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二季度經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，盈利能力提升。公司發(fā)布2024年半年報(bào)，2024H1實(shí)現(xiàn)收入49.3億/+3.9%，歸母凈利潤(rùn)5.6億/+13.0%，扣非歸母凈利潤(rùn)5.3億/+13.4%；其中2024Q2收入28.2億/-4.1%，歸母凈利潤(rùn)4.0億/+1.0%，扣非歸母凈利潤(rùn)3.8億/-0.9%。公司堅(jiān)持零售、裝企、電商與拎包并駕齊驅(qū)，積極搶占毛坯、舊改市場(chǎng)，米蘭納品牌與整裝業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)；利潤(rùn)率受益于板材利用率、人效提升與規(guī)模效應(yīng)釋放而明顯改善。
　　索菲亞品牌穩(wěn)增，米蘭納高增長(zhǎng)。2024H1索菲亞品牌收入44.4億/+3.9%，專賣店2552家，上半年索菲亞品牌發(fā)布整家4.0戰(zhàn)略，實(shí)現(xiàn)全品類一站式配齊；米蘭納收入2.4億/+42.6%，專賣店553家，堅(jiān)定推行整家一體化定制，繼續(xù)下沉藍(lán)海市場(chǎng)，延續(xù)高增；司米受總部政策調(diào)整影響預(yù)計(jì)收入仍有下滑，與索菲亞品牌經(jīng)銷商重疊度進(jìn)一步降低；華鶴收入0.7億/+3.8%，未來(lái)將繼續(xù)招優(yōu)質(zhì)經(jīng)銷商、強(qiáng)化終端賦能，推進(jìn)整裝、拎包等新渠道建設(shè)。
　　整裝增長(zhǎng)靚麗，加速整家戰(zhàn)略滲透。2024H1經(jīng)銷商/直營(yíng)/大宗渠道分別實(shí)現(xiàn)收入39.1/1.6/7.3億，同比+1.2%/37.4%/14.7%，其中整裝渠道持續(xù)發(fā)力，2024H1收入同比+43.6%，集成整裝事業(yè)部已合作裝企數(shù)量256個(gè)，覆蓋全國(guó)189個(gè)城市及區(qū)域，未來(lái)將持續(xù)開拓合作裝企、加快全品類產(chǎn)品布局；直營(yíng)收入增長(zhǎng)預(yù)計(jì)系新渠道拓展、消費(fèi)補(bǔ)貼政策刺激顯成效；大宗業(yè)務(wù)受益于國(guó)內(nèi)保交樓工程穩(wěn)步交付，公司持續(xù)鞏固Top100地產(chǎn)、醫(yī)院與學(xué)校等優(yōu)質(zhì)客戶，并通過(guò)工程項(xiàng)目、經(jīng)銷商等加速布局海外市場(chǎng)。
　　盈利能力提升，經(jīng)銷商考核口徑變化影響經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流。2024H1公司毛利率35.8%/+1.0pct，主要系櫥柜、木門體量快速提升帶來(lái)的規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，櫥柜與木門毛利率分別+2.6pct/2.9pct。Q2毛利率38.1%/+2.4pct，銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為9.9%/6.2%/3.7%/-0.1%，分別同比+0.5pct/0.5pct/-0.03pct/-0.3pct，費(fèi)率控制穩(wěn)定，凈利率14.9%/+1.0pct。上半年公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生現(xiàn)金流凈額同比-121.2%，主要系一方面經(jīng)銷商考核口徑變化，同時(shí)本期生產(chǎn)量增加導(dǎo)致的材料采購(gòu)支出也有所增加。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)銷售竣工不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局惡化；原材料價(jià)格波動(dòng)。
　　投資建議：調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。
　　多品牌、全渠道、全品類布局深化，看好公司大家居戰(zhàn)略下的業(yè)績(jī)韌性?？紤]到地產(chǎn)深度調(diào)整，調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2024-2026年歸母凈利潤(rùn)分別為14.0/15.8/17.8億（前值14.7/16.7/18.9億），同比+11%/13%/13%，攤薄EPS=1.5/1.6/1.9元，對(duì)應(yīng)PE=9/8/7x，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。