>> 申萬宏源-國內(nèi)債市觀察月報(bào)：關(guān)注1月“不對稱”降息可能性，收益率或先下后上-240101
| 上傳日期： |
2024/1/2 |
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1149KB |
| 格式： |
pdf 共14頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
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作者： |
王勝,金倩婧 |
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本期投資提示：
利率債月觀點(diǎn)：關(guān)注1月“不對稱”降息可能性，收益率或先下后上
23年底存款利率下調(diào)后，24年1月OMO和MLF降息概率較大，OMO和MLF預(yù)計(jì)同步下調(diào)10bp，債市收益率走出“V”字型概率較大，重點(diǎn)關(guān)注兩大方面：
（1）1月降息落地或帶動長短端收益率同步下行，預(yù)計(jì)24年1月10Y期國債收益率低點(diǎn)或在2.45%左右，收益率曲線有望繼續(xù)“牛陡化”。截止23年12月底，1Y期國債收益率、1年AAA同業(yè)存單收益率已分別下行至2.08%、2.40%，DR007中樞也已回落至政策利率附近，與23年整體水平相比短端收益率水平已不高。但24年1月降息落地將進(jìn)一步打開長短端收益率下行空間，1年AAA同業(yè)存單收益率、10Y期國債收益率預(yù)計(jì)分別下行至2.30%、2.45%左右。歷史上降息落地債市多演繹“利多出盡”走勢，加之兩會穩(wěn)增長政策擔(dān)憂再起，1月中旬降息落地后、下旬債市收益率或再度小幅向上。
?。?）當(dāng)前債市對24年1月債市降息預(yù)期較高，債市情緒也較為積極，但是兩種超預(yù)期情況也需重點(diǎn)關(guān)注：一是降息預(yù)期短暫落空；二是LPR下調(diào)幅度大于MLF?？紤]到目前內(nèi)需偏弱以及信貸需求不足的現(xiàn)狀，24月1月降息落地概率較高，23年12月存款利率下調(diào)大概率也是為后續(xù)降息做準(zhǔn)備，第二種情況發(fā)生的概率要大于第一種。重點(diǎn)關(guān)注24年1月央行“不對稱式”降息的可能性，23年8月“不對稱降息”操作中MLF下調(diào)幅度大于LPR，主因銀行凈息差承壓+修復(fù)LPR與MLF差值。當(dāng)前LPR與MLF差值處于歷史偏高水平，23年下半年連續(xù)兩次下調(diào)存款利率后，或?qū)長PR下調(diào)打開空間，24年1月LPR下調(diào)幅度大于MLF的概率不低，因此24年1月中旬降息落地后建議適度轉(zhuǎn)向防守，等待債市情緒企穩(wěn)后再度介入。
熱點(diǎn)關(guān)注：24年1月資金面和同業(yè)存單前瞻、23年12月經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)預(yù)測
?。ㄒ唬?4年1月資金面繼續(xù)保持平穩(wěn)的概率較大，同業(yè)存單收益率急劇下行后短期或趨于震蕩——24年1月資金面和同業(yè)存單前瞻
24年1月資金面預(yù)計(jì)仍將保持平穩(wěn)，但隔夜資金繼續(xù)向下空間不大，降息落地或?qū)⒋蜷_同業(yè)存單收益率下行空間，24年1月存單低點(diǎn)關(guān)注2.30%左右。一方面內(nèi)需仍不足、貨幣政策仍有必要保持寬松；另一方面外圍約束、資金空轉(zhuǎn)等擾動因素也有望減弱，7天資金利率仍有較大下行空間，考慮到23年12月隔夜資金利率已大幅下行至低位，繼續(xù)下行空間或有限。同業(yè)存單方面，23年12月因資金利率大幅下行+降息預(yù)期發(fā)酵，同業(yè)存單收益率同樣大幅下行，1年AAA同業(yè)存單收益率由2.67%（23年12月5日）回落至2.40%（23年12月31日），距離23年8月2.21%的低點(diǎn)回落空間不足20bp，與23年相比2.40%的同業(yè)存單收益率并不高。但24年1月降息落地，或?qū)娱L短端收益率進(jìn)一步下行，24年1月1年AAA同業(yè)存單收益率低點(diǎn)關(guān)注2.30%左右。
?。ǘ?3年12月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)同比增速預(yù)計(jì)偏弱，CPI和PPI仍承壓，社融增速預(yù)計(jì)上行至9.8%附近——2023年12月經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)預(yù)測
?。?）23年12月信貸及社融：考慮到22年12月信貸整體表現(xiàn)較好、大幅實(shí)現(xiàn)同比多增，以及當(dāng)前央行對“平滑信貸波動”的要求，據(jù)此預(yù)計(jì)2023年12月新增信貸（社融口徑）1.4萬億元，和2022年同期大致持平。社融其他分項(xiàng)方面，債券融資繼續(xù)同比多增，社融增速繼續(xù)較上月小幅回升，在9.8%附近（23年11月為9.4%）。（2）生產(chǎn)：23年12月制造業(yè)PMI生產(chǎn)指數(shù)和23年4月和7月持平、同為年內(nèi)次低值，此外粗鋼同比跌幅同樣小幅走闊，預(yù)計(jì)工業(yè)增加值定基指數(shù)環(huán)比和22年12月大致持平，同比增速在6.8%附近，低基數(shù)下較23年11月（6.6%）繼續(xù)小幅上行。（3）消費(fèi)：受寒潮影響23年12月服務(wù)業(yè)PMI仍在榮枯線以下，預(yù)計(jì)12月社零消費(fèi)環(huán)比略高于2021年同期，高基數(shù)下社零消費(fèi)環(huán)比預(yù)計(jì)下行至5.9%附近。（4）固定資產(chǎn)投資：短期內(nèi)預(yù)計(jì)投資韌性下行格局仍將延續(xù)，年內(nèi)地產(chǎn)投資回暖概率不大。（5）出口：集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)和韓國出口均大幅回暖，23年12月單月出口額預(yù)計(jì)在3050億美元左右，預(yù)計(jì)出口增速在2.7%附近，出口增速呈震蕩回暖走勢。（6）通脹：23年12月食品價(jià)格環(huán)比回暖，但油價(jià)、服務(wù)價(jià)格仍弱，預(yù)計(jì)12月CPI同比在-0.5%左右，PPI同比跌幅在-2.7%附近，通脹表現(xiàn)整體仍偏弱。
23年12月大類資產(chǎn)走勢：國內(nèi)債市收漲，10Y美債收益率下行、報(bào)收3.88%。具體來看：（1）資金面：23年12月的資金面環(huán)比明顯轉(zhuǎn)松，機(jī)構(gòu)的杠桿率有所提升。（2）債市：12月在通脹走弱+政策表述不及預(yù)期+存款利率下調(diào)催化降息預(yù)期等多重利好因素帶動下，各期限利率全面下行，債市繼續(xù)“牛陡”。（3）大宗商品及原油：黃金上漲0.76%報(bào)收2071.80美元/盎司，布倫特原油下行4.07%報(bào)77.08美元/桶。（4）匯率：美元指數(shù)報(bào)101.38，在岸人民幣匯率報(bào)7.10；（5）國內(nèi)股市收跌，海外股市普遍收漲。
數(shù)據(jù)來源：Wind、Choice
風(fēng)險(xiǎn)提示：貨幣政策寬松預(yù)期落空、資金面緊張超預(yù)期等
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