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 2024年回顧：品牌業(yè)績承壓、制造產(chǎn)銷兩旺，紡服指數(shù)跑輸大盤。1）前三季度業(yè)績回顧：今年前三季度紡織制造企業(yè)受益于下游品牌補(bǔ)庫，產(chǎn)銷兩旺，產(chǎn)能利用率提升帶動(dòng)利潤增速好于收入增速，業(yè)績普遍實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)以上增長。服裝家紡品牌公司受消費(fèi)需求疲弱、線下客流下滑影響，銷售壓力逐季增大，凈利潤受負(fù)向經(jīng)營杠桿拖累、下滑幅度大于收入；其中運(yùn)動(dòng)服飾表現(xiàn)相對(duì)較好。2）四季度以來近況更新：10-11月越南和中國紡織品出口快速增長，服裝零售較三季度好轉(zhuǎn)。品牌方面，10-11月服裝零售合計(jì)同比增長1.1%，較三季度明顯改善；其中10月增長8.0%，11月受消費(fèi)前置、雙十一大促活動(dòng)錯(cuò)期影響，服裝零售額同比下滑4.5%。10-11月天貓+京東+抖音三平臺(tái)，戶外保持較快增長，女裝、家紡雙位數(shù)增長。制造方面，10-11月越南紡織品和鞋類出口分別同比+18.2%和33.0%；中國紡織品出口同比增長12.4%，服裝和鞋類出口分別同比+5.3%和-1.9%，越南和中國出口增速較前三季度累計(jì)增長均有提速。大部分代工臺(tái)企10-11月營收實(shí)現(xiàn)同比正向增長，其中裕元、志強(qiáng)、東隆興、廣越實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)以上增長。3）行情回顧：今年A股港股紡服指數(shù)均跑輸大盤，制造與港股運(yùn)動(dòng)品牌股價(jià)相對(duì)穩(wěn)健，當(dāng)前板塊估值和EPS均調(diào)整較為充分，2025年品牌消費(fèi)基本面有望邊際向好，紡織制造公司分化預(yù)計(jì)更加明顯，低估值績優(yōu)企業(yè)兼具安全邊際和向上彈性。
　　主線一：消費(fèi)政策托底，把握細(xì)分成長性機(jī)會(huì)與復(fù)蘇高彈性潛力。
　　一、運(yùn)動(dòng)戶外產(chǎn)品增長穩(wěn)健，部分細(xì)分賽道高景氣：跑步、網(wǎng)球、羽毛球、登山滑雪等運(yùn)動(dòng)景氣度高，同時(shí)伴隨戶外旅游熱，對(duì)應(yīng)的跑鞋、網(wǎng)球鞋服、羽毛球鞋服、沖鋒衣、防曬服、滑雪鞋服產(chǎn)品銷售快速增長。從行業(yè)增長趨勢(shì)來看：1）跑步：跑步運(yùn)動(dòng)和跑鞋雖然已有較大規(guī)模，但熱度仍持續(xù)提升；從競爭格局看，馬拉松比賽國產(chǎn)跑鞋穿著率提升，國產(chǎn)品牌市場認(rèn)可度和市場份額提升。2）細(xì)分熱門賽道：后疫情時(shí)代，運(yùn)動(dòng)場景逐漸向戶外拓展，網(wǎng)球、羽毛球、戶外登山越野跑、滑雪等冰雪運(yùn)動(dòng)參與人次均快速增長，此外新疆哈爾濱等地旅游熱、服飾潮流穿搭也帶動(dòng)了戶外服飾銷售。
　　二、質(zhì)價(jià)比”消費(fèi)，以品質(zhì)升級(jí)、材料功能性為營銷賣點(diǎn)：1）全棉時(shí)代通過100%純棉的材質(zhì)教育吸引消費(fèi)者，棉柔巾成為爆品；衛(wèi)生巾行業(yè)近期負(fù)面事件爆出，公司衛(wèi)生巾品牌“奈絲公主”迎來快速增長；2）羽絨服作為功能性產(chǎn)品有消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)，休閑及運(yùn)動(dòng)羽絨服中高價(jià)格段銷售占比有所提升，波司登在高價(jià)格段休閑羽絨服中一超多強(qiáng)，近年來羽絨服主業(yè)產(chǎn)品升級(jí)助力價(jià)格提升，創(chuàng)新品類收入快速增長
