>> 德邦證券-固定收益點(diǎn)評(píng)：沒有實(shí)質(zhì)性操作，債券能跌嗎？-240714
| 上傳日期： |
2024/7/14 |
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pdf 共8頁 |
來源： |
德邦證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
呂品 |
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投資要點(diǎn)：
本周一央行公布臨時(shí)正逆回購后，債市在經(jīng)歷一天的調(diào)整后迎來四天的持續(xù)上漲，如何理解市場(chǎng)與央行博弈下的行情演繹？
基本面與資金流邏輯下，市場(chǎng)對(duì)債市長期悲觀者確實(shí)在少數(shù)。1）CPI數(shù)據(jù)方面，6月CPI同比0.2%，較前值下行0.1個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比上看持續(xù)修復(fù)的動(dòng)力較為有限，生產(chǎn)強(qiáng)于需求的特征延續(xù)；2）美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期來看，從美國6月CPI數(shù)據(jù)來看通脹降溫，市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)在9月降息25BP的概率達(dá)到90%，并預(yù)計(jì)年內(nèi)將會(huì)降息2次；3）6月社融數(shù)據(jù)表現(xiàn)基本符合市場(chǎng)預(yù)期，居民和企業(yè)信貸雙弱，M1增速下至歷史新低；4）近期的理財(cái)規(guī)模回流，從周度理財(cái)?shù)拇胬m(xù)規(guī)模來看4月份以來明顯回流加速，周度同比增速都在10%以上；5）資產(chǎn)荒邏輯下保險(xiǎn)配置壓力仍存。如果下周無其他因素?cái)_動(dòng)，利率或仍然是慢牛。
因此“每調(diào)買機(jī)”仍然是債市主流策略，但分歧點(diǎn)在于是在當(dāng)下時(shí)點(diǎn)進(jìn)場(chǎng)還是等待央行實(shí)質(zhì)操作落地。首先是央行會(huì)不會(huì)賣債或正回購？市場(chǎng)上存在一部分觀點(diǎn)認(rèn)為央行并不會(huì)有實(shí)質(zhì)性的“賣債”行為，只是通過“喊話”的方式引導(dǎo)利率上行。從這一點(diǎn)來看，我們認(rèn)為從能力上，央行借券賣債的相關(guān)細(xì)節(jié)已經(jīng)相對(duì)明確，本質(zhì)上操作落地沒有較大難度；意愿上，近兩周央行多次推進(jìn)借券和正回購進(jìn)度，周五金融時(shí)報(bào)又再度發(fā)文提示長債風(fēng)險(xiǎn)，利率調(diào)控的意愿暫時(shí)無需置疑。其次是落地的節(jié)奏如何？近期大行融出寬松，本周五融出規(guī)模升至3.67萬億水平，本周隔夜利率盤中多次臨近1.6%點(diǎn)位，而債券市場(chǎng)走勢(shì)也并未如央行預(yù)期，這可能會(huì)加速央行“靴子落地”。
但從有效性角度來看，需要看到臨時(shí)正逆回購較市場(chǎng)機(jī)制來說可能存在一定改善空間。我們此前報(bào)告提過，新型利率走廊的重要區(qū)別在于央行的決定權(quán)較大，而非市場(chǎng)自動(dòng)觸發(fā)機(jī)制。目前來看臨時(shí)正逆回購可能主要通過一級(jí)交易商上報(bào)需求的方式來傳達(dá)市場(chǎng)需求，但面臨的問題可能在于傳導(dǎo)的效率和信息的不對(duì)稱：1）一級(jí)交易商上報(bào)的量可能并不能完全反映非銀的資金需求；2）央行是否正逆回購、量的多少或也并不取決于一級(jí)交易商上報(bào)情況。那么可能導(dǎo)致實(shí)際調(diào)控的效果較預(yù)期存在一定偏差。
我們認(rèn)為盡管10年國債利率較6月底已經(jīng)回調(diào)了5.5個(gè)BP，但如果央行實(shí)質(zhì)性操作落地節(jié)奏不慢，目前仍未到合意的配置點(diǎn)位。而從近期行情走勢(shì)來看也都是急跌慢漲，若不能準(zhǔn)確規(guī)避急跌，那么在當(dāng)前點(diǎn)位做多可能面臨賠率與勝率都不足的問題。近兩周基金也都呈現(xiàn)比較明顯的降久期、降倉位行為。我們維持此前判斷，本輪回調(diào)的幅度可能不小，且目前來看，長短端都有控制手段，降久期可能也并非最優(yōu)解，我們建議至少在7月需要降低倉位，保存上半年行情收益，等待央行操作落地
風(fēng)險(xiǎn)提示：央行超預(yù)期收緊貨幣政策、理財(cái)大規(guī)?；乇硪l(fā)市場(chǎng)波動(dòng)、機(jī)構(gòu)行為大幅趨同形成正反饋
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