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2023年藥物發(fā)現(xiàn)業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，CDMO/CMO短期承壓，我們看好投融資恢復(fù)和新技術(shù)對(duì)CRO業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)以及替格瑞洛歐美專利到期后海外需求釋放驅(qū)動(dòng)CMO業(yè)務(wù)重回快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)（公司預(yù)計(jì)價(jià)格趨穩(wěn)）。
　　業(yè)績(jī)：2023年收入穩(wěn)健增長(zhǎng)，存貨減值導(dǎo)致利潤短期承壓
　　2023年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入4.9億元（YOY2.26%），歸母凈利潤3762萬元（YOY44.0%），扣非后歸母凈利潤2873萬元（YOY-54.14%）。季度看，2023Q4公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1.23億元（YOY-16.52%），歸母凈利潤-831萬元，扣非歸母凈利潤1370萬元。公司營收持續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，但是2023Q4替格瑞洛系列產(chǎn)品價(jià)格大幅下降，公司計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備993萬元，導(dǎo)致公司2023Q4虧損，進(jìn)而拖累2023年業(yè)績(jī)。2024Q1公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1.31億元（YOY7.69%），歸母凈利潤367萬元（YOY-75.99%），扣非歸母凈利潤63萬元（YOY-95.45%）。
　　業(yè)務(wù)拆分：藥物發(fā)現(xiàn)業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，替格瑞洛有望價(jià)穩(wěn)量增
　　1）CRO/CDMO：藥物發(fā)現(xiàn)延續(xù)穩(wěn)健，CDMO承壓。2023年公司藥物發(fā)現(xiàn)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收2.93億元（YOY6.73%），營收占比為59.87%（同比+2.5pct）。2023年工藝研究與開發(fā)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收7787萬元（YOY-3.04%），營收占比為15.9%（同比-0.87pct）。從項(xiàng)目交付看，截至2023年12月31日，公司已累計(jì)向客戶交付了45個(gè)候選藥分子，其中FIC項(xiàng)目數(shù)38個(gè)，占比84.44%，與2022年同比新增12個(gè)。從活躍客戶看，CRO/CDMO的活躍客戶數(shù)量從2022年的135家增加至2023年的200家。基于公司在首創(chuàng)藥物發(fā)現(xiàn)領(lǐng)域的研發(fā)能力較強(qiáng)，技術(shù)平臺(tái)已獲驗(yàn)證，我們認(rèn)為公司獲單具有持續(xù)性。我們也看好從藥物發(fā)現(xiàn)到CDMO/CMO未來的導(dǎo)流效應(yīng)，同時(shí)持續(xù)看好CADD/AIDD等新技術(shù)平臺(tái)帶來的訂單驅(qū)動(dòng)。
　　2）商業(yè)化生產(chǎn)：替格瑞洛降價(jià)短期擾動(dòng)，看好需求釋放及新增量彈性。2023年公司商業(yè)化生產(chǎn)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1.09億元（YOY-6.57%），營收占比22.34%（同比-2.11pct）。其中替格瑞洛銷售收入占商業(yè)化生產(chǎn)收入的90.39%（同比-3.41pct）。2023Q4替格瑞洛系列產(chǎn)品隨著歐美專利延長(zhǎng)保護(hù)期臨近到期，市場(chǎng)需求量大幅增加的同時(shí)價(jià)格出現(xiàn)了大幅下滑，導(dǎo)致計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備993萬元，對(duì)業(yè)績(jī)影響較大。替格瑞洛的價(jià)格：根據(jù)公司2023年年報(bào)，目前替格瑞洛系列產(chǎn)品價(jià)格已趨于穩(wěn)定，另外根據(jù)公司2024年一季報(bào)，2024Q1公司資產(chǎn)減值損失已經(jīng)沖回326萬元。替格瑞洛的需求：隨著2024年12月替格瑞洛歐美專利延長(zhǎng)保護(hù)期結(jié)束，我們預(yù)計(jì)國外替格瑞洛系列產(chǎn)品需求量較大?；趯?duì)替格瑞洛價(jià)格和需求的展望以及公司正在開發(fā)新的原料藥增量品種，我們認(rèn)為公司商業(yè)化生產(chǎn)業(yè)務(wù)有望恢復(fù)增長(zhǎng)。