　　三、家紡有望受益于國補(bǔ)及婚慶反彈：按照家紡需求結(jié)構(gòu)拆分：1）日常更換占比約在70%以上，受購買力影響，有望受益于國補(bǔ)帶動(dòng)，尤其頭部品牌產(chǎn)品價(jià)格相對(duì)較高，消費(fèi)者享受到的優(yōu)惠力度更大，對(duì)頭部品牌來說有更好的向上彈性。2）婚慶需求約占7%，家紡今年婚慶系列表現(xiàn)較差，明年有望回升。
　　四、性價(jià)比大眾休閑服飾，客群價(jià)格敏感，消費(fèi)復(fù)蘇彈性大，并帶動(dòng)正向經(jīng)營杠桿：成人、兒童休閑服飾與運(yùn)動(dòng)戶外服飾相比，受經(jīng)濟(jì)疲軟、消費(fèi)需求下滑影響大。大眾休閑品牌龍頭由于更具性價(jià)比，表現(xiàn)好于行業(yè)整體。由于客群相對(duì)價(jià)格敏感，預(yù)計(jì)短期國補(bǔ)優(yōu)惠以及中長期消費(fèi)復(fù)蘇有望帶動(dòng)品類更大的向上彈性。
　　主線二：關(guān)注海外產(chǎn)能布局完善，具備長期份額提升能力的制造龍頭。當(dāng)前市場對(duì)紡織制造企業(yè)擔(dān)憂主要集中在：一、特朗普上臺(tái)后加征關(guān)稅；二、今年高基數(shù)、以及下游消費(fèi)疲弱對(duì)上游的傳導(dǎo)，導(dǎo)致對(duì)未來成長持續(xù)性的擔(dān)憂。1）關(guān)于加稅，根據(jù)對(duì)特朗普1.0時(shí)期的復(fù)盤，在中美貿(mào)易摩擦最嚴(yán)重的2019年，宏觀層面中國服裝和運(yùn)動(dòng)鞋出口額出現(xiàn)明顯下滑。而對(duì)企業(yè)來說，由于大部分有直接出口業(yè)務(wù)的紡企當(dāng)時(shí)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能向東南亞轉(zhuǎn)移，故當(dāng)時(shí)影響就非常有限；加之在上一輪摩擦過后，紡織制造企業(yè)又有了進(jìn)一步的海外產(chǎn)能布局和擴(kuò)張，直接影響進(jìn)一步減弱。2）關(guān)于增長持續(xù)性，隨著下游本輪庫存周期的結(jié)束，未來制造商訂單與自身客戶銷售增長、客戶份額提升空間、新客拓展能力相關(guān)度提升。
　　主線三：高股息策略，關(guān)注盈利穩(wěn)定高分紅標(biāo)的。近年來隨經(jīng)濟(jì)增長放緩，上市企業(yè)業(yè)績?cè)鲩L預(yù)期下調(diào)，業(yè)績?cè)鲩L穩(wěn)健、股息收益率高的標(biāo)的吸引力凸顯，2022年以來A股高股息板塊超額收益率持續(xù)顯現(xiàn)。紡服行業(yè)部分細(xì)分賽道多具備市場集中度高（如運(yùn)動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈）、競爭格局優(yōu)化（男裝行業(yè)）、中高端市場頭部份額穩(wěn)定（家紡、女裝行業(yè)）的行業(yè)格局特點(diǎn)，龍頭企業(yè)往往保持領(lǐng)先、穩(wěn)健的業(yè)績?cè)鏊伲瑫r(shí)具備較好的盈利水平和ROE水平，現(xiàn)金流充足、分紅水平較高，故擁有確定性較強(qiáng)的股息收益率。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)需求恢復(fù)不及預(yù)期、海外經(jīng)濟(jì)衰退、國際政治經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)、市場競爭加劇