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以過去一個月視角看資金面和存單，我們認為下一階段資金面大概率整體處于均衡狀態(tài)，存單收益率仍有下行空間。
　　過去一周（2024年1月29日-2024年2月2日）：跨月資金面整體保持相對均衡，邊際松緊和央行公開市場操作量聯動性明顯抬升，存單收益率下行明顯。
　?。?）流動性部分，統(tǒng)計期內資金跨月，其中前四個交易日在央行整體凈投放背景下，資金面體感整體呈現均衡偏松態(tài)勢，最后一個交易日伴隨著央行整體凈回籠，資金面體感呈現均衡偏緊態(tài)勢，因此我們提示如下兩點：①1月央行凈投放同資金利率聯動性相較于前期明顯抬升；②從DR007均值同政策利率之間關系來看，資金利率中樞實際上仍繼續(xù)走高。我們認為或許存在如下邏輯，中旬MLF價平量增續(xù)作后，央行公開市場操作和資金利率之間存在閉環(huán)機制“央行回籠-資金利率走高-央行投放-資金利率走低-DR007中樞在1.85%附近”。
　　（2）存單部分，一二級市場中品種收益率均有不同程度的下行，其中二級市場中，過去一周亮點是國有行、農商行增持明顯，3M及以下品種收益率下行明顯，背后映射的或是配置盤在各期限利率品種下行明顯背景下將部分倉位切換至同業(yè)存單。一級市場中，鑒于資金面整體均衡偏寬，疊加一二級市場存單收益率品種本就有一定聯動性，因此多數存單發(fā)行利率也呈現回落態(tài)勢。
　　未來一周（2024年2月5日-2024年2月9日）：資金跨節(jié)，降準落地，按照當前央行政策取向，資金面或更多處于均衡狀態(tài)，存單收益率仍有下行空間。
　?。?）以月為維度，我們發(fā)現，1月15日可作為一個重要觀察節(jié)點，一是1月15號之后票據利率下行明顯，二是在專項債提前批額度下達偏慢背景下，2024年1月政府債凈融資也明顯慢于往年（僅高于2021年，當年專項債額度為3月下達），因此資金面松緊更多取決于央行的合意態(tài)度，而1月15日后資金面更多處于均衡狀態(tài)。展望未來一周，資金跨節(jié)，降準落地，依照當前對央行態(tài)度的理解，我們認為，即使2月5日降準50BP，后續(xù)資金面大幅寬松概率也相對有限，或更多處于均衡狀態(tài)。
　?。?）存單部分，過去一周在權益市場疲軟，資金面偏寬，部分配置盤挖掘價值洼地背景下，各期限品種收益率下行明顯，但是就當前各期限品種隱含的DR007和R007定價來看，其中3M同業(yè)存單和6M對DR007中樞的定價為2.03%以及1.93%，整體偏高，而對R007中樞的定價均低于實際值，因此，基于資金利率絕對水平來看，當前存單收益率大幅回落概率有限。但我們認為下一階段存單利率仍有一定下行空間：①降準釋放中長期資金緩解銀行補充中長期負債壓力，一級市場供給擾動或減少；②存單仍有望同過去一周類似，收益率受益于配置力量的切換有所下行。
　　風險提示
　　貨幣政策操作思路發(fā)生轉變；外匯占款以及信貸投放超預期；政府債融資與原計劃并不相符；同業(yè)存單凈融資超預期。