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如同2021-2023年，高質(zhì)量鐵路公司將再次跑贏
　　高股息收益率和強(qiáng)勁自由現(xiàn)金流彌補(bǔ)溫和增長的同時(shí)，兼具抗通縮特性
　　經(jīng)濟(jì)增長恢復(fù)和更高的派息是錦上添花
　　優(yōu)質(zhì)鐵路裝備公司的優(yōu)異表現(xiàn)將繼續(xù)。香港主要股指在2024年前三周大幅下跌。中國經(jīng)濟(jì)正顯示出走強(qiáng)的跡象，但一些領(lǐng)域的長期疲軟正在給全面復(fù)蘇帶來壓力，令投資者卻步。重要的是，市場有對通貨緊縮有合理且迫切的擔(dān)憂。每當(dāng)市場感到焦慮時(shí)，投資者就會(huì)尋求安全的投資。高收益的鐵路裝備國有企業(yè)，如中國中車和中國通號(hào)，年初至今已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了市場，表現(xiàn)出了顯著的實(shí)力。事實(shí)上，它們在2021、2022和2023年都做到了。從以下幾個(gè)方面來看，它們今年可能在絕對回報(bào)和相對回報(bào)方面再次做到這一點(diǎn)：（1）業(yè)務(wù)韌性；（2）恢復(fù)增長的可能性；（3）強(qiáng)勁的自由現(xiàn)金流；（4）充足的派息率提高空間；以及（5）較低的估值–我們認(rèn)為以其在各自領(lǐng)域堅(jiān)不可摧的地位來看不應(yīng)得到。我們認(rèn)為，中國中車和中國通號(hào)比大多數(shù)公司更能抵御通縮壓力，因?yàn)樗鼈冏畲蟮目蛻魢F集團(tuán)常常以穩(wěn)定的價(jià)格簽訂設(shè)備合同，且它們本身也實(shí)現(xiàn)了創(chuàng)紀(jì)錄的利潤。
　　業(yè)務(wù)具備彈性；盈利增長多年來首次改善。到截至2022年的5年內(nèi)，中國中車的收入和凈利潤一直保持穩(wěn)定，年度同比在較低的個(gè)位百分點(diǎn)之間。在此期間，非鐵路和新能源領(lǐng)域的強(qiáng)勁增長被國鐵集團(tuán)訂單的萎縮掩蓋。在前者的增長勢頭持續(xù)的同時(shí)，因鐵路客運(yùn)和貨運(yùn)都創(chuàng)下了新紀(jì)錄，鐵路車輛的需求再度復(fù)蘇，國外訂單也在激增。由此我們看到這兩家鐵路裝備公司再次加速增長的扎實(shí)潛力。我們預(yù)計(jì)在更高的收入增速和溫和的利潤率擴(kuò)張的支撐下，中國中車的盈利增長將從2019-2022的零增長提高到8%的2023-2025年均復(fù)合增長率。中國中車更強(qiáng)的盈利能力也利好中國通號(hào)，主要在鐵路信號(hào)業(yè)務(wù)方面，預(yù)期盈利增速將從2019-2022年的-1.0%加速至2023-2025年的5%。
　　充足自由現(xiàn)金流，有提高派息的空間。我們估計(jì)中國中車和中國通號(hào)的凈現(xiàn)金頭寸分別占其各自市場市值的45%和85%。因其不再處于快速增長時(shí)期，對資本支出的需求比較低，自由現(xiàn)金流正在增強(qiáng)，即使分配一半的盈利，兩家公司的現(xiàn)金也在持續(xù)增加。2024年1月6日國務(wù)院印發(fā)《國務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步完善國有資本經(jīng)營預(yù)算制度的意見》，其本質(zhì)是要求所有國有企業(yè)穩(wěn)步增加利潤上繳，以支持國家預(yù)算。這一想法得到了近期眾多實(shí)例的印證，表明目前擁有大量凈現(xiàn)金的國有企業(yè)可能會(huì)提高派息。
　　對現(xiàn)金流薄弱或面臨沉重資本支出的公司保持警惕。我們對出現(xiàn)以下情況的公司保持謹(jǐn)慎態(tài)度：（1）現(xiàn)金流疲軟或自由現(xiàn)金流長期為負(fù)；（2）主要產(chǎn)品售價(jià)走弱；或者（3）近期資本支出占市值的三分之一或更多，這肯定會(huì)引發(fā)自由現(xiàn)金流惡化。
　　風(fēng)險(xiǎn)：包括國鐵集團(tuán)設(shè)備支出放緩、設(shè)備定價(jià)下降以及利潤率收窄壓力。