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事件：公司發(fā)布2023年報(bào)，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.86億元，同增2336.51%；扣非凈利潤(rùn)3.43億元，同增2829.96%。其中2023Q4歸母凈利潤(rùn)0.93億元，同比+396.17%，環(huán)比+3.3%；扣非凈利潤(rùn)0.96億元，環(huán)減11.93%，業(yè)績(jī)符合預(yù)期。
　　 N型占比大幅提升、P銀漿降價(jià)+減值影響盈利：2023年公司銀漿銷售1713.6噸，同增137.9%；其中N型銀漿銷售1008.5噸，占58.9%，處行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)地位。其中2023Q4銷售595噸，環(huán)增約25%；其中N型約474噸，占比80%，環(huán)比提高22pct。2023Q4毛利率約11.1%，測(cè)算加工費(fèi)（單kg毛利）約655元/kg，受益于N型產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升，加工費(fèi)環(huán)比提升71元/kg。2023Q4 PERC電池盈利承壓，P銀漿加工費(fèi)降至300元/kg+計(jì)提信用減值，導(dǎo)致?lián)p失盈利。我們預(yù)計(jì)2024年出貨約2500+噸，2024Q1出貨有望持平，TOPCon占比至80%+，且LECO銀漿逐步上量。
　　 LECO逐步上量、研發(fā)持續(xù)投入：LECO可提升TPC電池效率0.2pct+，下游改造共識(shí)強(qiáng)。公司LECO銀漿2023Q4業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)仍不明顯，預(yù)計(jì)2024H1逐步放量，且目前LECO較常規(guī)TPC銀漿溢價(jià)200+元/kg，支撐2024年銀漿盈利。公司2023年研發(fā)費(fèi)用3.1億，較上年同增169.5%，持續(xù)積累技術(shù)儲(chǔ)備。TPC全套銀漿份額處領(lǐng)導(dǎo)地位；HJT低溫銀漿及銀包銅漿料已實(shí)現(xiàn)大規(guī)模出貨；IBC漿料不斷完善迭代，實(shí)現(xiàn)持續(xù)供貨。同時(shí)公司積極布局鈣鈦礦/晶硅疊層用超低溫固化漿料。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：公司是國(guó)產(chǎn)TOPCon銀漿龍頭企業(yè)，24年TOPCon出貨占比將繼續(xù)提升，我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年歸母凈利潤(rùn)可達(dá)6.5/8.2/9.9億元（較前值維持），同增69%/25%/21%。給予2024年18xPE，目標(biāo)價(jià)117元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料上漲超預(yù)期、需求增長(zhǎng)不及預(yù)期、競(jìng)爭(zhēng)加劇等