>> 申萬(wàn)宏源-國(guó)內(nèi)債市觀察周報(bào)：1月初資金面復(fù)盤(pán)與降準(zhǔn)時(shí)點(diǎn)分析-240107
| 上傳日期： |
2024/1/8 |
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pdf 共10頁(yè) |
來(lái)源： |
申萬(wàn)宏源 |
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作者： |
王勝,金倩婧 |
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本期投資提示：
債市周觀點(diǎn)：降息的迫切性高于降準(zhǔn)，1月1年AAA同業(yè)存單、10年國(guó)債收益率低點(diǎn)關(guān)注2.30%、2.45%左右
24年1月初央行公布23年12月新增3500億元PSL（即“抵押補(bǔ)充貸款“），對(duì)債市有階段性利空沖擊，但后續(xù)貨幣政策寬松預(yù)期仍占優(yōu)，除降息預(yù)期維持強(qiáng)勢(shì)外，降準(zhǔn)預(yù)期也有所發(fā)酵，10Y期國(guó)債收益率周度下行3.78bp至2.52%，下破23年8月降息后2.54%的低點(diǎn)。對(duì)于24年1月債市我們繼續(xù)關(guān)注以下三點(diǎn)：
?。?）如果1月降息落地，短端收益率下限有望小幅打開(kāi)，1年AAA同業(yè)存單低點(diǎn)關(guān)注2.30%左右。23年12月1年AAA同業(yè)存單收益率從2.67%回落至2.40%，1年國(guó)債、國(guó)開(kāi)債收益率也分別回落至2.08%、2.20%，回落斜率明顯較陡，參照歷史情形看，短期內(nèi)2.40%或是1年AAA同業(yè)存單收益率的“支撐位“。但是考慮到1月降息概率較高，如果降息落地、短端收益率下限有望進(jìn)一步打開(kāi)，1年AAA同業(yè)存單低點(diǎn)或在2.30%左右?？紤]到資金面的季節(jié)性特征，一季度資金利率較難明顯回落至年內(nèi)絕對(duì)低位，預(yù)計(jì)短端收益率在階段性觸底后、后續(xù)可能有震蕩上行壓力，但上行斜率預(yù)計(jì)偏平。
?。?）24年1月以來(lái)資金面整體較松，央行逆回購(gòu)以?xún)艋鼗\為主，1月降息必要性高于降準(zhǔn)，降準(zhǔn)窗口重點(diǎn)關(guān)注24年3月。23年12月以來(lái)資金面環(huán)比轉(zhuǎn)松明顯，在跨年等特殊時(shí)點(diǎn)央行公開(kāi)市場(chǎng)操作及時(shí)加量，23年12月中旬MLF超額續(xù)作8000億元同樣創(chuàng)歷史新高。但是24年1月以來(lái)資金利率繼續(xù)邊際下行，央行逆回購(gòu)操作以?xún)艋鼗\為主，顯示對(duì)當(dāng)前流動(dòng)性整體滿意?；诖?，我們認(rèn)為24年1月降準(zhǔn)必要性較低，24年1月降息的必要性高于降準(zhǔn)，24年2-3月伴隨資金面邊際收斂，央行降準(zhǔn)落地概率提升，降準(zhǔn)窗口可重點(diǎn)關(guān)注24年3月。
?。?）目前LPR與MLF價(jià)差處于歷史相對(duì)高位，23年9月和12月兩次存款利率下調(diào)也同樣打開(kāi)了LPR的下調(diào)空間，1月繼續(xù)關(guān)注央行“不對(duì)稱(chēng)降息“可能性，1月10Y期國(guó)債收益率低點(diǎn)關(guān)注2.45%左右。
熱點(diǎn)關(guān)注：1月初資金面復(fù)盤(pán)與降準(zhǔn)時(shí)點(diǎn)分析
