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區(qū)域性珠寶龍頭品牌，金價(jià)上漲有望推動(dòng)利潤(rùn)空間持續(xù)釋放。菜百股份深耕京津冀地區(qū)，逐漸向華北以外地區(qū)拓展。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上以黃金飾品、貴金屬投資產(chǎn)品和貴金屬文化產(chǎn)品為主，對(duì)金價(jià)變動(dòng)較為敏感，22年?duì)I收占比達(dá)96.8%，使得公司成為金價(jià)上漲受益的珠寶品牌。
　　金價(jià)持續(xù)上行，黃金消費(fèi)景氣度持續(xù)提升。2023年，上海黃金交易所AU9999現(xiàn)貨漲幅達(dá)16.3%，倫敦金現(xiàn)貨漲幅達(dá)12.8%，隨著金價(jià)的持續(xù)上升，黃金珠寶社零數(shù)據(jù)持續(xù)轉(zhuǎn)好，板塊景氣度不斷提升。2023年1-12月，金銀珠寶零售額達(dá)3310億元，同比+13.3%，兩年復(fù)合增速達(dá)4.3%。
　　投資類(lèi)產(chǎn)品占比高，金價(jià)上漲產(chǎn)品提價(jià)邏輯順暢。分產(chǎn)品看，公司營(yíng)收以黃金類(lèi)產(chǎn)品為主，2022年公司黃金飾品、投資產(chǎn)品和文化產(chǎn)品分別占總營(yíng)收的36.4%、51.9%和8.5%。利潤(rùn)角度看公司各類(lèi)黃金產(chǎn)品毛利率變動(dòng)與金價(jià)變動(dòng)趨勢(shì)較為一致，金價(jià)上漲有望帶動(dòng)各品類(lèi)毛利率提升。
　　公司堅(jiān)持全直營(yíng)模式，線上線下同步發(fā)展。1）線下：“立足華北，走出華北”，23H1公司進(jìn)一步加密京津冀核心圈布局，同時(shí)拓展華北外市場(chǎng)。截至期末，華北地區(qū)共有門(mén)店67家，其中北京市共52家（含總店），華北以外地區(qū)共有7家門(mén)店。2）線上：電商子公司大力發(fā)展直播渠道，鞏固傳統(tǒng)電商平臺(tái)銷(xiāo)售，打造新消費(fèi)場(chǎng)景，推動(dòng)公司線上營(yíng)收快速增長(zhǎng)。23H1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收15.3億元，同比+109.4%。
　　投資建議：區(qū)域龍頭持續(xù)擴(kuò)大線上線下市場(chǎng)滲透，堅(jiān)持直營(yíng)打造差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，考慮到菜百股份是金價(jià)上漲受益的珠寶企業(yè)，我們預(yù)計(jì)公司23-25年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入162.23/187.36/208.20億元，同比增長(zhǎng)47.6%/15.5%/11.1%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)7.10/8.19/9.28億元，同比增長(zhǎng)54.2%/15.3%/13.4%。首次覆蓋給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：渠道拓展不及預(yù)期；業(yè)務(wù)集中風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)