>> 國信證券-策略實操系列專題(一)：股債性價比，擇時與改進-240122
| 上傳日期： |
2024/1/22 |
大小： |
2211KB |
| 格式： |
pdf 共30頁 |
來源： |
國信證券 |
| 評級： |
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作者： |
王開,陳銳 |
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核心觀點
股債性價比用來衡量股票風(fēng)險溢價（ERP），是資產(chǎn)配置和股票擇時的常用指標(biāo)。對于投資者而言，股票與債券是可相互替代和互補的資產(chǎn)，股票預(yù)期收益率與十年期國債收益率存在此消彼長的關(guān)系，當(dāng)二者偏離均衡達到一定程度時，市場套利機制、流動性因素等會促使兩者回報率收斂。
股債性價比只是對股債走勢規(guī)律的經(jīng)驗總結(jié)，而股債蹺蹺板失效的時段股債性價比提供的更多是噪聲。首先，股債性價比只是市場所觀測到的交易結(jié)果，并非驅(qū)動股票風(fēng)險溢價變動的原因，用簡單的股債性價比做擇時難免有用A資產(chǎn)定價B資產(chǎn)的嫌疑；其次，市盈率倒數(shù)近似視為股票未來預(yù)期回報，受經(jīng)濟周期或宏觀經(jīng)濟政策的影響，企業(yè)的實際回報可能發(fā)生較大的變動，與預(yù)期回報之間產(chǎn)生較大的偏離。再次，股債性價比成立的前提之一是股票與債券之間是相互替代關(guān)系，但這一假設(shè)過于理想，二者在現(xiàn)實中并非完全替代的關(guān)系。最后，計算股債性價比時，大多數(shù)情況會使用指數(shù)的市盈率倒數(shù)作為股票預(yù)期收益率的代理變量。但是寬基指數(shù)大多調(diào)倉頻繁，且部分指數(shù)單次調(diào)倉比例較大，這會導(dǎo)致調(diào)倉前后市盈率出現(xiàn)不連續(xù)的情況，那么基于不連續(xù)市盈率所計算得到的股債性價比指標(biāo)就難以形成對股債擇時的指導(dǎo)。
根據(jù)歷史復(fù)盤的結(jié)果，當(dāng)滿足以下三個條件時，股債性價比通常會被視為有效。一是股債性價比均值波動幅度不能過大（均值回歸假設(shè)）；二是股債性價比更適合用作中期擇時指標(biāo)（三年內(nèi)拐點）；三是股債性價比擇時更適用成熟期的行業(yè)或者公司（企業(yè)生命周期）。上述三個條件是理想假設(shè)情形，現(xiàn)實交易中傳統(tǒng)股債性價比失效的頻率并不算低。
股債性價比的擇時更適合成熟期的行業(yè)或者企業(yè)，從股債性價比擇時角度看，大盤價值比中小成長更有效，中小市值改良后股債性價比擇時勝率在一年時間窗口下提高。中證500、中證800和中證1000的股債性價比指標(biāo)相對失效，勝率較低；上證50和滬深300這類大盤寬基指數(shù)的股債性價比指標(biāo)在擇時上表現(xiàn)出較高的勝率。由于計算股債性價比時，使用指數(shù)的市盈率倒數(shù)作為股票預(yù)期收益率的代理變量，而大部分指數(shù)調(diào)倉頻繁，且部分指數(shù)單次調(diào)倉比例較大，這會導(dǎo)致調(diào)倉前后市盈率出現(xiàn)不連續(xù)的情況，甚至發(fā)生較大的變動，致使調(diào)倉前后的市盈率缺乏可比性。針對這一問題，我們首先計算了指數(shù)的調(diào)整市盈率，以此保證調(diào)倉前后指數(shù)市盈率的可比性，再針對中小盤使用調(diào)整市盈率指標(biāo)進行二次驗證，以提高擇時的有效性。如果指數(shù)ERP發(fā)出加(減)倉信號的同時，指數(shù)的調(diào)整市盈率也恰好處于歷史的較低(高)分位，此時進行加減倉操作，可有效提高勝率。改良后的擇時信號對于中證800指數(shù)在信號1-3個月后擇時勝率提高，對于中證500、中證800和中證1000而言在未來6個月~1年期維度擇時勝率略有提高。此外，在股債性價比中引入海外流動性的因素，能夠在一定程度上濾除國內(nèi)存量資金穩(wěn)態(tài)時，外資回流對股市的邊際影響，可以作為大盤指數(shù)ERP擇時的雙重驗證指標(biāo)。
按照最新的擇時信號，2024年寬基指數(shù)的適宜順序依次為：滬深300/中證800>上證50>中證500>中證1000。
風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟風(fēng)險、其他不確定因素；本報告為歷史分析報告，不構(gòu)成對市場走勢的判斷或建議。
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