久久一日本道色综合久久_国产最爽的av片在线观看_精品成人Av一区二区三区_94久久国产乱子伦精品免费_国产三级网站在线观看_和女邻居做爰在线观看_wymfw最新免费_国产强奷在线免费阅读_95在线观看视频

本篇報(bào)告梳理生產(chǎn)型行業(yè)中的消費(fèi)制造大類，包括食飲、紡服、中藥、家電、輕工、美護(hù)，由于消費(fèi)制造公司一般處于生產(chǎn)環(huán)節(jié)最下游，故相比于上游資源品來(lái)看，供需周期波動(dòng)更小，體現(xiàn)在盈利周期上也表現(xiàn)更為平穩(wěn)，行業(yè)現(xiàn)金流水平與商業(yè)模式、競(jìng)爭(zhēng)格局更為相關(guān)。
　　家電：品牌溢價(jià)與出色的凈營(yíng)運(yùn)資本管理為現(xiàn)金流正向貢獻(xiàn)
　　近10年FCFF/EBITDA平均為69%，當(dāng)前家電龍頭企業(yè)已持續(xù)多年經(jīng)營(yíng)品牌，品牌溢價(jià)在前端為行業(yè)帶來(lái)較優(yōu)的盈利能力。同時(shí)供給格局集中也使得行業(yè)整體開(kāi)支強(qiáng)度基本取決于龍頭公司，而龍頭公司對(duì)于品牌價(jià)值的維護(hù)使得資本開(kāi)支計(jì)劃更具有確定性、穩(wěn)定性，行業(yè)CAPEX/D&A自18年來(lái)圍繞1.5波動(dòng)，產(chǎn)能穩(wěn)健擴(kuò)張。最后較強(qiáng)的產(chǎn)業(yè)鏈話語(yǔ)權(quán)使得行業(yè)對(duì)上下游資金占用、庫(kù)存管理都更為有效，近10年△NWC/EBITDA平均為-11%，是消費(fèi)制造大類中唯一凈營(yíng)運(yùn)資本多年累積明顯負(fù)增的行業(yè)。
　　食飲：白酒高盈利能力長(zhǎng)期貢獻(xiàn)大量現(xiàn)金流，關(guān)注凈營(yíng)運(yùn)資本是否重現(xiàn)12-14年占用現(xiàn)金
　　近10年FCFF/EBITDA平均為58%，自由現(xiàn)金流創(chuàng)造能力長(zhǎng)期來(lái)自于白酒優(yōu)秀的商業(yè)模式，白酒極高的盈利能力使得食飲整體毛利率為消費(fèi)制造大類中最高，以至于后端利潤(rùn)分配中，資本開(kāi)支、凈營(yíng)運(yùn)資本的波動(dòng)變化均影響甚小。但當(dāng)前食飲行業(yè)現(xiàn)金流的可能風(fēng)險(xiǎn)同樣來(lái)自于白酒行業(yè)，主要由于雖然其利潤(rùn)分配中資本開(kāi)支占比較低，但實(shí)際資本開(kāi)支力度CAPEX/D&A自19年以來(lái)持續(xù)位于2以上，關(guān)注多年產(chǎn)能顯著擴(kuò)張會(huì)否傳導(dǎo)至凈營(yíng)運(yùn)資本中的存貨、下游應(yīng)收增長(zhǎng)，從而重現(xiàn)12-14年現(xiàn)金流緊張現(xiàn)象。
　　中藥、紡服：凈營(yíng)運(yùn)資本管理能力提升增厚現(xiàn)金流
　　近10年FCFF/EBITDA平均分別為38%、31%，由于供給集中度較低而現(xiàn)金流水平略低，但庫(kù)存管理、產(chǎn)業(yè)鏈資金占用能力均在18年后有所提升，使得現(xiàn)金流水平增厚。前端來(lái)看，中藥功能性為產(chǎn)品提供附加值帶來(lái)更高的盈利能力，而紡服更偏向于規(guī)模效應(yīng)下獲取加工增值、毛利率偏低；后端利潤(rùn)分配中，中藥由于政策端對(duì)上游原材料約束加大使得原料價(jià)格升至歷史高位，資本開(kāi)支受成本壓制被動(dòng)走低；紡服雖然整體偏存量、資本開(kāi)支力度較低，但24H1的1.3仍高于中藥行業(yè)受政策影響的1.1。未來(lái)需關(guān)注中藥成本端高企、紡服需求端回落壓力是否會(huì)持續(xù)影響行業(yè)前端盈利規(guī)模。
　　美護(hù)：資本開(kāi)支偏高、凈營(yíng)運(yùn)資本正向波動(dòng)較大，現(xiàn)金流創(chuàng)造起步階段
　　雖然美護(hù)近10年FCFF/EBITDA平均為-22%，但在行業(yè)無(wú)序擴(kuò)張后資本開(kāi)支力度壓降至24H1的1.6，現(xiàn)金流已獲得階段性剩余。24H1利潤(rùn)分配中資本開(kāi)支占比雖降至40%但絕對(duì)水平仍較高，以及凈營(yíng)運(yùn)資本增長(zhǎng)占比26%，使得自由現(xiàn)金流占比21%仍處于起步階段。未來(lái)一方面關(guān)注仍在大幅擴(kuò)張的醫(yī)美耗材細(xì)分能否進(jìn)一步壓降開(kāi)支提升現(xiàn)金流表現(xiàn)；另一方面也可關(guān)注較為成熟、已有充裕現(xiàn)金流的品牌化妝品細(xì)分。
　　輕工：供給格局拖累現(xiàn)金流空間，尋找低開(kāi)支細(xì)分方向
　　近10年FCFF/EBITDA平均為19%。輕工行業(yè)的低集中度、重規(guī)模效應(yīng)的格局與模式，使得整體行業(yè)呈現(xiàn)出盈利能力偏低、但資本開(kāi)支偏高的“內(nèi)卷”現(xiàn)象。需尋找低開(kāi)支、盈利穩(wěn)定細(xì)分，如文化用品行業(yè)21年以來(lái)資本開(kāi)支力度均在1以下，后端分配中資本開(kāi)支占用極小，從而18年以來(lái)FCFF/EBITDA平均高達(dá)70%顯著優(yōu)于行業(yè)整體。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　宏觀經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期；宏觀及行業(yè)政策、監(jiān)管環(huán)境發(fā)生重大變化，使得行業(yè)發(fā)展邏輯根本性改變；歷史經(jīng)驗(yàn)不代表未來(lái)。