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◆事件：公司發(fā)布2023年報(bào)。公司2023年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入110億元，同比增加102%（調(diào)整后）；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)9.3億元，較上年同期（虧損30億）扭虧為盈；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)8.3億元，較上年同期（虧損31億）扭虧為盈。公司2023年第四季度營(yíng)業(yè)收入約31.3億元，同比增加131%，環(huán)比增加2.4%；歸母凈利潤(rùn)約4.4億元，同比增加149%，環(huán)比增加20%；扣非歸母凈利潤(rùn)約3.7億元，同比增加139%，環(huán)比增加7.4%。公司擬派發(fā)現(xiàn)金股息0.12元/股（含稅），現(xiàn)金分紅率約32%，回到2013-2019年水平。
　　◆民航業(yè)持續(xù)復(fù)蘇，兩場(chǎng)業(yè)務(wù)量持續(xù)恢復(fù)。浦東機(jī)場(chǎng)2023年飛機(jī)起降架次約43.4萬(wàn)架次，恢復(fù)至2019年的84.8%，其中國(guó)內(nèi)起降架次較2019年增長(zhǎng)10%，國(guó)際、地區(qū)起降架次分別恢復(fù)至2019年的53.5%、73.1%；旅客吞吐量約5448萬(wàn)人次，恢復(fù)至2019年的71.5%，其中國(guó)內(nèi)旅客吞吐量較2019年增長(zhǎng)1.2%，國(guó)際、地區(qū)旅客吞吐量分別較2019年增長(zhǎng)38.6%、63.5%。虹橋機(jī)場(chǎng)2023年飛機(jī)起降架次約26.7萬(wàn)架次，恢復(fù)至2019年的93.1%，旅客吞吐量約4249萬(wàn)人次，恢復(fù)至2019年的97.8%。
　　◆收入快速恢復(fù)，毛利率同比轉(zhuǎn)正。公司23年航空性收入約43.8億元，較22年同期增加140%，較19年同期增長(zhǎng)7.2%；非航空性收入約66.7億元，較22年同期增加82%，較19年同期下降2.8%，其中免稅收入約17.88億元，較22年同期（3.6億）大幅增加，低于19年同期（37.88億）水平。公司23年主營(yíng)業(yè)務(wù)成本約92.2億元，較22年同期增加3.6%，較19年同期增長(zhǎng)73%（主要由于浦東機(jī)場(chǎng)衛(wèi)星廳、虹橋機(jī)場(chǎng)等資產(chǎn)進(jìn)表）。綜合以上，公司23年綜合毛利率約16.5%，較22年同期（-62%）由負(fù)轉(zhuǎn)正，較19年同期（51.2%）仍有較大差距。控股子公司方面，虹橋機(jī)場(chǎng)公司、機(jī)場(chǎng)物流公司23年分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2.57億、4.67億，較19年同期分別下降50%、22%。
　　◆市場(chǎng)對(duì)機(jī)場(chǎng)免稅未來前景過于悲觀。我們認(rèn)為未來機(jī)場(chǎng)免稅業(yè)務(wù)仍有發(fā)展空間：1、機(jī)場(chǎng)口岸免稅渠道競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)仍在：海南離島免稅、市內(nèi)免稅、機(jī)場(chǎng)口岸免稅，三大渠道客戶群體重合度較低，機(jī)場(chǎng)口岸免稅渠道仍有自己獨(dú)特的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。2、未來機(jī)場(chǎng)扣點(diǎn)大概率能達(dá)到監(jiān)管上限：國(guó)內(nèi)免稅運(yùn)營(yíng)商內(nèi)部仍有競(jìng)爭(zhēng)，未來市場(chǎng)化招標(biāo)環(huán)境下，新協(xié)議機(jī)場(chǎng)扣點(diǎn)率仍有較大概率達(dá)到監(jiān)管上限。3、未來機(jī)場(chǎng)扣點(diǎn)率下降推動(dòng)免稅銷售額增加，機(jī)場(chǎng)免稅仍有“以量補(bǔ)價(jià)”邏輯。
　　◆投資建議：23年民航業(yè)持續(xù)復(fù)蘇，公司經(jīng)營(yíng)情況整體好轉(zhuǎn)；隨著24年海外航線供需的不斷恢復(fù)，公司免稅業(yè)務(wù)、盈利能力將繼續(xù)恢復(fù)。我們維持公司24-25年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)分別為29.2、38.0億元，新增公司26年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)50.9億元；維持公司“增持”評(píng)級(jí)。
　　◆風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)下行影響航空需求下行；機(jī)場(chǎng)小時(shí)容量提升緩慢；海外航線旅客吞吐量增長(zhǎng)緩慢；免稅協(xié)議扣點(diǎn)率下降或其他調(diào)整。