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投資要點
　　核心觀點：央行周一下調(diào)OMO利率10個BP，隨后下調(diào)SLF利率、LPR利率，幾家國有大行相應下調(diào)存款利率，之后央行又下調(diào)了MLF利率20個BP。我們認為，在二十屆三中全會后一系列利率的調(diào)降，反映了貨幣政策對中央“堅定不移完成全年經(jīng)濟社會發(fā)展目標”、“擴大內(nèi)需”等要求的落實，與我們此前解讀全會報告中提到的“降準降息都有可能”一致，預計過高的“實際利率”未來可能會逐步下降，穩(wěn)增長的力度可能會進一步加強。不過MLF階段性減免國債抵押物可能仍體現(xiàn)了央行對長債收益率的預期指引，雖然本周降息過程中人民幣出現(xiàn)了大幅升值，但“幣值穩(wěn)定”的匯率約束仍在。存貸款利率聯(lián)動降息，利率體系整體下移，有助于不同利率之間的平衡，有利于更多資金進入實體經(jīng)濟。不過另一方面，美國二季度經(jīng)濟表現(xiàn)仍超預期，“軟著陸”可能性仍然較大，未來美聯(lián)儲降息預期仍有可能波動，現(xiàn)階段匯率約束減輕，但仍有可能有反復。A股方面本周雖然整體下跌，但設備更新、以舊換新等政策利好相關(guān)行業(yè)。
　　本周國內(nèi)貨幣政策的邊際變化較多。周一OMO調(diào)整機制，并下調(diào)利率10個BP；針對有出售中長期債券需求的機構(gòu)階段性減免MLF質(zhì)押要求；同步下調(diào)1年期、5年期及以上LPR報價10個BP。周四國有大行迎來新一輪存款利率下調(diào)；MLF在當月已經(jīng)續(xù)作的情況下，再投放2000億元，并下調(diào)MLF利率20個BP。
　　貨幣政策或轉(zhuǎn)向略偏寬松。二十屆三中全會公報中強調(diào)“堅定不移實現(xiàn)全年經(jīng)濟社會發(fā)展目標”，接踵而至的降息，表明了政策積極呵護穩(wěn)增長。由于6月以來美聯(lián)儲降息預期的升溫，美債收益率整體回落，匯率壓力階段性減小，國內(nèi)貨幣政策打開政策空間。
　　貨幣政策框架的演進。周一，7天期OMO操作由利率招標調(diào)整為數(shù)量招標，利率固定。操作方式調(diào)整后已投放規(guī)模已精確至小數(shù)點后一位，每日的投放金額主要受市場自發(fā)的流動性需求影響。同時在OMO利率下調(diào)的當日，LPR也同幅度下調(diào)，定價機制由參考MLF切換成至7天期OMO。
　　對MLF降息、階段性減免質(zhì)押物、月內(nèi)兩次續(xù)作的理解。1）呵護銀行凈息差穩(wěn)定。7月25日，國有六大行均宣布下調(diào)存款利率。本次MLF下調(diào)，結(jié)合此前手工補息的糾正，可以穩(wěn)定銀行凈息差下行壓力，也是促進更多資金進入實體、進行消費的有效措施。2）MLF下調(diào)幅度大于SLF和OMO。MLF單次下調(diào)20個BP高于歷次降幅均值，這可能有市場利率明顯低于政策利率的因素考量，7月1年期AAA同業(yè)存單均值已下行至1.96%，本次下調(diào)利于MLF與同業(yè)存單之間的利差收窄。3）進一步淡化MLF政策利率的地位。由于本次MLF調(diào)整時點在LPR之后，意味著LPR或與MLF逐步脫鉤。4）引導長端收益率預期的同時，呵護流動性穩(wěn)定。階段性減免MLF質(zhì)押物，實際效果上增加國債供給，可能意在引導長期收益率的預期，避免在降息開啟的情況下，長債收益率下行過快。而月內(nèi)兩次投放MLF，超額續(xù)作近2000億元，除了呵護月末流動性穩(wěn)定之外，可能前瞻考慮了下月的到期量。
　　美國二季度GDP增速高于預期，顯示經(jīng)濟韌性，此外地緣局勢上也產(chǎn)生了一些變化。美國二季度GDP季調(diào)環(huán)比折年率初值為2.8%，預期2.0%，前值為1.4%。美國二季度經(jīng)濟增長顯現(xiàn)韌性，消費和投資是主要拉動力。個人消費仍是美國經(jīng)濟的最大支撐，二季度美國個人消費環(huán)比2.3%，較一季度升0.8個百分點。服務消費好于商品消費，但剔除汽車、建材、食飲等波動性較高的項目后，美國的核心居民消費仍在走弱，高利率疊加通脹偏高或使美國居民的實際購買力繼續(xù)承壓，未來美國居民消費增速或會繼續(xù)放緩。與消費相比，住宅投資環(huán)比增速下滑、貿(mào)易逆差擴大，則對美國經(jīng)濟形成拖累。總體看，當前美國經(jīng)濟并未顯現(xiàn)快速衰退跡象，“軟著陸”可能性仍然較大，美元風險資產(chǎn)或仍有一定支撐。此外，本周地緣局勢上的一些變化或?qū)υ?、黃金等價格產(chǎn)生一定影響。
　　本周A股主要股指均下跌，但政策積極利好相關(guān)行業(yè)。上證指數(shù)本周下跌3.07%，創(chuàng)業(yè)板指下跌3.82%，科創(chuàng)50下跌3.95%，市場風險偏好未能繼續(xù)回升。銀行等權(quán)重支撐，板塊方面普跌。行業(yè)政策方面，7月25日，發(fā)改委及財政部聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于加力支持大規(guī)模設備更新和消費品以舊換新的若干措施》的通知，統(tǒng)籌安排3000億元左右超長期特別國債資金，加力支持大規(guī)模設備更新和消費品以舊換新。7月26日，國務院國資委財務監(jiān)管與運行評價局負責人劉紹娓表示，未來五年中央企業(yè)預計安排大規(guī)模設備更新改造總投資額超3萬億元。相關(guān)政策或有利于提振汽車、家電、機械設備中的部分行業(yè)景氣度，周五相關(guān)板塊明顯上漲。
　　風險提示：地緣政治風險；政策落地不及預期的風險。