>> 國(guó)盛證券-宏觀點(diǎn)評(píng)：超預(yù)期降息的5點(diǎn)理解-240220
| 上傳日期： |
2024/2/20 |
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pdf 共3頁(yè) |
來(lái)源： |
國(guó)盛證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
熊園,穆仁文 |
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事件：2024年2月20日，1年期貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率（LPR）為3.45%，與上月持平；5年期以上LPR為3.95%，較上月降25BP。
核心結(jié)論：本次降息“雖遲但到”，5年期LPR調(diào)降25BP大超預(yù)期，旨在穩(wěn)信心、降成本、穩(wěn)地產(chǎn)、擴(kuò)內(nèi)需；1年期LPR未動(dòng)，主要應(yīng)是穩(wěn)定銀行息差。與過(guò)去LPR通常跟隨MLF利率調(diào)降不同，本次5年期LPR調(diào)降主要由存款利率下調(diào)驅(qū)動(dòng)、但MLF利率未動(dòng)，背后可能是政策對(duì)“穩(wěn)增長(zhǎng)VS穩(wěn)匯率、防資金空轉(zhuǎn)”的微妙平衡。往后看，“貨幣不是萬(wàn)能的”，鑒于當(dāng)前經(jīng)濟(jì)的核心問(wèn)題仍是需求不足而非資金價(jià)格，本次降息有助于提振信心，但實(shí)質(zhì)性穩(wěn)增長(zhǎng)、寬信用仍需更多組合拳，尤其是需求端政策亟待進(jìn)一步加碼，短期緊盯保障性住房等“三大工程”的落地情況。
1、節(jié)奏看，本次降息略晚于預(yù)期，但與我們持續(xù)提示的一致、“雖然遲到、但并未缺席”。2023年底以來(lái)，市場(chǎng)對(duì)于降息預(yù)期持續(xù)升溫，但1月降息預(yù)期落空，因此本次降息節(jié)奏略晚于預(yù)期。我們此前也多次提示，“鑒于經(jīng)濟(jì)下行壓力仍存，亟待新一輪穩(wěn)增長(zhǎng)政策加碼，后續(xù)大概率會(huì)降息”，在1月降息落空后也明確指出“降息雖然遲到、但可能不會(huì)缺席，后續(xù)大概率還會(huì)降息降準(zhǔn)”（詳見(jiàn)1.16《遲到了，會(huì)缺席嗎？—降息預(yù)期落空的5點(diǎn)理解》、2.16《1月社融和四季度貨幣政策報(bào)告的信號(hào)》）。
2、幅度看，本次屬于非對(duì)稱降息，1年期LPR維持不動(dòng)、5年期LPR超預(yù)期調(diào)降25BP，同時(shí)也是史上第二次單獨(dú)調(diào)降5年期LPR，主要可能有三點(diǎn)考量。
>其一，與1月降準(zhǔn)相同，本次降息信號(hào)意義很明顯、尤其是5年期LPR降幅為歷史最高，旨在穩(wěn)信心、降成本、穩(wěn)地產(chǎn)、擴(kuò)內(nèi)需。綜合1月物價(jià)、PMI、中觀等指標(biāo)，均指向當(dāng)前經(jīng)濟(jì)修復(fù)基礎(chǔ)尚不牢固，尤其是居民消費(fèi)、地產(chǎn)等仍然偏弱。本次5年期LPR調(diào)降25BP大超市場(chǎng)預(yù)期、也是調(diào)降幅度最大的一次，將推動(dòng)個(gè)人房貸利率、企業(yè)中長(zhǎng)期貸款利率進(jìn)一步下行，也將有助于穩(wěn)地產(chǎn)。
>其二，本次1年期LPR未動(dòng)、屬于非對(duì)稱降息，應(yīng)旨在穩(wěn)定銀行息差。5年期LPR超預(yù)期調(diào)降25BP的同時(shí)，1年期LPR未動(dòng)、符合市場(chǎng)預(yù)期，主要考量仍是穩(wěn)定銀行息差。此外，穩(wěn)定銀行息差可能也是本次降息節(jié)奏后置的原因之一，1月是存量房貸的重定價(jià)窗口，如果1月降息存量房貸利率下行，將加大銀行息差壓力。
