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事項：
　　公司發(fā)布2024財年年度業(yè)績公告：全年營收232.1億元，同比+38.4%；毛利潤138.3億元，同比+38.7%，毛利率為59.6%；經(jīng)營利潤44.0億元，同比+55.6%，經(jīng)營利潤率為18.9%；歸母凈利潤30.7億元，同比+43.7%，歸母凈利潤率為13.2%。全年派息比率為81.1%（2023財年為83.4%）。
　　平安觀點：
　　羽絨服業(yè)務(wù)高增長，全線品牌均超預(yù)期。羽絨服業(yè)務(wù)營收195.2億元，同比+43.8%；羽絨服毛利率65%，同比-1.2ppt。
　　分品牌看，1）波司登主品牌：營收167.8億元，同比+42.7%；毛利率69.6%，同比-1.2ppt。2）雪中飛品牌：營收20.2億元，同比+65.3%；毛利率46.0%，同比持平。3）冰潔品牌：營收1.5億元，同比+15.9%；毛利率39.2%，同比+5.6ppt。
　　分渠道看，1）自營渠道營收143.5億元，同比+38.4%。2）批發(fā)渠道營收46.0億元，同比+67.9%。3）其他渠道營收5.7億元，同比+23.3%。
　　貼牌加工業(yè)務(wù)持續(xù)發(fā)展，實現(xiàn)雙位數(shù)增長。貼牌加工業(yè)務(wù)營收27.0億元，同比+16.4%。毛利率20.6%，同比+0.7ppt。
　　女裝業(yè)務(wù)困境反轉(zhuǎn)，實現(xiàn)雙位數(shù)增長。女裝業(yè)務(wù)營收8.2億元，同比+16.6%；女裝業(yè)務(wù)毛利率67.5%，同比-1.1ppt。其中，1）杰西品牌營收3.0億元，同比+18.8%；毛利率64.8%，同比-1.8ppt。2）邦寶品牌營收2.0億元，同比+18.1%；毛利率59.9%，同比-4.1ppt。3）柯利亞諾及柯羅芭品牌營收3.2億元，同比+13.8%；毛利率74.9%，同比+1.9ppt。
　　多元化服飾業(yè)務(wù)穩(wěn)健發(fā)展。多元服飾業(yè)務(wù)營收2.0億元，同比+0.3%；毛利率20.2%，同比-5.5ppt。其中，颯美特校服業(yè)務(wù)營收1.9億元，同比+1.3%。
　　公司以波司登羽絨服主品牌為第一條成長曲線，雪中飛羽絨服品牌為第二條成長曲線，功能性科技服飾為新增長曲線，不斷聚焦羽絨服主業(yè)務(wù)，實現(xiàn)業(yè)績的又一次高增長。我們看好公司羽絨服主業(yè)發(fā)展帶來的業(yè)績持續(xù)增長，維持“強烈推薦”評級。我們將2025-2026財年公司歸母凈利潤上調(diào)至34.7億元及39.0億元(原預(yù)測為31.2億元/35.5億元)，預(yù)計2027財年公司歸母凈利潤為43.3億元。2024年6月27日收盤價對應(yīng)2025財年P(guān)E為13.2倍，維持“強烈推薦”評級。
　　風(fēng)險提示：1）天氣因素變化波動影響：羽絨服為基于保暖性需求誕生的品類，冷冬或?qū)⒅苯永娩N售；但天氣為不可控的外界因素，天氣寒冷程度也可能不及預(yù)期，這會直接影響羽絨服銷售。2）渠道庫存積壓風(fēng)險:經(jīng)濟復(fù)蘇周期疲弱等宏觀因素對公司業(yè)績造成不良影響。消費環(huán)境尚存不確定性，若當(dāng)季貨品成交率不足，或?qū)?dǎo)致終端渠道庫存積壓，并對公司良性發(fā)展帶來一定經(jīng)營風(fēng)險。3）消費者偏好變化風(fēng)險：我國服裝產(chǎn)品品類及品牌眾多，且各細(xì)分賽道競爭激勵。品牌宣傳力度以及消費者購買力等因素的影響，消費者對服裝品牌及風(fēng)格的喜好容易發(fā)生轉(zhuǎn)移。同時，服裝消費的潮流及風(fēng)尚容易發(fā)生變化，服裝品牌公司若不及時加強與終端消費者的互動，則可能導(dǎo)致消費者與品牌的粘性下降，進而導(dǎo)致客流的流失以及業(yè)績的下降。4）新品發(fā)布不及預(yù)期：公司新品羽絨服若推廣及銷售不及預(yù)期，將會對公司銷售收入產(chǎn)生不利影響。服裝消費的潮流趨勢難以確定，若服裝品牌公司不能及時掌握時尚趨勢，或?qū)?dǎo)致消費者與品牌粘性下降，進而造成客流流失以及業(yè)績下降。公司目前擁有大量戶外運動新品牌，若新品牌未能適應(yīng)國內(nèi)市場需求導(dǎo)致銷售不及預(yù)期，將會對公司的業(yè)績造成不利影響。