>> 華泰證券-凱因科技(688687)撥云見日，如日方中，未來可期-240125
| 上傳日期： |
2024/1/26 |
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| 格式： |
pdf 共40頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
代雯 |
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金舒喜撥云見日，凱力唯如日方中，派益生未來可期
凱因科技為國內(nèi)抗病毒治療領(lǐng)先力量，三大核心產(chǎn)品利好疊加：1）派益生乙肝治療潛力大，競爭格局良好，具備30億級大單品潛質(zhì)，預(yù)計23年內(nèi)III期臨床隨訪結(jié)束，1Q24數(shù)據(jù)讀出在即；2）凱力唯醫(yī)保覆蓋人群擴充，基層直銷發(fā)力，預(yù)計24年放量提速利潤率攀升；3）金舒喜集采溫和落地，業(yè)績壓制因素解除，預(yù)計24年收入恢復(fù)增長、利潤端大幅改善。我們預(yù)測公司23-25E營收15/19/25億元（+26/30/33%yoy），CAGR~32%，歸母1.4/2.3/3.4億元（+68/64/47%yoy），CAGR~56%?；诜植抗乐捣ńo予目標(biāo)估值95.6億元，對應(yīng)目標(biāo)價55.93元，首次覆蓋給予“買入”評級。
突破性療效勇闖百億乙肝大市場，派益生具備近30億大單品潛質(zhì)
長效干擾素聯(lián)用核苷類藥物有望提升5~10倍慢乙肝臨床治愈率。中國的HBV感染者約8000萬，其中慢乙肝患者近3000萬，目前使用長效干擾素治療的患者不足5萬人。我們認為該聯(lián)用療法的突破性療效有望帶來檢測率、治療率和滲透率三重攀升，患者人群有望快速擴大。長效干擾素國內(nèi)僅有兩家，派益生競爭格局良好，中性預(yù)期下25-26E銷售0.7/3.5億元，2030年有望達到28.3億元。
基層直銷效果顯著帶動放量提速，25年凱力唯有望突破10億門檻
丙肝消除目標(biāo)倒逼政府加大篩查力度，大量基層存量丙肝患者有待挖掘。公司獨創(chuàng)的基層直銷模式效果顯著，23年醫(yī)保報銷范圍擴充后凱力唯放量提速超市場預(yù)期，規(guī)模效應(yīng)凸顯，利潤率快速攀升，預(yù)計23/24E單產(chǎn)品凈利率達到20/23%，23-25E銷售4.5/7.9/11.3億元（+248/74/44%yoy），28年有望突破20億峰值。
金舒喜預(yù)計24年回歸增長軌道，凈利潤有望大幅提升
受疫情、醫(yī)療反腐和干擾素全國集采等因素影響，23年金舒喜業(yè)績承壓。展望24年，金舒喜作為獨家品種中標(biāo)，降幅溫和僅21%，預(yù)計不會影響出廠價。作為集采品種，準(zhǔn)入難度大幅降低，醫(yī)院覆蓋率有望提升，帶量部分的凈利潤率有望大幅改善，有望長期保持量價齊升的趨勢。我們預(yù)計23-25E銷售5.5/6.2/7.7億元（-19/+14/+23%yoy），24E凈利潤有望明顯提高。
基于分部估值法給予目標(biāo)公司估值95.6億元，對應(yīng)目標(biāo)價55.93元
基于分部估值法，給予公司合理估值95.6億元：1）對派益生和凱力唯等創(chuàng)新藥使用DCF估值，中性預(yù)期下合理估值79.0億元；2）對其他仿制藥業(yè)務(wù)使用PE估值，參考可比公司，給予24年18x PE，對應(yīng)估值16.6億元。
風(fēng)險提示：產(chǎn)品放量不及預(yù)期、研發(fā)不及預(yù)期、市場競爭風(fēng)險、政策風(fēng)險。
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