>其三，本次是史上第二次單獨(dú)調(diào)降5年期LPR，應(yīng)是“穩(wěn)增長(zhǎng)”與“防風(fēng)險(xiǎn)”的微妙平衡。與過(guò)去MLF調(diào)降驅(qū)動(dòng)LPR調(diào)降不同，本次5年期LPR調(diào)降主要由存款利率下調(diào)驅(qū)動(dòng)，歷史上僅出現(xiàn)過(guò)兩次（上次是在2022年5月），這兩次單獨(dú)調(diào)降均是由存款利率下調(diào)驅(qū)動(dòng)（2022年4月最后一周全國(guó)金融機(jī)構(gòu)新發(fā)生存款加權(quán)平均利率下調(diào)10BP；2023年12月主要銀行存款利率下調(diào)10-25BP）。具體到本次降息，鑒于MLF利率與國(guó)債收益率、銀行間市場(chǎng)拆借利率掛鉤，調(diào)降MLF利率可能帶來(lái)資金空轉(zhuǎn)以及加大匯率壓力。因此，單獨(dú)調(diào)降5年期LPR可能也是在防資金空轉(zhuǎn)和穩(wěn)匯率。
3、效果看，“貨幣不是萬(wàn)能的”，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)的核心問(wèn)題仍是需求不足、而非資金價(jià)格，本次降息有助于提振信心，但實(shí)質(zhì)性穩(wěn)增長(zhǎng)、寬信用仍需更多組合拳。
>客觀看，當(dāng)前貸款利率已經(jīng)處于歷史最低水平，資金價(jià)格并非制約寬信用、穩(wěn)增長(zhǎng)的核心因素。央行披露的2023年Q4新發(fā)放貸款利率已回落至3.83%，其中企業(yè)貸款利率和居民住房貸款利率也分別回落至3.75%和3.97%、均為歷史最低水平。以居民房貸利率為例，在本次LPR調(diào)降前已低于5年期LPR利率，但地產(chǎn)銷(xiāo)售仍持續(xù)低于季節(jié)性，指向當(dāng)前資金價(jià)格可能并非制約寬信用、穩(wěn)增長(zhǎng)的核心因素。
>本質(zhì)看，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)的核心問(wèn)題仍是內(nèi)生動(dòng)力不強(qiáng)、需求不足，穩(wěn)增長(zhǎng)仍需更多組合拳。去年底以來(lái)經(jīng)濟(jì)下行壓力持續(xù)顯現(xiàn)，尤其是物價(jià)再度轉(zhuǎn)負(fù)、地產(chǎn)低迷、消費(fèi)疲軟等，背后核心原因仍是需求不足、內(nèi)生動(dòng)力不強(qiáng)。去年底中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議也將“有效需求不足”的問(wèn)題置于首位，強(qiáng)調(diào)要“著力擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求”。
4、往后看，繼續(xù)提示：當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力仍存，穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)信心、穩(wěn)地產(chǎn)、穩(wěn)物價(jià)亟需更多需求端政策加碼，后續(xù)貨幣政策大方向還是偏寬松，降準(zhǔn)降息也仍有空間。短期看：包括核心城市進(jìn)一步松地產(chǎn)、“三大工程”加快推進(jìn)、重啟政策性開(kāi)發(fā)性金融工具等，其中：“三大工程”將是今年穩(wěn)增長(zhǎng)的重要抓手，重點(diǎn)關(guān)注PSL續(xù)發(fā)節(jié)奏、各地“三大工程”部署情況、相關(guān)中觀數(shù)據(jù)表現(xiàn)等。
5、資產(chǎn)看，本次降息有助于提振信心，也能降低實(shí)體融資成本，對(duì)權(quán)益市場(chǎng)偏利好；對(duì)債券市場(chǎng)而言，實(shí)際影響有待觀察，一方面，LPR下調(diào)后貸款利率也將跟隨下調(diào)，將提升債券相對(duì)信貸的收益性價(jià)比，另一方面，本次降息也有助于穩(wěn)地產(chǎn)、寬信用，如后續(xù)需求改善超預(yù)期，債券利率將承壓
風(fēng)險(xiǎn)提示：政策力度、外部環(huán)境等變化超預(yù)期
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