>> 招商證券-工程機械行業(yè)專題(Ⅲ)：以鄰為鏡，日本工程機械市場的復(fù)盤與啟示-241017
| 上傳日期： |
2024/10/17 |
大小： |
883KB |
| 格式： |
pdf 共16頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
胡小禹,吳洋,朱藝晴 |
| 行業(yè)名稱： |
機械 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
|
|
本篇報告回顧了日本工程機械市場在過去30年的變化。我們從一些創(chuàng)新的視角（如各類細分機型的出貨產(chǎn)值走勢對比、地產(chǎn)新開工與工程機械內(nèi)銷的相關(guān)性系數(shù)分析、挖機保有量與內(nèi)銷產(chǎn)值的走勢解讀等）探究了日本工程機械行業(yè)的運行規(guī)律+周期屬性。我們還深入分析了日本工程機械行業(yè)“機器代人”的推動因素，并從實證角度，闡述了勞動力工資提高對“機器代人”的推動效果最強。最后，我們結(jié)合日本工程機械市場的復(fù)盤經(jīng)驗，給出了對國內(nèi)工程機械發(fā)展的啟示意義。
過去30年間，日本工程機械企業(yè)通過出口的持續(xù)增長，熨平國內(nèi)市場震蕩下行的影響。從國內(nèi)銷售額漲幅來看，工程機械<全機械行業(yè)<全行業(yè)，但如果考慮納入出口后的總產(chǎn)值漲幅，工程機械>全行業(yè)>全機械行業(yè)，這表明過去數(shù)十年，日本工程機械龍頭的超額收益基本都來自于持續(xù)的海外市場拓展。
21世紀后，日本工程機械周期與下游投資周期，開始逐漸出現(xiàn)背離，下游投資變化對中游的工程機械銷量影響的相關(guān)性系數(shù)不斷削弱。我們綜合了近30年來日本下游建筑投資、公共支出、新開工面積、挖機保有量和內(nèi)銷產(chǎn)值等數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)，當日本國內(nèi)工程機械市場伴隨著下游地產(chǎn)、基建等項目開支下滑時，挖機銷售量等指標還不會立刻與地產(chǎn)開工面積等開工指標脫鉤；久而久之，伴隨著保有量出清，供需漸趨平衡，日本工程機械銷量轉(zhuǎn)為設(shè)備更換邏輯主導(dǎo)，與此同時，下游資本開支也從新開工項目為主，轉(zhuǎn)向存量更新項目為主。
此后，我們從多個角度分析了日本工程機械持續(xù)兌現(xiàn)“機器代人”的邏輯成因。我們認為可以歸因于三點：1）過去30年間，日本全要素生產(chǎn)率和勞動力要素對GDP的增長貢獻顯著降低，為維持GDP增長，日本不得不依靠低效的堆疊資本的方式；2）施工方式的變化：新開工項目逐漸向存量更新項目轉(zhuǎn)變，這也意味著大量挖機從連續(xù)性施工轉(zhuǎn)向間斷性施工，整體施工效率偏低；3）伴隨著建筑業(yè)投資的下滑，日本建筑業(yè)人數(shù)不斷下降，勞動力工資卻不斷上升，相對廉價的工業(yè)制成品（如工程機械產(chǎn)品）在替代人力方面更具有經(jīng)濟性。
為了更具體地量化“機器代人”的影響，我們考慮了挖機單價、勞動力成本和建筑業(yè)人均挖機保有量三者的實證關(guān)系。我們發(fā)現(xiàn)：勞動力工資變動率對人均挖機保有量的影響更為劇烈。考慮到中國的挖機價格已經(jīng)持續(xù)回調(diào)多年，終端銷售價格過低，已經(jīng)到了侵蝕經(jīng)銷商利潤的程度，因此后續(xù)的“機器代人”無法過度指望挖機價格繼續(xù)回落，反而更加依賴建筑業(yè)工人的工資增長。
最后，回到對中國工程機械市場的指導(dǎo)意義上，我們認為這主要體現(xiàn)在如下幾個方面：1）國內(nèi)地產(chǎn)新開工指標依然悲觀，基建發(fā)力不足，與日本1990年代較為類似，我們預(yù)計，短期內(nèi)，國內(nèi)工程機械銷量仍將與新開工指標保持正相關(guān)關(guān)系；2）中長期視角下，日本工程機械需求主要來自于更新需求，朱格拉周期的引導(dǎo)意義較強。中國工程機械市場預(yù)計也將與新開工指標逐步脫鉤，需求源泉轉(zhuǎn)向內(nèi)生的更新驅(qū)動；3）在市場低迷階段，抗跌屬性較強的小挖和后市場的工程機械零部件，整體銷售走勢好于其他品種，國內(nèi)工程機械企業(yè)應(yīng)更加關(guān)注弱周期市場；4）若中國能夠更早地讓房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)，并推動公共支出項目高質(zhì)量發(fā)展，國內(nèi)工程機械也有望更快走向復(fù)蘇；5）勞動力工資變動率對人均挖機保有量的影響更為劇烈。中國后續(xù)的“機器代人”無法過度指望挖機價格繼續(xù)回落，反而更加依賴建筑業(yè)工人的工資增長。
投資建議：繼續(xù)強烈推薦徐工機械，建議關(guān)注三一重工、中聯(lián)重科、柳工、恒立液壓等龍頭公司。
風險提示：1、地產(chǎn)、基建投資持續(xù)下滑；2、公共工程支出力度不足；3、勞動力工資增長緩慢導(dǎo)致“機器代人”進度放緩；4、原材料等成本持續(xù)上漲；5、海外需求下滑導(dǎo)致國際化收入承壓。
|
|
