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公司發(fā)布2023年年報(bào)：2023年實(shí)現(xiàn)收入233.51億元（同比+16.8%），歸母凈利潤(rùn)15.27億元（同比+19.1%），扣非歸母凈利潤(rùn)13.98億元（同比+21.0%）；單Q4實(shí)現(xiàn)收入74.92億元（同比+19.5%），歸母凈利潤(rùn)4.33億元（同比+24.6%），扣非歸母凈利潤(rùn)4.02億元（同比+28.1%）。傳統(tǒng)核心產(chǎn)品減量提質(zhì)，聚焦必備品核心終端上柜率，深化全渠道布局；零售大店延續(xù)擴(kuò)張、門店經(jīng)營(yíng)質(zhì)量持續(xù)優(yōu)化；辦公集采優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、成功拓展多個(gè)核心客戶，延續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)。公司積極推進(jìn)產(chǎn)品和技術(shù)創(chuàng)新、渠道轉(zhuǎn)型、線上提升、國(guó)際化等戰(zhàn)略，堅(jiān)持長(zhǎng)期主義，核心競(jìng)爭(zhēng)力進(jìn)一步提升。
　　傳統(tǒng)核心經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，產(chǎn)品&渠道優(yōu)化。根據(jù)我們測(cè)算，2023年公司傳統(tǒng)核心業(yè)務(wù)（總收入-生活館-科力普）實(shí)現(xiàn)收入約87億元（同比+6%），盈利能力穩(wěn)中有升；其中Q4收入22億元（同比+4%）。分品類來(lái)看，2023年書(shū)寫工具/學(xué)生文具/傳統(tǒng)辦公分別實(shí)現(xiàn)收入22.73/34.66/35.11億元（同比+4.8%/+8.6%/+8.9%），其中Q4收入同比+6.6%/+5.2%/+7.3%，2023年毛利率分別為41.9%/34.0%/27.6%（同比+2.4pct/+1.6pct/+1.3pct）。產(chǎn)品開(kāi)發(fā)層面精簡(jiǎn)SKU，精細(xì)梳理在銷品類，提高單款上柜率與銷售貢獻(xiàn)。1）大眾：深挖經(jīng)典款渠道潛力，實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)線品及重點(diǎn)產(chǎn)品的上柜提升，其中紙品賽道表現(xiàn)亮眼；2）精品文創(chuàng)：精耕爆款單品及頭部店鋪，貼合國(guó)內(nèi)文具消費(fèi)品牌化、創(chuàng)意化、個(gè)性化及高端化趨勢(shì)，份額穩(wěn)步提升；3）兒美：開(kāi)發(fā)高端產(chǎn)品，推動(dòng)“食品級(jí)、易可洗、抗菌”高端化主題產(chǎn)品一盤貨；4）辦公：深挖關(guān)鍵品類，推進(jìn)渠道轉(zhuǎn)型，開(kāi)拓晨光辦公店與辦公完美門店。渠道方面，聚焦重點(diǎn)終端，持續(xù)優(yōu)化單店質(zhì)量，同時(shí)大力發(fā)展拼多多、抖音、快手等新渠道業(yè)務(wù)，2023年晨光科技實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入8.57億元（同比+30%），虧損收窄至-578.3萬(wàn)。
　　科力普增長(zhǎng)平穩(wěn)，零售大店延續(xù)擴(kuò)張。1）科力普：2023年實(shí)現(xiàn)收入133.07億元（同比+21.8%），利潤(rùn)4.01億元（同比+8.0%），毛利率為7.2%（同比-1.2pct）；其中Q4收入49.88億元（同比+24.8%），增速環(huán)比Q3提升。公司深耕存量客戶、新客戶逐步突破，聚焦辦公一站式、MRO工業(yè)品、營(yíng)銷禮品與員工福利發(fā)展；伴隨全國(guó)倉(cāng)儲(chǔ)布局完善及平臺(tái)管理能力提升，預(yù)計(jì)盈利延續(xù)平穩(wěn)；2）零售大店：2023年晨光生活館（含九木雜物社）實(shí)現(xiàn)收入13.35億元（同比+51.0%），其中九木雜物社實(shí)現(xiàn)收入12.40億元（同比+52.6%），實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)2573萬(wàn)元、實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。截至2023年末公司擁有659家零售大店（較年初+119家、較Q3末+46家），其中九木雜物社618家（較年初+129家）、晨光生活館41家（較年初-10家），零售運(yùn)營(yíng)能力穩(wěn)步提升，持續(xù)改善產(chǎn)品組合、精細(xì)化運(yùn)營(yíng)及消費(fèi)者洞察力，承接晨光品牌&產(chǎn)品升級(jí)。
　　毛利率短期微降，費(fèi)用管控成效顯著。2023年公司毛利率為18.9%（同比-0.5pct），公司費(fèi)用管控成效逐步體現(xiàn)，2023年銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為6.6%/3.5%/0.8%/-0.2%（同比-0.2pct/-0.5pct/-0.2pct/持平），歸母凈利率為6.5%（同比+0.1pct）。展望未來(lái)，伴隨公司產(chǎn)品及渠道結(jié)構(gòu)逐步升級(jí)，盈利能力預(yù)計(jì)保持穩(wěn)健。
　　現(xiàn)金流改善，營(yíng)運(yùn)表現(xiàn)穩(wěn)定。公司2023年產(chǎn)生凈經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流為26.17億元（同比+12.6億元），現(xiàn)金流較為健康。營(yíng)運(yùn)能力方面，截至2023年末，公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為50天（同比+8天），應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)84天（同比+8天），存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)30天（同比-5天），營(yíng)運(yùn)能力保持穩(wěn)定。
　　盈利預(yù)測(cè)：公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)市占率穩(wěn)步提升，科力普及零售大店延續(xù)較高景氣。我們預(yù)計(jì)2024-2026年歸母凈利潤(rùn)分別為18.01億元、21.18億元、24.88億元，對(duì)應(yīng)PE為18.5X、15.7X、13.4X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：線下客流恢復(fù)不及預(yù)期、新品推出不及預(yù)期、科力普客戶拓展不及預(yù)期。