>> 申萬宏源-信用與產(chǎn)品日報(bào)：城農(nóng)商行二永債“下沉”行情走到哪一步了？-240107
| 上傳日期： |
2024/1/8 |
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| 格式： |
pdf 共16頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
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作者： |
王勝,金倩婧,王雪蓉 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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熱點(diǎn)解析：
在信用債“資產(chǎn)荒”背景下，市場預(yù)期城農(nóng)商行的二永債收益存在挖掘機(jī)會。2023年11月以來所有區(qū)域隱含AA-級、AA級及AA+級的城農(nóng)商行二永債收益率均下行（見圖2-圖7）。隱含AA+級二永債對應(yīng)的城農(nóng)商行主要分布在江蘇、浙江、上海、安徽、北京，由于本身收益率較低，收益率下行程度相比更低評級的下行程度要小一些，但永續(xù)債仍然有明顯的下行。各區(qū)域隱含AA+級的城農(nóng)商行二級資本債截至2024年1月5日的平均收益率較2023年10月末下降的幅度在17-33BP，隱含AA+級城農(nóng)商行永續(xù)債平均收益率同期下降40-45 BP。
城農(nóng)商行二永債收益率和利差快速下行，截至1月5日，各個(gè)省份隱含AA級、隱含AA-級城農(nóng)商行二永債收益率、信用利差的歷史分位數(shù)（2019年以來）多數(shù)低于10%、部分已達(dá)到0%。以隱含AA級二級資本債為例，北京、湖北、湖南、河南、四川、山東、浙江的城農(nóng)商行對應(yīng)債券的收益率和信用利差歷史分位數(shù)均低于10%。隱含AA-級二級資本債中，陜西、福建、廣西、吉林、山西、云南對應(yīng)城農(nóng)商行的債券收益率分位數(shù)均為0%，達(dá)到2019年以來的最低水平。城農(nóng)商行永續(xù)債收益率分位數(shù)偏低。隱含AA級永續(xù)債中，除江西省外，有對應(yīng)城農(nóng)商行債券的各個(gè)省份收益率分位數(shù)均低于3%。隱含AA-級永續(xù)債中，有對應(yīng)城農(nóng)商行債券的各個(gè)省份收益率分位數(shù)均為0%。
隱含評級AA級的城農(nóng)商行二永債涉及15個(gè)省市，二級資本債方面，湖北省、天津省對應(yīng)債券在2023年11月以來平均收益率下行較多，下行幅度均超過100 BP。隱含AA級的永續(xù)債方面，河南省、江西省對應(yīng)城農(nóng)商行債券的平均收益率下行幅度也超過100 BP。其中，河南省隱含AA級城農(nóng)商行永續(xù)債為平均信用利差下行較多的板塊之一，包括的發(fā)債主體有中原銀行、鄭州銀行、洛陽銀行、平頂山銀行。
隱含評級AA-級的城農(nóng)商行二永債涉及20個(gè)省市，二級資本債方面，吉林省城農(nóng)商行對應(yīng)債券的平均收益率下行150 BP以上（2024年1月5日較2023年10月末）；其次為四川、湖南，同期下行幅度在120 BP以上；云南、福建下行幅度在110 BP以上；湖北、河北、山東、浙江下行幅度在100 BP以上。隱含AA級的永續(xù)債方面，遼寧省城農(nóng)商行對應(yīng)債券的平均收益率下行最多。其次為貴州、河北，下行幅度在130 BP左右。浙江省城農(nóng)商行對應(yīng)債券的平均收益率下行幅度也在120 BP以上，平均信用利差下行113 BP（見表2），對應(yīng)的主體為溫州銀行、余杭農(nóng)商行、民泰銀行、鄞州農(nóng)商行、稠州銀行、通商銀行、紹興銀行、湖州銀行。信用利差視角，我們在表2梳理2023年11月以來城農(nóng)商行二永債信用利差下行較多的分省份分評級分品種的細(xì)分板塊及對應(yīng)債券主體。后續(xù)繼續(xù)關(guān)注城農(nóng)商行二永債行情在“資產(chǎn)荒”背景下的演繹，同時(shí)關(guān)注銀行凈息差壓力較大可能帶來的估值回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。
金融債策略：信用債“資產(chǎn)荒”環(huán)境下銀行二永債通常由于安全性較高受到青睞，且二永債供給在今年有望上行，后續(xù)繼續(xù)關(guān)注二級市場波段機(jī)會。關(guān)注在省份內(nèi)規(guī)模較大、外部支持或競爭能力較強(qiáng)的城農(nóng)商行二永債票息機(jī)會。
信用債周度回顧：
產(chǎn)業(yè)債——市場：本周產(chǎn)業(yè)債信用利差在期限上有所分化，期限在0.5年以內(nèi)的產(chǎn)業(yè)債分行業(yè)信用利差下行為主，如主體評級為AAA級的產(chǎn)業(yè)債中，電氣設(shè)備、通信、計(jì)算機(jī)行業(yè)的平均信用利差均下行較多。存量較大的建筑裝飾、交通運(yùn)輸行業(yè)0.5年以內(nèi)的信用利差也下行10 BP以上。期限在0.5年-2年的AAA級產(chǎn)業(yè)債信用利差以上行為主，2年以上信用利差變化相對不大。
城投債——市場：分省份來看，本周城投超額利差多數(shù)下行。其中天津超額利差下行最多，為13.2bp，云南次之，為8.6bp。截至目前，全國已有28地公告發(fā)行特殊再融資債，發(fā)行特殊再融資債券總額為13657.16億元，其中一般債券發(fā)行規(guī)模8690.35億元，專項(xiàng)債券發(fā)行規(guī)模4966.81億元。截至目前，貴州、天津、云南、湖南、內(nèi)蒙古、遼寧（含大連）特殊再融資債券均超千億。
金融債——市場：債市走強(qiáng)下，中高等級二永債繼續(xù)發(fā)揮放大利率波動(dòng)的優(yōu)勢，本周1年期、3年期銀行二級資本債超額利差（較中短期票據(jù)）均下行；主流期限評級的二級資本債信用利差均下行。截至1月5日，隱含AAA-級1年期對應(yīng)期限較短的國有大行二級資本債超額利差較上周末下降2.5 BP，此外隱含AA+級（對應(yīng)較好資質(zhì)的股份行、城商行）3年期二級資本債超額利差較上周末下降2.1 BP，表現(xiàn)好于一般信用債。
可轉(zhuǎn)債——市場：本周可轉(zhuǎn)債行業(yè)指數(shù)表現(xiàn)分化，多數(shù)行業(yè)可轉(zhuǎn)債指數(shù)下行。交通運(yùn)輸、煤炭、銀行行業(yè)可轉(zhuǎn)債指數(shù)上漲幅度較大，煤炭、銀行行業(yè)可轉(zhuǎn)債價(jià)格主要受益于本周對應(yīng)行業(yè)權(quán)益市場表現(xiàn)較好；美容護(hù)理、國防軍工、通信行業(yè)可轉(zhuǎn)債指數(shù)降幅較大。
風(fēng)險(xiǎn)提示：數(shù)據(jù)提取口徑出現(xiàn)偏差導(dǎo)致實(shí)際結(jié)果出現(xiàn)偏誤；信用債市場發(fā)生超預(yù)期違約事件；中小銀行信用風(fēng)險(xiǎn)；今年部分永續(xù)債進(jìn)入贖回期后不提前贖回帶來債券估值收益率上行的風(fēng)險(xiǎn)。
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