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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　公司2023年業(yè)績(jī)符合預(yù)期，傳統(tǒng)主業(yè)依靠產(chǎn)品減量提質(zhì)和渠道精細(xì)運(yùn)營實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長，零售大店盈利表現(xiàn)靚麗，預(yù)計(jì)伴隨門店拓展有望持續(xù)貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽俊?br>　　投資要點(diǎn)：
　　結(jié)論：公司2023年?duì)I收233.51億元/+16.8%，歸母凈利潤15.27億元/+19.1%。2023Q4營收74.92億元/+19.5%，歸母凈利潤4.33億元/+24.6%?？紤]公司需求端仍在復(fù)蘇，下調(diào)2024-2025年EPS預(yù)測(cè)至2.01/2.39元(原2.16/2.44元)，新增2026年EPS預(yù)測(cè)為2.83元，參考可比公司估值下調(diào)目標(biāo)價(jià)至48.24元(原49.68元），維持增持評(píng)級(jí)。
　　Q4營收穩(wěn)健增長，凈利提升更優(yōu)。2023Q4毛利率15.63%/-0.9pct，凈利率6.35%/+0.3pct，主要系費(fèi)用管控得當(dāng)貢獻(xiàn)，2023Q4期間費(fèi)用率8.1%/-1.2pct，其中管理費(fèi)用率2.21%/-1.3pct顯著優(yōu)化。
　　產(chǎn)品渠道多方發(fā)力，傳統(tǒng)主業(yè)穩(wěn)健增長。公司傳統(tǒng)主業(yè)2023年?duì)I收91.36億元/+7.5%，23Q4營收25.83億元/+8.0%。2023年書寫工具營收22.73億元/+4.8%，學(xué)生文具營收34.66億元/+8.6%，辦公文具營收35.11億元/+8.9%，毛利率分別提升2.4/1.6/1.3pct。公司在產(chǎn)品端注重減量提質(zhì)，渠道端聚焦重點(diǎn)終端，有望憑借精準(zhǔn)推品持續(xù)增長。
　　多年積淀優(yōu)化經(jīng)驗(yàn)，零售大店盈利亮眼。2023年九木雜物社營收12.40億元/+52.6%，歸母凈利潤0.26億元/2022年為-0.37億元，2023年首次實(shí)現(xiàn)盈利。2023Q4九木雜物社營收3.24億元/+83.5%，門店快速擴(kuò)張，經(jīng)營持續(xù)優(yōu)化，2023Q4門店凈增46家（其中直營凈增30家，加盟凈增16家），目前學(xué)霸會(huì)員已超百萬級(jí)，預(yù)計(jì)伴隨持續(xù)調(diào)結(jié)構(gòu)、提質(zhì)量，九木雜物社有望成為橋頭堡角色，驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)持續(xù)增長。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)需求承壓，渠道拓展不及預(yù)期。