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事件：公司發(fā)布2024年一季報(bào)數(shù)據(jù)，24Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入/歸母凈利潤(rùn)464.8/240.7億元，同比+18.0%/15.7%，收入超出市場(chǎng)預(yù)期。
　　茅臺(tái)酒韌性十足，直銷增長(zhǎng)略有放緩。24Q1茅臺(tái)酒/系列酒分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收397.1/59.4億元，同比+17.7%/18.4%，茅臺(tái)酒延續(xù)穩(wěn)健偏快增長(zhǎng)，系列酒略有降速，主因茅臺(tái)1935體量已邁入百億基數(shù)偏大，疊加穩(wěn)價(jià)訴求下節(jié)后發(fā)貨較少。分渠道看，24Q1直營(yíng)/批發(fā)渠道分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收193.2/263.2億元，同比+8.5%/+25.8%，批發(fā)渠道增速較快主因今年Q1公司發(fā)貨節(jié)奏略快疊加生肖酒等非標(biāo)產(chǎn)品在傳統(tǒng)渠道投放增加所致，直營(yíng)渠道增速同比放緩，其比例同比-3.6pct至42.3%，其中“i茅臺(tái)”貢獻(xiàn)不含稅收入53.4億元，同增9.0%。分區(qū)域看，24Q1國(guó)內(nèi)/國(guó)外分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收448.3/8.1億元，分別同增17.7%/23.6%，國(guó)際化戰(zhàn)略逐步落地。
　　稅金擾動(dòng)拖累凈利率，現(xiàn)金流指標(biāo)表現(xiàn)亮眼。Q1毛利率同比小幅微增至92.6%。受到稅金繳納節(jié)奏影響，Q1營(yíng)業(yè)稅金同增32%致使?fàn)I業(yè)稅金率提升1.6pct至15.5%，期間費(fèi)用小幅優(yōu)化，主要受管理效率提升影響，24Q1管理費(fèi)用率同比-0.7pct至4.4%，在全國(guó)一盤棋工作以及消費(fèi)培育活動(dòng)持續(xù)開展下，銷售費(fèi)用率同比+0.5pct至2.5%，研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率保持穩(wěn)定，綜上，24Q1歸母凈利率同比-1.0pct至51.8%。24Q1銷售收現(xiàn)462.6億元，同比+29.3%大幅快于收入增速，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額同比高增75.2%，主要系銷售回款增加以及公司控股的集團(tuán)財(cái)務(wù)公司存放中央銀行和同業(yè)款項(xiàng)凈增加額增加所致，現(xiàn)金流指標(biāo)表現(xiàn)亮眼。Q1末合同負(fù)債95.2億元，同增14%，報(bào)表蓄力充足。
　　高質(zhì)開局奠定全年業(yè)績(jī)確定性，經(jīng)營(yíng)端加強(qiáng)終端建設(shè)。公司將著重加強(qiáng)終端建設(shè)，筑牢市場(chǎng)發(fā)展根基，落實(shí)老酒戰(zhàn)略，全國(guó)授權(quán)56家品藏館，加大老酒價(jià)值推廣和激活品飲屬性，我們認(rèn)為經(jīng)營(yíng)端和業(yè)績(jī)端均將延續(xù)優(yōu)秀表現(xiàn)，預(yù)計(jì)24-26年EPS為69.9/80.9/92.1元，對(duì)應(yīng)PE分別為24/21/19倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期，部分產(chǎn)品推廣不及預(yù)期，批價(jià)大幅波動(dòng)。