>> 國金證券-電力設備與新能源行業(yè)光伏2025年度策略：底部夯實、右側漸進，技術迭代破局正當時-241125
| 上傳日期： |
2024/11/25 |
大小： |
4878KB |
| 格式： |
pdf 共52頁 |
來源： |
國金證券 |
| 評級： |
推薦 |
作者： |
姚遙,張嘉文 |
| 行業(yè)名稱： |
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投資建議
當前時點光伏主產業(yè)鏈已持續(xù)虧損半年以上，大部分環(huán)節(jié)進入現(xiàn)金流虧損狀態(tài)，在協(xié)會倡議以及企業(yè)自律的共同作用下，“減產&挺價”或成為產業(yè)鏈各環(huán)節(jié)頭部企業(yè)階段性一致行動方向?？紤]到當前行業(yè)資本開支已顯著放緩，隨著落后產能逐步淘汰出清，產業(yè)鏈各環(huán)節(jié)供需關系正在持續(xù)改善，且有望在24年底-25年初的“年關”期間加速。光伏各環(huán)節(jié)景氣底部夯實明確，較為普遍且顯著的主產業(yè)鏈盈利拐點最快有望25Q2到來，預計大部分標的后續(xù)將呈現(xiàn)“波動上行”趨勢。
當前時點我們建議關注以下三條主線（具體標的組合詳見報告正文）：1）靜態(tài)PB或預期PE角度仍顯著低估的優(yōu)質龍頭（美國光儲、光伏玻璃、電池片、硅料等）；2）更具“成長”標簽的新技術類設備/耗材/組件商；3）格局穩(wěn)定及“剩者為王”型各環(huán)節(jié)龍頭。
投資邏輯
供給：景氣右側漸進，玻璃、電池片、硅料有望率先實現(xiàn)盈利修復。考慮到各環(huán)節(jié)產能結構特點、成本曲線及供需狀態(tài)，我們認為，今年以來虧損嚴重、且落后產能退出后行業(yè)成本曲線仍維持相對陡峭的光伏玻璃、電池片（含頭部一體化組件內部產能）、硅料環(huán)節(jié)有望在2025年呈現(xiàn)較顯著的供需關系改善，并驅動相關環(huán)節(jié)頭部企業(yè)的盈利修復。光伏玻璃：產能管控趨嚴，盈利壓力下在建項目點火推遲、老舊窯爐冷修加速，有望很快迎來庫存及盈利拐點；此外，測算目前1000噸以下的中小窯爐仍占到存量產能（含冷修）的23%，未來新增供給持續(xù)受限下光伏玻璃成本曲線有望保持陡峭，當前二三線企業(yè)擴產動力、能力雙弱，雙寡頭份額有望回升。電池片：PERC出清后，在主產業(yè)鏈中供需關系相對最優(yōu)，各企業(yè)在研發(fā)實力、工藝升級能力上的顯著分化，將使存量產能的成本曲線進一步陡峭，隨著2025年行業(yè)再次進入技術迭代觀察期，新技術短期內難以出現(xiàn)大規(guī)模落地，高效TOPCon電池盈利修復有望超預期。硅料：雖產能過剩幅度較大，但頭部企業(yè)憑借電耗及硅耗差距維持穩(wěn)定的成本優(yōu)勢，行業(yè)盈利承壓背景下新產能投放停滯，預計未來頭部企業(yè)在生產精益管理端的優(yōu)勢有望放大。
新技術：聚焦電池技術迭代主線，關注降本增效“黑科技”。2025年新技術投資大方向上仍要聚焦于電池環(huán)節(jié)的技術變化：TOPCon電池工藝進入提效后周期，關注后續(xù)大廠提效手段導入情況；HJT、xBC規(guī)模初成，長板優(yōu)勢持續(xù)放大，專利戰(zhàn)背景下HJT海外擴產邏輯加強，有望迎來大廠擴產催化，xBC期待頭部企業(yè)出貨、盈利兌現(xiàn)及新玩家加入；鈣鈦礦中試線逐步建立，設備大規(guī)模出貨有望推動2025年GW級產線陸續(xù)落地。同時從交易策略角度，對于潛在降本空間大的“黑科技”類投資機會，在市場空間大、短期無法證偽情況下，可階段性減少對產業(yè)化進展的執(zhí)著。
終端：需求多點開花，頭部企業(yè)全球化布局支撐銷售溢價與超額利潤。光儲系統(tǒng)成本大幅下降的背景下，預計光伏裝機區(qū)域分布將持續(xù)多元化，中、歐、美三大傳統(tǒng)市場裝機增速或逐漸趨于平穩(wěn)，新興市場因能源轉型、資源優(yōu)勢等因素，有望在低基數(shù)下實現(xiàn)高增，帶動全球需求持續(xù)增長，預計2025年全年光伏新增裝機維持10%以上增速，組件需求提升至650-700GW。目前美國市場具有顯著的溢價及超額盈利，我們認為美國光伏下游安裝施工就業(yè)人數(shù)龐大，犧牲裝機的政策或面臨巨大壓力，成本決定光伏需求持續(xù)向上趨勢不變；而高貿易壁壘帶來高溢價和高盈利，供給受限下具備“供美能力/補貼獲取資格”的企業(yè)有望繼續(xù)享受超額利潤。中東地區(qū)光照資源充足，隨著光伏成本持續(xù)下降，近年沙特、阿聯(lián)酋、土耳其等國家光伏迅速發(fā)展，政府通過電價補貼政策、大型投標計劃等積極推動能源轉型，疊加組件價格下降帶來經(jīng)濟性，預計中東地區(qū)光伏需求將快速增長。
風險提示
傳統(tǒng)能源價格大幅（向下）波動風險，國際貿易環(huán)境惡化風險，儲能、泛靈活性資源降本不及預期風險。
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