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本期投資提示：
　　基于ETF的備兌開倉(cāng)策略組合特征：在2016年1月1日至2023年11月10日的回測(cè)區(qū)間中，備兌開倉(cāng)策略的年化收益率為7.10%，同期買入持有策略的年化收益為4.69%，年化超額收益為2.41%。風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)方面，備兌開倉(cāng)策略最大回撤為33.09%，買入持有策略為41.16%；此外，年化波動(dòng)率也由18.51%降低為15.86%?；贓TF的備兌開倉(cāng)策略組合是通過(guò)期權(quán)的收入在ETF窄幅震蕩時(shí)豐厚收益，或者抵消、減輕ETF價(jià)格下跌時(shí)的潛在損失，實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期超額收益的積累。
　　備兌開倉(cāng)策略簡(jiǎn)介：備兌開倉(cāng)策略基本原理是投資者同時(shí)購(gòu)買ETF現(xiàn)貨并賣出相應(yīng)的看漲期權(quán)合約，實(shí)現(xiàn)降低組合風(fēng)險(xiǎn)，獲得超額收益的目的。操作原理是以所持ETF現(xiàn)貨為擔(dān)保，進(jìn)行備兌開倉(cāng)，即賣出價(jià)外看漲期權(quán)。在ETF價(jià)格波動(dòng)不大的情況下，投資者可以通過(guò)獲得期權(quán)費(fèi)來(lái)增加投資組合的收益。
　　備兌開倉(cāng)策略取舍：備兌開倉(cāng)的期權(quán)空頭損益受波動(dòng)率、時(shí)間價(jià)值等因素影響。常見備兌策略指數(shù)中，各指數(shù)的區(qū)分點(diǎn)主要在于賣出看漲期權(quán)的虛值程度及在不同波動(dòng)率情景下應(yīng)用不同的賣期權(quán)策略。我們考慮一種基于理論行權(quán)概率的備兌策略，即選擇虛值期權(quán)時(shí)，以現(xiàn)貨當(dāng)時(shí)的近期波動(dòng)率為考慮基準(zhǔn)，選擇離現(xiàn)貨價(jià)格一定波動(dòng)率比例之外的行權(quán)價(jià)。
　　備兌開倉(cāng)的構(gòu)建：在綜合考量了行權(quán)概率，時(shí)間價(jià)值，波動(dòng)率等因素后，最終選擇以過(guò)去180天的歷史波動(dòng)率+90%的波動(dòng)率乘數(shù)來(lái)衡量行權(quán)價(jià)格的大小，對(duì)不同行情和品種可以通過(guò)波動(dòng)率調(diào)節(jié)行權(quán)價(jià)格以實(shí)現(xiàn)更穩(wěn)健的歷史表現(xiàn)。具體策略流程為：長(zhǎng)期持有ETF現(xiàn)貨，保持對(duì)應(yīng)面值的ETF期權(quán)持有，月度調(diào)倉(cāng)，每個(gè)月在期權(quán)到期日時(shí)滾動(dòng)到下一個(gè)月到期的ETF期權(quán)合約。
　　業(yè)績(jī)拆分：策略的主要收益來(lái)自于賣出期權(quán)theta時(shí)間價(jià)值的貢獻(xiàn)，而即使考慮期權(quán)空頭時(shí)gamma的損耗，長(zhǎng)期上theta + gamma的累計(jì)收益也保持較為穩(wěn)定的增長(zhǎng)。近年來(lái)隨著市場(chǎng)下行、波動(dòng)率降低，gamma的減少和delta端的收益貢獻(xiàn)共同推高了備兌開倉(cāng)策略的收益表現(xiàn)。
　　擇時(shí)改進(jìn)的探討：在上行行情中，備兌開倉(cāng)策略可能會(huì)出現(xiàn)快漲行情期權(quán)行權(quán)而導(dǎo)致超額收益的大幅回撤。為了平衡這種情況，我們考慮適當(dāng)加入擇時(shí)，在單邊上漲行情時(shí)僅持有ETF現(xiàn)貨多頭，不對(duì)期權(quán)備兌開倉(cāng)，從而規(guī)避顯著的上漲行情。僅在行情退出上行通道、開始震蕩或下行時(shí)做備兌保護(hù)，從而實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期收益的增厚。這里我們以均線排列打分（MASS）模型輔助擇時(shí)判斷，從結(jié)果上來(lái)看，加入擇時(shí)模型后，在ETF標(biāo)的的上升期，模型較好的規(guī)避了上升行情，模型的總區(qū)間年化收益率從7.10%提高到7.28%。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示與聲明：本報(bào)告對(duì)于基金產(chǎn)品、指數(shù)的研究分析均基于歷史公開信息，可能受指數(shù)樣本股的變化而產(chǎn)生一定的分析偏差；指數(shù)未來(lái)表現(xiàn)受宏觀環(huán)境、市場(chǎng)波動(dòng)、風(fēng)格轉(zhuǎn)換等多重因素影響，存在一定波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。閱讀本報(bào)告時(shí)，投資者需結(jié)合自身風(fēng)險(xiǎn)偏好及風(fēng)險(xiǎn)承受能力，充分理解期權(quán)期貨產(chǎn)品的波動(dòng)、風(fēng)格、歷史表現(xiàn)、風(fēng)險(xiǎn)等因素。模型根據(jù)歷史數(shù)據(jù)構(gòu)建，歷史表現(xiàn)不代表未來(lái)，市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生重大變化時(shí)可能失效。