>> 國元國際-美蘭空港(0357.HK)海南自貿(mào)港紅利與產(chǎn)能共振，樞紐價值重估-240229
| 上傳日期： |
2024/2/29 |
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| 格式： |
pdf 共31頁 |
來源： |
國元國際 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
何麗敏 |
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美蘭空港樞紐價值重估，壓力因素已充分釋放，處于業(yè)績轉(zhuǎn)折點：
(1)海南唯一釋放產(chǎn)能的主要機場，海南增量客流的和自貿(mào)港建設(shè)紅利的主要承接者。公司定位海南自貿(mào)港國際核心樞紐，重組后回歸國有管理，控股股東為海南國資背景。三亞鳳凰機場在19/ 23年產(chǎn)能已飽和(三亞鳳凰可容納2,000-2,500萬人次吞吐量，暫無明確擴建規(guī)劃)，增量客流主要由?？诿捞m承接(3,500萬人次吞吐量設(shè)計產(chǎn)能)。
(2)壓力期已過，預(yù)計24年為業(yè)績轉(zhuǎn)折點，樞紐價值重估。公司的主要壓力因素已在22-23年充分釋放，包括客流/成本/離島免稅消費壓力。公司在21年12月投用T2航站樓、23年起接手母公司機場跑道資產(chǎn)整體運營，成本壓力已在23年充分釋放。估值回歸催化劑為客流和免稅消費升溫、海南封關(guān)細則推出、訴訟落地、免稅扣點率談判。
(3)免稅業(yè)務(wù)受經(jīng)營面積和客流推動，扣點率具備上行潛力。?？诿捞m機場免稅經(jīng)營面積領(lǐng)先共4萬平(已使用1.8萬平)，重奢品牌已陸續(xù)引入，與市內(nèi)門店差距縮小。公司免稅扣點率約15%，大幅低于同業(yè)。后疫情時代，各同業(yè)機場主要品類扣點率在20-36%區(qū)間。美蘭的T1/T2航站樓免稅經(jīng)營協(xié)議分別在24年末/26年到期，扣點率有望重定價。
25年海南自貿(mào)港全島封關(guān)運作，常規(guī)零售及離島免稅共同受益：
海南自貿(mào)港對標世界最高水平開放，第一階段以“零關(guān)稅、低稅率、簡稅制、貿(mào)易投資自由便利化”為基本特征。海南區(qū)位吸引力提升，將吸引更多國內(nèi)及國際人員、貨物往來。預(yù)計全島封關(guān)后，海南常規(guī)零售及離島免稅共同受益，我們判斷海南離島免稅牌照及業(yè)態(tài)仍具備獨特價值，體現(xiàn)在品類/稅/額度方面；預(yù)計26年海南離島免稅規(guī)模有望達800-900億。
首次覆蓋并給予買入評級，目標價13.80港元：
受益于海南自貿(mào)港建設(shè)東風(fēng)，疊加公司產(chǎn)能釋放，客流和免稅銷售增長共振。我們預(yù)計公司2023E-2025E的收入分別為20.6/ 24.7/ 31.1億元，同比+80%/ +20%/ +26%；歸母凈利潤為-1.1/ 1.8/ 6.0億元。參考國內(nèi)機場估值中樞，目標價對應(yīng)FY25EPE約10倍。
風(fēng)險提示
客流增長不及預(yù)期；
免稅業(yè)態(tài)競爭加劇，機場銷售不及預(yù)期；
海南自貿(mào)港政策重大變動；
仲裁事件風(fēng)險。
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