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國(guó)際化與精麻管線(xiàn)兌現(xiàn)，經(jīng)營(yíng)發(fā)展迎新周期。苑東生物作為一家以研發(fā)創(chuàng)新為驅(qū)動(dòng)，原料藥制劑一體化的制藥平臺(tái)，公司內(nèi)在積淀深厚。過(guò)去五年間，公司的研發(fā)費(fèi)用率始終保持在15-20%的高水平。經(jīng)過(guò)多年高強(qiáng)度研發(fā)投入，公司除能夠保持每年較多產(chǎn)品上市外，在國(guó)際化和精麻領(lǐng)域也實(shí)現(xiàn)突破，業(yè)績(jī)加速增長(zhǎng)的同時(shí)公司經(jīng)營(yíng)質(zhì)量也有望不斷提升。
　　國(guó)內(nèi)制劑：存量風(fēng)險(xiǎn)出清，仿制新品和精麻產(chǎn)品具備較好放量潛力。
　　1）高端仿制藥：隨著伊班膦酸鈉和枸櫞酸咖啡因集采落地，公司存量品種集采風(fēng)險(xiǎn)已基本出清。在存量風(fēng)險(xiǎn)釋放的基礎(chǔ)上，公司增量品種也具備較好的放量潛力，2020-2023年公司新批制劑品種數(shù)量分別為6、5、6和10個(gè)，并且2024年公司新獲批產(chǎn)品數(shù)量有望達(dá)到14個(gè)，將表現(xiàn)為純?cè)隽俊Ｒ源藶橐劳?，我們預(yù)計(jì)至少制劑收入每年20-30%的基準(zhǔn)增長(zhǎng)可期。
　　2）精麻藥品：公司逐步切入政策壁壘更高、競(jìng)爭(zhēng)格局更優(yōu)異的麻醉鎮(zhèn)痛領(lǐng)域，而當(dāng)下也成為公司精麻布局的重要轉(zhuǎn)折節(jié)點(diǎn)。根據(jù)審評(píng)審批和臨床推進(jìn)節(jié)奏，我們預(yù)計(jì)2024年公司納布啡和布托啡諾有望獲批上市，兩款紅處方2類(lèi)新藥氨酚羥考酮緩釋片和硫酸嗎啡鹽酸納曲酮緩釋膠囊也有望年內(nèi)報(bào)產(chǎn)，4款麻醉鎮(zhèn)痛品種有望成為未來(lái)業(yè)績(jī)重要增量。
　　3）創(chuàng)新藥：公司創(chuàng)新藥積極試水，立項(xiàng)多個(gè)差異化的創(chuàng)新品種。根據(jù)2023年半年報(bào)披露，公司已有10余個(gè)1類(lèi)創(chuàng)新藥在研，創(chuàng)新管線(xiàn)涵蓋精麻、糖尿病、心血管、腫瘤等多個(gè)領(lǐng)域，進(jìn)入臨床的有優(yōu)格列汀和EP-9001A單抗注射液兩款產(chǎn)品。其中優(yōu)格列汀進(jìn)展較快，目前已經(jīng)完成III期單藥臨床試驗(yàn)，產(chǎn)品有望于2026年獲批上市。
　　制劑國(guó)際化：差異化布局潛力大品種，2024年迎來(lái)收獲。制劑的國(guó)際化是公司中期戰(zhàn)略中極為重要的一環(huán)，2023年11月鹽酸納美芬注射液獲得FDA批準(zhǔn)上市，成為公司首個(gè)出海的制劑品種，標(biāo)志著公司國(guó)際化迎來(lái)從0到1的實(shí)質(zhì)性突破。并且公司正不斷加快納洛酮鼻噴、納美芬鼻噴等有特色和技術(shù)壁壘劑型的開(kāi)發(fā)進(jìn)度，有望帶來(lái)公司利潤(rùn)、估值雙擊。
　　推進(jìn)銷(xiāo)售改革，保障未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。公司積極推進(jìn)銷(xiāo)售改革，一方面，公司調(diào)整營(yíng)銷(xiāo)架構(gòu)，新增麻痛事業(yè)部和零售事業(yè)部，根據(jù)產(chǎn)品特性充分開(kāi)發(fā)各類(lèi)產(chǎn)品市場(chǎng)潛力。另一方面，公司組建專(zhuān)門(mén)針對(duì)麻痛產(chǎn)品的自營(yíng)隊(duì)伍，并在重點(diǎn)區(qū)域試點(diǎn)自營(yíng)，快速推進(jìn)新產(chǎn)品商業(yè)化進(jìn)程。
　　盈利預(yù)測(cè)：由于國(guó)內(nèi)集采以及政府補(bǔ)助遞延對(duì)業(yè)績(jī)有所擾動(dòng)，我們下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2023-2025年公司歸母凈利潤(rùn)分別為2.26、2.83、3.56億元（2023-2025年原預(yù)測(cè)值為2.48、2.96、3.67億元），同比增長(zhǎng)-8.2%、25.2%和25.6%，EPS分別為1.88、2.36、2.96元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2023-2025年P(guān)E分別為27、21、17倍。公司國(guó)內(nèi)制劑擁有明確較快的增長(zhǎng)前景，以及精麻產(chǎn)品較好的競(jìng)爭(zhēng)格局和制劑出口占比的持續(xù)提升，根據(jù)DCF估值，公司合理估值90億元，對(duì)應(yīng)股價(jià)75.1元。維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：1、公司產(chǎn)品獲批時(shí)間晚于預(yù)期；2、公司產(chǎn)品集采丟標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)；3、美國(guó)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。