>> 德邦證券-燕塘乳業(yè)(002732)首次覆蓋報(bào)告：華南乳業(yè)領(lǐng)軍者，穩(wěn)中求進(jìn)促發(fā)展-240206
| 上傳日期： |
2024/2/6 |
大?。?/td>
| 1969KB |
| 格式： |
pdf 共31頁 |
來源： |
德邦證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
韋香怡,熊鵬 |
| 下載權(quán)限： |
無限制-登錄即可下載 |
|
|
燕塘乳業(yè)：華南區(qū)域乳制品龍頭企業(yè)，差異化品類塑造錯(cuò)位優(yōu)勢(shì)，管理團(tuán)隊(duì)經(jīng)驗(yàn)豐富，經(jīng)營(yíng)韌勁突顯。公司成立至今近七十年，主營(yíng)業(yè)務(wù)可分為液體乳、花式奶、乳酸菌乳飲料三個(gè)品類，液體乳和乳酸菌乳飲料2022年?duì)I收占比均達(dá)到35%+，為公司主要業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)來源，2023年Q1-3公司營(yíng)業(yè)收入/歸母凈利潤(rùn)分別同比+5.12%/+70.33%。從組織管理來看，公司新董事長(zhǎng)馮立科于2023年11月16日上任并兼任總經(jīng)理，馮總自2002年起一直在公司任職，副總經(jīng)理李春鋒、吳乘云在公司任職時(shí)間均超過20年，且三人均擁有公司股權(quán)，長(zhǎng)期看公司發(fā)展動(dòng)能充足。
廣東乳品行業(yè)差異化屬性明顯，燕塘乳業(yè)份額領(lǐng)先。（1）區(qū)域消費(fèi)結(jié)構(gòu)：廣東省人均飲奶量較低，2022年人均奶類消費(fèi)量為9.3千克，低于我國(guó)平均的12.4千克，長(zhǎng)期看隨著人們健康意識(shí)逐步提升，消費(fèi)量增長(zhǎng)空間較大。同時(shí)，受地理位置與氣候影響，廣東省乳品消費(fèi)結(jié)構(gòu)中飲料屬性更為明顯，含乳飲料相較其他乳制品有更好表現(xiàn)，燕塘乳業(yè)利用本土獨(dú)特飲食文化走出特色產(chǎn)品發(fā)展道路，更適應(yīng)區(qū)域消費(fèi)結(jié)構(gòu)的特點(diǎn)。（2）區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)格局：廣東省乳制品市場(chǎng)已經(jīng)形成了全國(guó)一線品牌市場(chǎng)份額領(lǐng)先，區(qū)域龍頭品牌不斷發(fā)展壯大的競(jìng)爭(zhēng)格局。廣東區(qū)域乳企中燕塘乳業(yè)市占率領(lǐng)先且呈上升趨勢(shì)。根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，燕塘乳業(yè)在廣東區(qū)域乳企中整體市占率排行第一且與第二名拉開較大差距，區(qū)域領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)長(zhǎng)期穩(wěn)定。
全產(chǎn)業(yè)鏈布局逐步完善，大灣區(qū)市場(chǎng)開拓迸發(fā)新機(jī)。上中游產(chǎn)能布局：公司的原奶來源于自有奶源基地和戰(zhàn)略合作奶源基地，目前自有牧場(chǎng)包括陽江牧場(chǎng)、澳新牧場(chǎng)、新澳牧場(chǎng)以及參股的傳祁奶牛養(yǎng)殖基地，奶源基地建設(shè)有序；加工端廣州旗艦工廠和湛江生產(chǎn)基地兩個(gè)制造工廠的在建產(chǎn)能與技術(shù)改造等逐步落地，設(shè)計(jì)產(chǎn)能逐步擴(kuò)張，產(chǎn)能利用率隨市場(chǎng)進(jìn)一步開拓提升可期；下游市場(chǎng)拓展覆蓋：公司在渠道拓展與擴(kuò)張方面堅(jiān)持“精耕”與“開拓”并重，（1）深耕基地市場(chǎng)，廣東地區(qū)市占率穩(wěn)中有升，根據(jù)公開數(shù)據(jù)進(jìn)行測(cè)算，2022年公司在廣東市場(chǎng