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拼多多發(fā)布2024Q1業(yè)績(jī)，Q1公司營(yíng)業(yè)收入868.1億元，同比+ 130.7%，廣告收入424.6億元，同比+ 55.8%，傭金收入443.6億元，同比+ 326.8%，Non-GAAP歸母凈利潤(rùn)306億元，同比+ 202.2%，收入利潤(rùn)大超預(yù)期。長(zhǎng)期看拼多多性價(jià)比心智穩(wěn)固GMV增長(zhǎng)有望保持穩(wěn)健、貨幣化率仍具提升空間，TEMU成長(zhǎng)性強(qiáng)、利潤(rùn)彈性大，看好公司長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力，維持“強(qiáng)烈推薦”投資評(píng)級(jí)。
　　廣告收入增長(zhǎng)再超預(yù)期，貨幣化率穩(wěn)步提升。24Q1公司實(shí)現(xiàn)總收入868.1億元，同比+ 130.7%，其中廣告收入424.6億元，同比+ 55.8%（彭博一致預(yù)期+38.2%），傭金收入443.6億元，同比+ 326.8%。本季度拼多多主站GMV仍維持快于電商大盤(pán)增長(zhǎng)，同時(shí)伴隨全站推廣產(chǎn)品滲透率提升，平臺(tái)貨幣化能力進(jìn)一步提高，據(jù)測(cè)算24Q1主站廣告TR約為4.62%，同比+0.9pct。全年來(lái)看，預(yù)計(jì)拼多多穩(wěn)固低價(jià)心智及商品豐富度的持續(xù)提升有望帶動(dòng)購(gòu)物頻次維持穩(wěn)健增速，驅(qū)動(dòng)GMV實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)，同時(shí)品牌商家GMV占比及全站推廣產(chǎn)品滲透率的持續(xù)提升有望不斷驅(qū)動(dòng)廣告收入高速增長(zhǎng)。
　　經(jīng)營(yíng)效率提升費(fèi)用率持續(xù)下降，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)超預(yù)期。24Q1銷(xiāo)售費(fèi)用/管理費(fèi)用/研發(fā)費(fèi)用分別為234.1 /18.2 /29.1億元，費(fèi)用率分別為27.0%/2.1%/3.4%，同比-16.2pct/-0.1pct/-3.3pct，主站及Temu營(yíng)銷(xiāo)推廣效率的持續(xù)提升以及收入高速增長(zhǎng)帶來(lái)的規(guī)模效應(yīng)帶動(dòng)營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用率同比大幅下降。盈利方面，Q1Non-GAAP歸母凈利潤(rùn)306億元，同比+ 202.2%（彭博一致預(yù)期56.6%），在主站盈利能力的穩(wěn)步提升以及Temu歐美市場(chǎng)持續(xù)減虧驅(qū)動(dòng)下增長(zhǎng)遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期。
　　Temu盈利在望，半托管開(kāi)拓新增長(zhǎng)曲線。Q1 TemuGMV及收入持續(xù)快速增長(zhǎng)，截至目前TEMU共開(kāi)設(shè)約53個(gè)站點(diǎn)，用戶規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張，據(jù)Sensortower，截止2024年4月Temu MAU達(dá)到1.9億人，高于Shein的1.7億。同時(shí)2024年以來(lái)半托管模式持續(xù)發(fā)展，據(jù)TEMU官方招商，當(dāng)前半托管商品處于紅利期，將獲得前排展示及一定核價(jià)優(yōu)惠，旨在增加平臺(tái)內(nèi)中大件商品以及提升商品履約時(shí)效進(jìn)而優(yōu)化用戶體驗(yàn)，有望為平臺(tái)開(kāi)拓新增長(zhǎng)曲線。長(zhǎng)期來(lái)看，Temu成長(zhǎng)性強(qiáng)、盈利提升空間大，有望持續(xù)拓展公司增長(zhǎng)潛力；利潤(rùn)端，預(yù)計(jì)未來(lái)Temu規(guī)模效應(yīng)持續(xù)增強(qiáng)盈利具備較強(qiáng)增長(zhǎng)彈性。
　　投資建議：我們預(yù)計(jì)2024-2026年拼多多Non-GAAP歸母凈利潤(rùn)分別為1635/2197/2657億元，其中主站凈利潤(rùn)為1381/ 1629/ 1834億元，多多買(mǎi)菜凈利潤(rùn)為18/ 65 / 114億元，跨境業(yè)務(wù)凈利潤(rùn)為63/ 246/ 414億元。長(zhǎng)期看拼多多性價(jià)比心智穩(wěn)固，主站貨幣化率仍有提升空間，TEMU成長(zhǎng)性強(qiáng)、利潤(rùn)彈性大，看好公司長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力，按分部估值法給予2024年國(guó)內(nèi)Non-GAAP歸母凈利潤(rùn)12倍PE，Temu假設(shè)非美國(guó)GMV占60%、給予非美國(guó)市場(chǎng)1倍PGMV，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)222美元/股，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；海外政策風(fēng)險(xiǎn)。