>> 銀河證券-李子園(605337)深度報告：升級煥新，再啟新程-231229
| 上傳日期： |
2023/12/29 |
大小： |
3995KB |
| 格式： |
pdf 共54頁 |
來源： |
銀河證券 |
| 評級： |
推薦 |
作者： |
劉光意 |
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核心觀點
李子園：小而美的區(qū)域型乳飲料公司，甜牛奶為核心大單品。公司深耕乳飲料領(lǐng)域近30年，穿越多輪行業(yè)周期，產(chǎn)品端以甜牛奶為核心大單品，同時通過布局乳味風(fēng)味飲料、復(fù)合蛋白飲料以擴充產(chǎn)品矩陣；渠道端基于經(jīng)銷商深耕差異化的特通渠道+傳統(tǒng)渠道，以浙江為基地市場向西南、華中與華南等外圍市場擴張。
縱向復(fù)盤：穿越30年經(jīng)營周期，差異化競爭+渠道紅利推動業(yè)績高增。公司成立近30年，穿越4輪經(jīng)營周期，其中二個階段的業(yè)績?nèi)〉幂^好表現(xiàn)：1）1994-2006年，順應(yīng)當(dāng)時消費趨勢，基于金華奶源優(yōu)勢以及快速招商擴張，在華東、西南與華中地區(qū)奠定了品牌知名度；2）2016-2021年，在消費升級背景下步入品牌復(fù)興周期，期間業(yè)績CAGR約27%，主要得益于：a.宏觀需求復(fù)蘇+國潮復(fù)興；b.通過差異化競爭+渠道紅利形成核心競爭優(yōu)勢。
短期展望：需求漸進式復(fù)蘇與成本壓力緩和，業(yè)績復(fù)蘇斜率有望繼續(xù)抬升。2022年疫情反復(fù)與成本壓力導(dǎo)致公司業(yè)績承壓，2023年前三季度隨著需求復(fù)蘇以及大包粉價格回落，公司業(yè)績迎來恢復(fù)性增長。展望23Q4，公司將在收入低基數(shù)背景下加大費用投放力度，品牌升級的紅利或逐漸釋放，預(yù)計動銷恢復(fù)的斜率有望繼續(xù)抬升，此外考慮到大包粉與包材成本壓力同比下降，疊加政府補助或計入報表，利潤端亦有望增長。
長期展望：品牌升級煥新與渠道裂變精耕，大單品全國化仍有空間。1）品類維度：公司甜牛奶系列經(jīng)過多年培育已成長為十億級單品，預(yù)計遠期收入或30億元，同時可布局泛飲料來培育第二增長曲線。2）渠道維度：公司對標(biāo)其他乳品飲料企業(yè)仍有較大渠道下沉空間，計劃針對不同渠道類型推出不同規(guī)格產(chǎn)品，傳統(tǒng)優(yōu)勢渠道繼續(xù)下沉與裂變（分為流通渠道+早餐渠道+小餐飲渠道），新渠道亦積極布局，通過無蔗糖等產(chǎn)品布局現(xiàn)代渠道，通過定制產(chǎn)品布局零食折扣店；3）品牌維度：公司與華與華合作，通過打造“李子園同學(xué)”logo以實現(xiàn)品牌年輕化，同時積極開展“騰訊音樂甜美女生大賽”線下活動，長期來看品牌升級紅利有望逐漸釋放。
盈利預(yù)測與投資建議：預(yù)計2023~2025年收入分別為14.4/16.7/19.4億元，分別同比+2.6%/16.1%/16.3%，歸母凈利潤分別為2.6/3.0/3.5億元，分別同比+15.4%/16.2%/16.8%，EPS分別為0.65/0.75/0.88元，對應(yīng)PE為21/18/16X，公司23年P(guān)E低于飲料可比公司均值25X，考慮到公司新戰(zhàn)略計劃的實施疊加董事長增持股票彰顯信心，同時回購股票擬用于股權(quán)激勵，維持“推薦”評級。
風(fēng)險提示：動銷恢復(fù)不及預(yù)期的風(fēng)險；渠道下沉不及預(yù)期的風(fēng)險；新品表現(xiàn)不及預(yù)期的風(fēng)險；食品安全問題的風(fēng)險。
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