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投資要點(diǎn)：
　　公司發(fā)布2023年業(yè)績預(yù)告，利潤表現(xiàn)大超市場預(yù)期。①23年歸母凈利潤6.88~7.34億元（同比+50~60%），扣非歸母凈利潤5.86~6.32億元（同比+57~69%），大超市場預(yù)期。②23Q4單季度歸母凈利潤1.33~1.79億元（同比+79~141%），扣非歸母凈利潤1.03~1.49億元（同比+72~149%），基于上年同期感染達(dá)峰有低基數(shù)效應(yīng)。
　　泛運(yùn)動(dòng)+商務(wù)+職業(yè)裝三線皆景氣受益，優(yōu)質(zhì)品牌矩陣全線增長。根據(jù)23年中報(bào)，23H1公司營收同比增長23.8%，分品牌看，報(bào)喜鳥/HAZZYS/寶鳥/樂飛葉/愷米切&TB營收分別同比增長14.2%/29.6%/23.3%/55.6%/31.9%。結(jié)合下半年表現(xiàn)，我們預(yù)計(jì)23全年?duì)I收同比增長20%以上，其中報(bào)喜鳥同比增長10~20%，HAZZYS同比增長20~30%。
　　重申HAZZYS正處于黃金成長期，驅(qū)動(dòng)各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)持續(xù)優(yōu)化！根據(jù)23年三季報(bào)：
　　1）合理控折扣、控費(fèi)用，盈利能力不斷提升。23Q1-3毛利率64.6%（同比+0.8pct），期間費(fèi)用率45.7%（同比-1.9pct），其中：①隨著營收擴(kuò)大，銷售費(fèi)用率被顯著攤低至37.0%（同比-2.3pct）；②公司對超額高增長執(zhí)行提獎(jiǎng)激勵(lì)，因此略抬升管理費(fèi)用率至7.7%（同比+0.4pct）；③公司持續(xù)加大產(chǎn)品創(chuàng)新，期內(nèi)研發(fā)費(fèi)用超7200萬元，同比增長超30%。最終，23Q1-3凈利率15.8%（+2.8pct），扣非凈利率13.2%（+2.8pct）。
　　2）存貨減值計(jì)提減少、轉(zhuǎn)銷增長，存貨指標(biāo)優(yōu)化。23Q1-3計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備4045萬元同比減少11%，而轉(zhuǎn)銷4092萬元，同比增長53%，說明當(dāng)季商品售罄及過季商品去化均表現(xiàn)優(yōu)異。截至23Q3期末，存貨12.0億元（同比-6.3%），存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)259天（同比-47天），周轉(zhuǎn)效率持續(xù)提升。
　　3）經(jīng)營現(xiàn)金流顯著擴(kuò)大，賬上資金實(shí)力雄厚。23Q1-3經(jīng)營現(xiàn)金流凈額4.3億元，遠(yuǎn)超近3年同期水平。截至23Q3期末，賬面貨幣資金及交易性金融資產(chǎn)合計(jì)達(dá)到18.3億元，同比大增42%，一方面得益于終端銷售回款顯著擴(kuò)大，另一方面本期利潤分配較上年同期有所減少。我們認(rèn)為，公司雄厚的資金實(shí)力，奠定了抗風(fēng)險(xiǎn)能力及未來擴(kuò)張潛力。
　　23年HAZZYS已顯現(xiàn)積極開店信號(hào)，成長斜率有望抬升。根據(jù)23年中報(bào)，HAZZYS期末門店數(shù)431家（較年初+14家），其中直營/加盟320/111家（較年初+7/+7家），持續(xù)推進(jìn)大店計(jì)劃，并積極拓展優(yōu)質(zhì)加盟商，加速渠道下沉。根據(jù)行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，上半年相對淡季會(huì)集中觀點(diǎn)，下半年相對旺季會(huì)集中開店，我們預(yù)計(jì)23全年凈開店有望達(dá)到40家以上，扭轉(zhuǎn)19-22年凈開店較慢的局面。參照比音勒芬、FILA經(jīng)驗(yàn)，單品牌500-600家店是進(jìn)入開店加速的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，一旦啟動(dòng)，數(shù)量翻倍速度將很快。
　　公司作為中高端男裝品牌集團(tuán)，23年業(yè)績預(yù)告超預(yù)期，維持“買入”評級。我們認(rèn)為，HAZZYS品牌成長提速條件日臻成熟，有望進(jìn)入凈開店加速階段，從而催化公司業(yè)績與估值雙擊。根據(jù)23年業(yè)績預(yù)告，我們略下調(diào)23-25年銷售費(fèi)用率，因此上調(diào)盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)23-25年歸母凈利潤7.0/8.2/9.7億元（原為6.8/8.0/9.4億元），未來2年復(fù)合增速約+18%，對應(yīng)PE為13/11/9倍，是仍被低估的優(yōu)質(zhì)消費(fèi)品，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：國內(nèi)服裝零售市場低迷；門店擴(kuò)張不及預(yù)期；存貨消化能力減弱。