（1）24年1月初隔夜資金利率略低于23年12月初，即24年1月初資金面較23年11月邊際轉(zhuǎn)松，機(jī)構(gòu)杠桿也小幅抬升。24年1月初（1.2-1.5）R001、R007均值分別為1.72%、2.14%，分別較23年12月初（12.4-12.8）下行7.35、5.19bp，從資金利率邊際變化來(lái)看，24年1月初隔夜和七天資金利率均較23年12月初環(huán)比下行，即24年1月初資金面較23年12月初進(jìn)一步轉(zhuǎn)松。從資金利率的歷史表現(xiàn)來(lái)看，1月第一周資金利率預(yù)計(jì)將是月內(nèi)和季度內(nèi)資金利率低點(diǎn)，1月第二周資金利率預(yù)計(jì)低位震蕩，但難突破第一周的低位水平，1月下旬資金利率邊際上行的概率較高。24年1月初機(jī)構(gòu)杠桿較23年12月初環(huán)比上行，隔夜質(zhì)押式回購(gòu)成交量向上突破7萬(wàn)億元。24年1月初伴隨資金面維持寬松，尤其是七天資金利率大幅下行，機(jī)構(gòu)資金預(yù)期明顯改善，機(jī)構(gòu)杠桿行為重回積極，24年1月初（1.2-1.5）質(zhì)押式回購(gòu)、隔夜質(zhì)押式回購(gòu)成交量均值分別為7.93、7.09萬(wàn)億元，較23年12月初（12.4-12.8）上行5.07%、6.24%，24年1月初機(jī)構(gòu)杠桿明顯更為積極。
?。?）結(jié)合一季度資金的表現(xiàn)來(lái)看，預(yù)計(jì)1月降息落地將帶動(dòng)1年AAA同業(yè)存單收益率下行至2.30%，后續(xù)季度內(nèi)預(yù)計(jì)震蕩上行。23年12月以來(lái)資金面大幅轉(zhuǎn)松+資金預(yù)期改善，加之貨幣政策寬松預(yù)期升溫、債市走強(qiáng)，短端收益率均大幅下行，1年AAA同業(yè)存單收益率最低下行至2.40%（23年12月29日）。由于23年12月短端收益率下行幅度較大，24年1月初即使資金面維持寬松，短端收益率均小幅上行，1年AAA同業(yè)存單收益率上行至2.44%（24年1月5日）。基于我們對(duì)24年1月及一季度資金利率的判斷，在24年1月降息10bp的假設(shè)下，我們預(yù)計(jì)1月1年AAA同業(yè)存單收益率低點(diǎn)將下行至2.30%附近，后續(xù)季度內(nèi)預(yù)計(jì)震蕩上行。
?。?）24年1月以來(lái)資金面整體較松，央行逆回購(gòu)以?xún)艋鼗\為主，1月降息必要性高于降準(zhǔn)，降準(zhǔn)窗口重點(diǎn)關(guān)注24年3月。23年12月以來(lái)資金面環(huán)比轉(zhuǎn)松明顯，在跨年等特殊時(shí)點(diǎn)央行公開(kāi)市場(chǎng)操作及時(shí)加量，23年12月中旬MLF超額續(xù)作8000億元同樣創(chuàng)歷史新高。但是24年1月以來(lái)資金利率繼續(xù)邊際下行，央行逆回購(gòu)操作以?xún)艋鼗\為主，顯示對(duì)當(dāng)前流動(dòng)性整體滿意?；诖耍覀冋J(rèn)為24年1月降準(zhǔn)必要性較低，24年1月降息的必要性高于降準(zhǔn)，24年2-3月伴隨資金面收斂，央行降準(zhǔn)落地概率提升，降準(zhǔn)窗口可重點(diǎn)關(guān)注24年3月。
周度（1.1-1.5）資產(chǎn)走勢(shì)：國(guó)內(nèi)債市繼續(xù)走強(qiáng)，10Y美債收益率上行、報(bào)收3.99%。具體來(lái)看：（1）資金：上周資金面均衡偏松，1年期AAA同業(yè)存單先上后下、報(bào)收2.44%，機(jī)構(gòu)杠桿環(huán)比提升。（2）債市：23年12月制造業(yè)PMI偏弱+寬松預(yù)期加強(qiáng)，10Y國(guó)債收益率先上后下，報(bào)收2.52%，收益率曲線走平。（3）大宗商品及原油：Comex黃金價(jià)格下行0.93%，布倫特原油報(bào)收78.90美元/桶。（4）匯率：美元指數(shù)報(bào)102.44，在岸人民幣匯率報(bào)7.15；（5）國(guó)內(nèi)股市繼續(xù)回調(diào)，海外股市普遍下跌。
數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、Choice
風(fēng)險(xiǎn)提示：貨幣政策寬松預(yù)期落空、穩(wěn)增長(zhǎng)政策超預(yù)期等
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