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投資要點(diǎn)
　　事件：公司發(fā)布2024年三季報(bào)：
　　2024Q1-3：公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收約30.48億元，同比+21.8%；歸母凈利潤(rùn)2.40億元，同比+29.52%；扣非凈利潤(rùn)2.36億元，同比+28.11%。
　　2024Q3：公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收約10.58億元，同比+10.43%；歸母凈利潤(rùn)0.85億元，同比+1.63%；扣非凈利潤(rùn)0.82億元，同比-3.84%。
　　中國(guó)區(qū)保健品渠道變革拖累收入表現(xiàn)，其余區(qū)域保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。根據(jù)公司交流反饋，24Q3整體收入環(huán)比較降速主要受中國(guó)區(qū)拖累。24Q3歐洲延續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，美洲（包括BF）與亞太區(qū)保持快速增長(zhǎng)。其中BF前三季度同比增長(zhǎng)接近40%。中國(guó)區(qū)收入降速明顯，主因國(guó)內(nèi)保健品發(fā)生渠道變革，藥店渠道受到線上渠道沖擊以及政策變化影響，整體表現(xiàn)疲軟，因此公司藥店渠道大客戶訂單推遲。同時(shí)公司前期對(duì)新零售業(yè)務(wù)的快速增長(zhǎng)反應(yīng)滯后，Q3開(kāi)始加快布局扭轉(zhuǎn)局面。這共同導(dǎo)致了導(dǎo)致中國(guó)區(qū)收入Q3環(huán)比降速。公司已開(kāi)始采取措施積極布局線上新零售業(yè)務(wù)，預(yù)期明年中國(guó)區(qū)收入將有明顯改善。
　　收入結(jié)構(gòu)變化致使毛利率承壓，BF減虧在途。公司24Q3歸母凈利率為8.07%，同比-0.7pct，環(huán)比-0.74pct。其中24Q3毛利率29.63%，同比-1.65pct，環(huán)比-3.72pct，毛利率下降幅度加大考慮主因收入結(jié)構(gòu)變化，即中國(guó)區(qū)毛利率較高，收入占比下降；且中國(guó)區(qū)的高價(jià)值客戶訂單延遲導(dǎo)致中國(guó)區(qū)高毛利率客戶占比下降。24Q3銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為7.27%/9.39%/2.96%/2.61%，同比-0.14/+1.03/-0.06/+0.90pct，管理費(fèi)用率增加主因激勵(lì)費(fèi)用攤銷(xiāo)增加。少數(shù)股東損益24Q3為-0.85億元，環(huán)比小幅收窄。考慮BF仍有虧損主因個(gè)護(hù)產(chǎn)線折舊攤銷(xiāo)費(fèi)用影響較大，BF已逐步推進(jìn)組織優(yōu)化，同時(shí)協(xié)同精益供應(yīng)鏈精益管理，提高生產(chǎn)排單計(jì)劃性、物料采購(gòu)計(jì)劃性等幫助減虧，目前已取得較大改善。預(yù)計(jì)Q4BF的產(chǎn)能利用率已接近70%，比上半年顯著提升。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：仙樂(lè)健康是保健品CDMO龍頭企業(yè)，美洲去庫(kù)階段結(jié)束后需求恢復(fù)，中長(zhǎng)期公司研發(fā)、生產(chǎn)端優(yōu)勢(shì)積累足，龍頭地位有望持續(xù)提升?？紤]到今年中國(guó)區(qū)拖累整體收入，高價(jià)值客戶占比下降，我們略下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2024-2026年公司歸母凈利潤(rùn)為3.46/4.28/5.43億元（前次為4.02/4.77/5.87億元），分別同比增長(zhǎng)23%/24%/27%，對(duì)應(yīng)PE分別為16x、13x、10x，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)能投放和消化不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，食品安全風(fēng)險(xiǎn)。