>> 申萬宏源-國內(nèi)債市觀察周報：降息落空短端下限未打開，后續(xù)上行風(fēng)險或可控-240120
| 上傳日期： |
2024/1/21 |
大小： |
904KB |
| 格式： |
pdf 共11頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
-- |
作者： |
王勝,金倩婧 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
|
|
本期投資提示：
債市周觀點(diǎn)：降息落空短端下限未打開，后續(xù)上行風(fēng)險或可控
信貸投放偏弱+存款利率下調(diào)+央行表態(tài)寬松等多重因素帶動之下，23年12月以來債市降息預(yù)期高漲，但1月中旬債市OMO和MLF降息預(yù)期落空，1月中旬OMO和MLF操作利率均維持在1.8%、2.5%不變，其中MLF當(dāng)月超額續(xù)作2160億元。但降息預(yù)期落空無礙債市積極情緒，國內(nèi)債市繼續(xù)圍繞偏弱的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)交易，2023年實(shí)際GDP增速5.2%、超預(yù)期完成目標(biāo)，但是2023年兩年平均增速僅為4.09%，加之23年12月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)邊際同樣延續(xù)偏弱，房地產(chǎn)市場各項(xiàng)數(shù)據(jù)無回暖跡象，各類資產(chǎn)均圍繞偏弱的基本面交易，債市情緒延續(xù)積極、權(quán)益和匯率情緒較弱，黑色系大宗價格保持偏強(qiáng)，10Y期國債收益率周度下行1.45bp至2.50%，1Y期國債和1Y期AAA同業(yè)存單均下行1.00bp、1.25bp分別至2.08%、2.43%，1月中下旬資金利率環(huán)比抬升，但資金面整體保持平穩(wěn)，銀行間機(jī)構(gòu)季節(jié)性降杠桿，隔夜質(zhì)押式回購成交量降至7萬億以下。
如果從未降息的結(jié)果倒推來看，1月央行未降息的原因可能有兩點(diǎn)：一是政策利率下調(diào)后可能會加劇人民幣匯率貶值壓力；二是即使與潛在經(jīng)濟(jì)增長中樞比較，政策利率目前處于偏低位置，政策利率連續(xù)下調(diào)的必要性不高。雖然1月仍存在單獨(dú)調(diào)降LPR的可能性，但是預(yù)計(jì)難扭轉(zhuǎn)債市經(jīng)濟(jì)預(yù)期，加之降息預(yù)期落空、各期限債市收益率下限本身未充分打開，即使1月LPR單獨(dú)下調(diào)對債市沖擊預(yù)計(jì)有限。
在經(jīng)濟(jì)動能切換、基本面和信貸偏弱的背景下，短期內(nèi)債市尚看不到明顯利空因素，從中期維度上看政策利率下調(diào)、10Y期國債收益率回落至MLF利率以下、國債收益率曲線“牛陡”化演繹仍是趨勢。短期內(nèi)需重點(diǎn)關(guān)注資金利率和短端收益率邊際變化，1Y國債、1Y國開債、1Y同業(yè)存單等核心短端收益率均已低位震蕩近一個月，在降息預(yù)期落空的情況下，短期內(nèi)三者向下突破前期（23年12月底）低點(diǎn)的難度較高。但是考慮到后續(xù)資金面難大幅緊張，以及當(dāng)下短端收益率本身偏高，后續(xù)短端收益率即使出現(xiàn)階段性上行，斜率預(yù)計(jì)明顯偏平，對應(yīng)長端收益率預(yù)計(jì)上行幅度同樣可控，小幅調(diào)整后或仍是介入機(jī)會，債市情緒仍可保持積極。
熱點(diǎn)關(guān)注：23年GDP兩年平均增速僅為4.09%，債市再度聚焦經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)——23年12月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)點(diǎn)評
23年四季度GDP增速為5.2%、兩年平均增速4.04%，弱于23Q3兩年平均增速4.4%，主要是受地產(chǎn)投資、三產(chǎn)拖累較大，數(shù)據(jù)公布后債市經(jīng)濟(jì)預(yù)期改善不大。自2019年以來，23年四季度GDP季調(diào)環(huán)比（1.0%）僅高于22年同期（0.6%），弱于20年和21年同期（2.6%、1.6%），相對環(huán)比表現(xiàn)同樣弱于23年Q3。拆解23年四季度GDP來看，其他服務(wù)業(yè)、金融業(yè)、信息傳輸軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)等對GDP貢獻(xiàn)明顯減弱，工業(yè)、農(nóng)林牧漁業(yè)等貢獻(xiàn)邊際增強(qiáng)。雖然23年GDP增速5.2%、超預(yù)期實(shí)現(xiàn)目標(biāo)，但剔除低基數(shù)貢獻(xiàn)、兩年平均增速僅為4.09%，因此23年12月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布后，經(jīng)濟(jì)預(yù)期改善不大，權(quán)益資產(chǎn)依舊承壓+債市情緒維持積極。從邊際上看，23年12月生產(chǎn)和消費(fèi)數(shù)據(jù)整體不差，從環(huán)比的角度看，雖未呈現(xiàn)大幅改善跡象，但也并不明顯弱于2019年同期，生產(chǎn)、消費(fèi)、投資等三大數(shù)據(jù)中拖累較大的主要還是房地產(chǎn)投資。
23年四季度除固定資產(chǎn)投資明顯低于三季度外，工業(yè)增加值和社零消費(fèi)數(shù)據(jù)表現(xiàn)并不明顯偏弱，尤其是23年四季度工業(yè)增加值環(huán)比均高于22年同期。23年四季度GDP數(shù)據(jù)偏弱主要還是受其他服務(wù)業(yè)、金融業(yè)、信息傳輸軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)拖累較大，與23年四季度服務(wù)業(yè)PMI明顯偏弱相互印證。除此之外，房地產(chǎn)新開工、銷售、價格數(shù)據(jù)均延續(xù)低迷，加之23年兩年平均增速僅為4.09%，債市再度聚焦24年經(jīng)濟(jì)目標(biāo)增速，雖然短期降息預(yù)期落空，但債市積極情緒不改。短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面缺乏大幅反彈的線索，關(guān)鍵點(diǎn)或依舊在政策。
周度（1.15-1.19）資產(chǎn)走勢：國內(nèi)債市走強(qiáng)，10Y美債收益率上行、報收4.15%。具體來看：（1）資金：上周資金面均衡偏松，1年期AAA同業(yè)存單先上后下、報收2.43%，機(jī)構(gòu)杠桿環(huán)比小幅下降。（2）債市：雖然降息預(yù)期落空，但債市圍繞偏弱的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)進(jìn)行交易，10Y國債收益率先上后下、報收2.50%。（3）大宗商品及原油：Comex黃金下跌1.06%，布倫特原油上漲0.40%。（4）匯率：美元指數(shù)報103.23，在岸人民幣匯率報7.19；（5）權(quán)益市場：國內(nèi)股市繼續(xù)回調(diào)，海外股市除美股上漲，其余普遍下跌。
數(shù)據(jù)來源：Wind、Choice
風(fēng)險提示：資金面緊張、穩(wěn)增長政策超預(yù)期等
|
|