　　盈利能力：產(chǎn)品價(jià)格下降、產(chǎn)能爬坡導(dǎo)致盈利能力波動(dòng)
　　2023年公司主營業(yè)務(wù)毛利率為29.55%（同比-6.42pct），其中藥物發(fā)現(xiàn)業(yè)務(wù)毛利率34.5%（同比-3.62pct），工藝研究與開發(fā)毛利率30.18%（同比-14.02pct），商業(yè)化生產(chǎn)毛利率15.83%（同比-9.46pct）。其中工藝研究開發(fā)、商業(yè)化生產(chǎn)毛利率降幅較大。我們認(rèn)為，工藝研究與開發(fā)毛利率下降主要與CDMO業(yè)務(wù)子公司泓博奕尚新產(chǎn)能投放，產(chǎn)能利用率仍處于爬坡期有關(guān)。商業(yè)化生產(chǎn)毛利率下降主要是核心品種替格瑞洛大幅降價(jià)所致。2023年凈利率為7.68%（同比-6.35pct），主要是替格瑞洛價(jià)格大幅下降，計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備所致。
　　費(fèi)用拆分看，2023年公司銷售費(fèi)用率2.63%（同比-0.94pct），研發(fā)費(fèi)用率7.62%（同比+0.81pct，研發(fā)費(fèi)用率的提升也彰顯公司在新技術(shù)投入上的決心，期待新技術(shù)對(duì)訂單導(dǎo)流的兌現(xiàn)），管理費(fèi)用率12.39%（同比-2.65pct），財(cái)務(wù)費(fèi)用率0.12%（同比+1.42pct）。
　　季度拆分看，2024Q1公司毛利率為20.61%（同比-15.2pct），凈利率為2.81%（同比-9.78pct）。費(fèi)用拆分看，2024Q1公司銷售費(fèi)用率2.44%（同比+0.32pct），研發(fā)費(fèi)用率8.62%（同比+0.25pct），管理費(fèi)用率12.33%（同比+1.36pct），財(cái)務(wù)費(fèi)用率0.35%（同比+0.15pct）。
　　展望：藥物發(fā)現(xiàn)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)確定性強(qiáng)，看好CMO業(yè)務(wù)復(fù)蘇
　　1）藥物發(fā)現(xiàn)：公司持續(xù)加大研發(fā)投入，技術(shù)實(shí)力奠定獲單持續(xù)性。2021-2023年，公司研發(fā)費(fèi)用復(fù)合增長(zhǎng)率為46.68%，研發(fā)人員數(shù)量從554人增加至713人。公司的核心技術(shù)平臺(tái)CADD/AIDD平臺(tái)已累計(jì)為62個(gè)新藥項(xiàng)目提供了技術(shù)支持，其中3個(gè)已進(jìn)入臨床I期，2個(gè)在臨床申報(bào)階段，采購公司CADD/AIDD服務(wù)的客戶數(shù)已達(dá)到31家。2024年公司將進(jìn)一步加大研發(fā)投入，開發(fā)藥物研發(fā)AI模型。考慮到公司技術(shù)平臺(tái)已獲驗(yàn)證和持續(xù)研發(fā)投入，我們看好公司藥物發(fā)現(xiàn)訂單增長(zhǎng)及可持續(xù)性。
　　2）CDMO：公司的藥物發(fā)現(xiàn)業(yè)務(wù)與CDMO業(yè)務(wù)具有協(xié)同性，公司在提供藥物發(fā)現(xiàn)服務(wù)時(shí)，在確定候選化合物后，可為客戶提供后續(xù)的工藝開發(fā)服務(wù)，協(xié)助客戶加速藥物研發(fā)。我們看好藥物發(fā)現(xiàn)業(yè)務(wù)對(duì)工藝研究與開發(fā)業(yè)務(wù)的導(dǎo)流效應(yīng)，期待導(dǎo)流兌現(xiàn)對(duì)CDMO業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)。
　　3）CMO：我們認(rèn)為核心品種替格瑞洛在歐美專利到期的催化下有望加速放量，并且該品種的價(jià)格已經(jīng)趨于穩(wěn)定。此外公司積極開發(fā)原料藥新品種，有望逐漸貢獻(xiàn)增量，從而驅(qū)動(dòng)CMO業(yè)務(wù)重回快速增長(zhǎng)。
　　盈利