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事件：山西汾酒發(fā)布2024年三季報(bào)，2024Q1-Q3實(shí)現(xiàn)收入313.58億元，同比+17.25%，歸母凈利潤113.50億元，同比+20.34%，扣非歸母凈利潤113.52億元，同比+20.41%。2024Q3實(shí)現(xiàn)收入86.11億元，同比+11.35%，歸母凈利潤29.40億元，同比+10.36%，扣非歸母凈利潤29.42億元，同比+10.27%。
　　業(yè)績符合預(yù)期，青花系列保持穩(wěn)健，腰部和玻汾放量，省外增長強(qiáng)勁。①分產(chǎn)品，2024Q1-Q3中高價(jià)酒類/其他酒類分別實(shí)現(xiàn)營收226.14/86.38億元，同比+14.3%/+26.87%，中高檔酒占比同比-2.0pct至72.4%。2024Q3中高價(jià)酒類/其他酒類分別實(shí)現(xiàn)營收61.88/24.05億元，同比+6.7%/+25.6%，中高檔酒占比同比-3.2pct至72.0%。根據(jù)渠道調(diào)研，我們預(yù)計(jì)前三季度青花20、25增速超過20%，青花30控量保價(jià)相對(duì)偏慢。老白汾增長30%左右，巴拿馬增速20-25%，老白汾和巴拿馬宴席放量，山西和環(huán)山西市場(chǎng)表現(xiàn)較好。玻汾實(shí)現(xiàn)20%以上增長，開拓新興市場(chǎng)依托玻汾導(dǎo)入維持高增。其他酒中純?nèi)崂习追谠鲩L較快。公司近期計(jì)劃推出600元價(jià)格帶新品1924，青花26產(chǎn)品仍在準(zhǔn)備中。②分區(qū)域，2024Q1-Q3省內(nèi)/省外分別實(shí)現(xiàn)營收119.00/193.53億元，同比+14.3%/+26.9%，省內(nèi)占比38.1%，同比-2.0pct。2024Q3省內(nèi)/省外分別實(shí)現(xiàn)營收35.06/50.87億元，同比+12.1%/+10.9%，省內(nèi)占比40.8%，同比+0.25pct。截至2024Q3省內(nèi)/省外經(jīng)銷商825/3543個(gè)，較年初凈增加+5/+423個(gè)。省內(nèi)在去年高增長基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長，省外承擔(dān)更多放量任務(wù)，依托玻汾和青花系列實(shí)現(xiàn)增長動(dòng)能，同時(shí)空白市場(chǎng)加速招商，長江以南市場(chǎng)增長亮眼。
　　受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)影響Q3毛利率略有下移，費(fèi)用率小幅收縮。2024Q1-Q3公司毛利率為76.03%，同比+0.09pct，其中2024Q3毛利率74.3%，同比-0.75pct，主要受到產(chǎn)品結(jié)構(gòu)影響。2024Q3稅金及附加/銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別為14.62%/10.54%/4.43%/0.54%，同比-1.4/-0.1/+0.6/+0.3pct。2024Q1-Q3凈利率為36.23%，同比+0.89pct，其中2024Q3凈利率34.11%，同比-0.29pct。三季度末合同負(fù)債54.81億，同增3.09億，蓄水池相對(duì)充足。2024Q3公司銷售收現(xiàn)增速為30.77%，好于收入增速表現(xiàn)。
　　盈利預(yù)測(cè)：我們預(yù)計(jì)2024-2026年收入同比增長16%/14%/12%，凈利潤同比增長17%/16%/12%，對(duì)應(yīng)PE為20/17/15X。我們按照2025年業(yè)績給20倍PE，一年目標(biāo)價(jià)233元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)需求不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇；原材料成本上漲風(fēng)險(xiǎn)。