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旅游出行需求持續(xù)旺盛，盈利能力再超預(yù)期
　　4Q23攜程總收入為103.4億元，同比增長(zhǎng)105.5%，基本符合彭博一致預(yù)期（下簡(jiǎn)稱(chēng)“預(yù)期”）；Non-GAAP凈利潤(rùn)26.8億元，對(duì)應(yīng)Non-GAAP凈利率25.9%，較彭博一致預(yù)期高出10.4 pct，我們認(rèn)為主要得益于低基數(shù)下出境游供給約束的逐步緩解以及經(jīng)營(yíng)效率的持續(xù)提升?；?Q超預(yù)期的盈利，我們預(yù)計(jì)2024-2026年攜程N(yùn)on-GAAP歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至137/160/190億元（24-25年前值：121/147億元，新增26年190億元）。我們基于PE估值法，參照全球范圍可比公司24年平均估值21倍，給予24年21倍PE估值，目標(biāo)價(jià)為60.4美元（前值：51.3美元）。維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　4Q23國(guó)內(nèi)游出行需求旺盛，住宿預(yù)訂、交通票務(wù)營(yíng)收均超19年水平
　　4Q23攜程住宿預(yù)訂/交通票務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收39/41億元，兩項(xiàng)業(yè)務(wù)均符合一致預(yù)期，分別較4Q19 +31.5%/+18.3%。2023年住宿預(yù)訂/交通票務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收172.6/184.4億元，分別較19年+27.7%/+32.2%。受益于境內(nèi)旅游需求的持續(xù)釋放，4Q23國(guó)內(nèi)酒店預(yù)訂量增長(zhǎng)超過(guò)60%，出境酒店預(yù)訂量為19年80%以上；2024年春節(jié)期間國(guó)內(nèi)酒店和機(jī)票預(yù)訂量分別同比增長(zhǎng)60%/50%以上，出境酒店和機(jī)票預(yù)訂量均超過(guò)2019年水平，預(yù)計(jì)1Q24住宿預(yù)訂/交通票務(wù)有望實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)。
　　運(yùn)力供給修復(fù)帶動(dòng)出境收入提升，全球化戰(zhàn)略深化下Trip.com重要性凸顯
　　根據(jù)CAAC數(shù)據(jù)，24年1月航班供給恢復(fù)到19年65%，預(yù)計(jì)2月可達(dá)70%，24年全年為80%水平。根據(jù)4Q23攜程業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)，公司航班預(yù)訂量恢復(fù)速度將高于行業(yè)整體20%水平，預(yù)計(jì)1Q24預(yù)訂量可恢復(fù)至19年90%，收入恢復(fù)為80%左右。受益于航班供給的加速恢復(fù)，在公司持續(xù)加碼全球化戰(zhàn)略布局的背景下，4Q23 Trip.com已實(shí)現(xiàn)盈虧平衡并貢獻(xiàn)9-10%的營(yíng)收，公司口徑預(yù)計(jì)3-5年有望實(shí)現(xiàn)50%復(fù)合增速，貢獻(xiàn)度可達(dá)15-20%。
　　營(yíng)銷(xiāo)效率提升帶動(dòng)凈利潤(rùn)率再超預(yù)期，2024年再增3億美元回購(gòu)額度
　　4Q23公司銷(xiāo)售/管理費(fèi)用23.3/8.7億元，費(fèi)用率22.6%/8.4%，分別低于預(yù)期16.7/6.5 pct，Non-GAAP凈利潤(rùn)率達(dá)25.9%，顯著高于預(yù)期10.4 pct。主因公司加強(qiáng)交叉銷(xiāo)售策略及內(nèi)容生成方面投資，帶動(dòng)營(yíng)銷(xiāo)轉(zhuǎn)化率顯著提高，2023年公司運(yùn)營(yíng)費(fèi)用率達(dá)56.2%已低于2019年65.1%為近5年最低。業(yè)績(jī)會(huì)上攜程再次宣布追加3億美元的回購(gòu)資金，目前已累計(jì)共5.8億美元可用于回購(gòu)，預(yù)計(jì)將有助于進(jìn)一步提振市場(chǎng)信心豐厚股東回報(bào)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)疲軟；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加?。缓剿竟┙o恢復(fù)速度慢于預(yù)期。