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核心觀點：
　　公司披露24Q1業(yè)績公告，游戲穩(wěn)健、辦公維持高增，盈利能力提升。收入同比+8.5%至21.37億元，運營利潤率同比+4.8pct至28.2%，歸母凈利大幅增至2.85億元，主要是銷售費用率下降及金山云減虧。
　　游戲：《劍網3》穩(wěn)健，《塵白禁區(qū)》超預期。24Q1收入同比-0.8%至9.12億元，《劍網3》整體穩(wěn)?。弧秹m白禁區(qū)》Q1 DAU和流水環(huán)比顯著增長，截至目前在iOS免費/暢銷榜最高排到第2/4位，助力公司打開二次元賽道。儲備游戲：《劍網3無界》開啟多輪測試，預計24年6月上線，《解限機》已獲得版號，在測試和持續(xù)優(yōu)化中。
　　辦公：AI商業(yè)化疊加會員體系升級，有望助力ARPU及付費用戶數提升。24Q1收入同比+16.5%至12.25億元，MAU同比+2.2%至6.02億。C端訂閱收入同比+24.8%至7.34億元；B端訂閱收入同比+13.6%至2.42億元（或有高基數影響）。WPSAI 3月開啟商業(yè)化，AI功能定價明顯高于非AI會員，超級會員148元/年，AI會員248元/年，大會員（含超級會員和AI會員權益）348元/年，目前在618推廣期。4月推出WPS 365，面向組織和企業(yè)，在Office基礎上補足協作、AI等功能，從工具產品升級為辦公平臺。
　　盈利預測與投資建議。預測《劍網3》穩(wěn)健增長，《塵白禁區(qū)》《劍網3無界》帶來增量，上調24年游戲收入，預測游戲業(yè)務24~25年收入+10%左右；辦公AI商業(yè)化有望推動ARPU及付費用戶數提升；費用優(yōu)化，下調24-25年銷售費用率；金山云減虧明顯，預計公司24-25年應占聯營公司虧損收窄。預測24~25年公司收入為100.69億元、123.21億元，歸母凈利潤為10.57億元、14.18億元。給予24年游戲10倍PE、辦公40倍PE、云1倍PS，根據SOTP，對應合理價值38.73港元/股。維持“買入”評級。
　　風險提示。老游戲自然回落，新游戲不達預期；辦公低于預期等。