)市占率達(dá)到17.6%；（2）自旗艦工廠產(chǎn)能逐步釋放后，公司逐步加大對(duì)粵港澳大灣區(qū)市場(chǎng)的精耕與橫拓力度，提出“聚焦灣區(qū)”戰(zhàn)略，2023年10月10日旗下產(chǎn)品正式大規(guī)模供應(yīng)澳門地區(qū)學(xué)校，預(yù)計(jì)未來港澳市場(chǎng)的逐步滲透將成為新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)；（3）通過線上先行模式帶動(dòng)省外市場(chǎng)規(guī)模進(jìn)一步提高，借助新零售渠道包括前置倉(cāng)、社區(qū)團(tuán)購(gòu)等方式逐步搭建完善周邊省份線下渠道。在“精耕廣東、聚焦灣區(qū)、覆蓋華南、邁向全國(guó)”戰(zhàn)略指引下，公司2030年有望實(shí)現(xiàn)50億營(yíng)收。
差異化產(chǎn)品研發(fā)，成熟老品與特色新品并重，明星產(chǎn)品集群日漸完善。公司秉承“研發(fā)一代、儲(chǔ)備一代、推出一代”的產(chǎn)品上市原則，具體研發(fā)策略來看：（1）推進(jìn)新鮮戰(zhàn)略，堅(jiān)持“大健康”概念，近年主推低溫產(chǎn)品；（2）前瞻判斷潮流風(fēng)向，及時(shí)與消費(fèi)熱點(diǎn)如傳統(tǒng)文化節(jié)日、休閑零食等進(jìn)行結(jié)合；（3）聯(lián)合渠道推出定制產(chǎn)品，借力資源提升競(jìng)爭(zhēng)力。從研發(fā)落地來看，公司推新分為對(duì)明星產(chǎn)品進(jìn)行創(chuàng)新升級(jí)以及推出全新產(chǎn)品品類兩類，新品類若推出效果較好則會(huì)持續(xù)進(jìn)行投入與創(chuàng)新，部分新品也會(huì)面臨優(yōu)化淘汰。在優(yōu)勝劣汰機(jī)制下，公司差異化品類優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步鞏固。從現(xiàn)有產(chǎn)品來看，公司結(jié)合本土獨(dú)特的飲食文化走出具有自身特色的產(chǎn)品發(fā)展道路，在不斷推新的同時(shí)鞏固老品份額，爆品持續(xù)發(fā)力，業(yè)績(jī)基本盤穩(wěn)固；新品不斷補(bǔ)齊矩陣，滿足消費(fèi)者個(gè)性化需求，不斷提升客群跨度和消費(fèi)粘度，差異化產(chǎn)品品類優(yōu)勢(shì)得到進(jìn)一步鞏固。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議：我們認(rèn)為公司做為華南地區(qū)龍頭乳企，通過差異化的產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)和廣東地區(qū)深厚的消費(fèi)者積淀，業(yè)績(jī)基本盤有望保持穩(wěn)健增長(zhǎng)；在外埠市場(chǎng)增量貢獻(xiàn)方面，隨著公司產(chǎn)能擴(kuò)張落地、大灣區(qū)市場(chǎng)的持續(xù)精耕，中長(zhǎng)期業(yè)績(jī)空間有望打開。預(yù)計(jì)公司2023-2025年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收19.87/21.29/23.28億元，同比+6.0%/+7.2%+9.4%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.85/2.02/2.29億元，對(duì)應(yīng)增速分別達(dá)+86.4%/+9.0%/+13.6%；2023-2025年對(duì)應(yīng)PE分別為13.0X/11.9X/10.5X，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、原輔材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、外埠市場(chǎng)開拓不及預(yù)期、新品推廣不及預(yù)期
|
|
