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瑞爾特為衛(wèi)浴代工龍頭，智能馬桶收入貢獻(xiàn)半壁江山。海外訂單在終端補(bǔ)庫及新增智能馬桶代工出口下有望回暖，自主品牌強(qiáng)勢高增有望延續(xù)。
　　海外訂單有望回暖：歐美地產(chǎn)鏈及海外需求共振，關(guān)注智能馬桶出口增量
　　23H1公司海外銷售收入2.8億元/同比-8%，占總收入28.8%，我們預(yù)計(jì)該業(yè)務(wù)下滑受海外需求疲弱及去庫影響。我們認(rèn)為海外訂單有望出現(xiàn)回暖，主要基于：
　　1）歐美地產(chǎn)鏈及海外補(bǔ)庫共振可期
　　近期美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期升溫，若落地將推動(dòng)歐美地產(chǎn)銷售及家居銷售需求拐點(diǎn)向上，同時(shí)目前海外家具庫存處于低位，美國家具從22H2持續(xù)去庫，23年8月達(dá)到近年來低值-12%，若需求好轉(zhuǎn)，有望進(jìn)入被動(dòng)去庫或主動(dòng)補(bǔ)庫階段。公司是沖水組件全球龍頭，我們預(yù)計(jì)海外訂單有望受益于下游逐漸補(bǔ)庫及需求回暖。
　　2）關(guān)注智能馬桶代工出口增量
　　全球智能馬桶景氣度較高，根據(jù)GII預(yù)測，2022-2028年全球智能馬桶市場規(guī)模年均復(fù)合增速11.4%，新興市場智能馬桶滲透率仍處于低位；同時(shí)，我國是全球衛(wèi)生陶瓷出口大國，具有供應(yīng)鏈成本優(yōu)勢，根據(jù)中國陶瓷網(wǎng)及《陶瓷世界評論》，2021年中國衛(wèi)生陶瓷出口量在全球/亞洲總出口量占比為49%/77%。公司智能馬桶技術(shù)經(jīng)驗(yàn)領(lǐng)先，且與頭部外資衛(wèi)浴品牌有長期合作，我們預(yù)計(jì)公司智能馬桶代工出口有望進(jìn)入成長期，且利潤率較優(yōu)。
　　自主品牌高增延續(xù)：中國智能馬桶低滲透高增長，公司新品上市熱銷
　　我們認(rèn)為公司自主品牌高增有望持續(xù)驗(yàn)證，主要基于：
　　1）中國智能馬桶行業(yè)仍處于低滲透、高增長階段
　　根據(jù)奧維云網(wǎng)，2023年智能馬桶一體機(jī)線上銷售額同比+8.3%，其中量同比+23%，價(jià)同比-12%。根據(jù)我們測算2023年智能馬桶滲透率按保有量計(jì)約為12%，相比海外成熟國家日本/韓國/美國滲透率90%/60%/ 60%還有很大空間。
　　2）自主品牌新品上市熱銷，線上線下同步發(fā)力
　　我們看好公司自主品牌高增持續(xù)驗(yàn)證，當(dāng)前市占率還處于低位。產(chǎn)品端，公司產(chǎn)品矩陣清晰，2023H2新品UX6/ UX8/ A60補(bǔ)全3500/5000/6000三個(gè)價(jià)位段，12月公司天貓旗艦店銷售額TOP3為F3/A2/UX8，抖音旗艦店銷售額TOP1為UX6。渠道端，電商持續(xù)高增，雙十一廚衛(wèi)品牌銷售額天貓/抖音分別排名第5/第2，線下招商開店順利展開。
　　盈利預(yù)測與估值
　　我們持續(xù)看好公司自有品牌高增延續(xù)，海外訂單開始回暖，上調(diào)24年盈利預(yù)測，我們預(yù)計(jì)23/24/25年?duì)I業(yè)收入22.1/27.0/31.4億元，同比+12.7%/+22.5%/16.3%，歸母凈利潤2.46/3.0/3.5億元，同比+16.4%/+22%/+16.7%，當(dāng)前市值對應(yīng)PE16.4/13.5/11.5x，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　智能馬桶代工出口放量不及預(yù)期；行業(yè)競爭加??；地產(chǎn)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；智能滲透率提升不及預(yù)期；原材料價(jià)格波動(dòng)；大客戶訂單波動(dòng)；自主品牌增長不及預(yù)期；費(fèi)用投放超預(yù)期等。