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專注行業(yè)三十余年，公司已成為衛(wèi)生護(hù)理用品ODM龍頭。公司創(chuàng)始人于30年前進(jìn)入個(gè)人衛(wèi)生護(hù)理行業(yè)，經(jīng)過多年深耕，公司已成長(zhǎng)為涵蓋嬰兒紙尿褲、成人紙尿褲、經(jīng)期褲、衛(wèi)生巾、濕巾等一次性衛(wèi)生用品、擁有四大生產(chǎn)基地的中國(guó)衛(wèi)生護(hù)理用品ODM龍頭企業(yè)。2016年以來公司保持著穩(wěn)健的成長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，2016-2022年?duì)I收、歸母凈利潤(rùn)復(fù)合增速分別為35%、63%，同期國(guó)內(nèi)收入復(fù)合增速達(dá)48%。同時(shí)公司依托相對(duì)較強(qiáng)的精益管理能力，保持著位居行業(yè)前列的ROE與凈利率水平。
　　吸收性衛(wèi)生用品進(jìn)入結(jié)構(gòu)性增長(zhǎng)階段，細(xì)分領(lǐng)域成長(zhǎng)空間充足。經(jīng)過20余年的高速增長(zhǎng)，中國(guó)吸收性衛(wèi)生用品行業(yè)規(guī)模增速于2018年開始下行，2017-2022年市場(chǎng)規(guī)模復(fù)合增速為-0.4%，行業(yè)已進(jìn)入結(jié)構(gòu)性增長(zhǎng)階段。拆分品類來看：①嬰兒衛(wèi)生用品市場(chǎng)規(guī)模受出生人口減少影響有所收縮，但仍存在滲透率提升與產(chǎn)品升級(jí)的發(fā)展機(jī)會(huì)。②女性衛(wèi)生用品市場(chǎng)增長(zhǎng)穩(wěn)健，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化成為行業(yè)增長(zhǎng)主要驅(qū)動(dòng)因素。③成人失禁用品市場(chǎng)增速較高，在老齡化趨勢(shì)延續(xù)的背景下，行業(yè)未來成長(zhǎng)可期。
　　三大核心競(jìng)爭(zhēng)力突出，衛(wèi)生用品ODM龍頭行穩(wěn)致遠(yuǎn)。我們認(rèn)為公司在ODM業(yè)務(wù)方面的核心競(jìng)爭(zhēng)力主要體現(xiàn)在三個(gè)層面：①公司專注研發(fā)創(chuàng)新、研發(fā)費(fèi)用投入長(zhǎng)期處于行業(yè)前列，持續(xù)推進(jìn)嬰兒紙尿褲、女性經(jīng)期褲等核心產(chǎn)品迭代，產(chǎn)品差異化競(jìng)爭(zhēng)力不斷提升。②公司四大基地產(chǎn)能已于2022年底落地，核心區(qū)位布局相對(duì)完備，伴隨產(chǎn)量規(guī)模的擴(kuò)張公司規(guī)模效應(yīng)逐步釋放，成本控制能力突出，單片產(chǎn)品制造費(fèi)用低于行業(yè)可比公司。③公司下游客戶結(jié)構(gòu)相對(duì)多元，全面覆蓋國(guó)際、國(guó)內(nèi)知名品牌，同時(shí)公司與核心客戶深度綁定，一同挖掘終端消費(fèi)需求，與核心客戶持續(xù)形成正反饋、實(shí)現(xiàn)攜手共同成長(zhǎng)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議
　　我們預(yù)計(jì)公司2023-2025歸母凈利潤(rùn)分別為4.88/5.74/6.56億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為3.14/3.70/4.23元?？杀裙?024年調(diào)整后平均PE為20倍，考慮到可比公司均以自主品牌業(yè)務(wù)為主，而公司以代工業(yè)務(wù)為主，給予30%估值折價(jià)，對(duì)應(yīng)PE為14倍，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)51.80元，首次給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　原材料價(jià)格大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；嬰童出生率大幅回落的風(fēng)險(xiǎn)；成人衛(wèi)生用品市場(chǎng)增長(zhǎng)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；客戶集中度相對(duì)較高的風(fēng)險(xiǎn)；假設(shè)條件變化影響測(cè)算結(jié)果的風(fēng)險(xiǎn)。