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核心推薦邏輯
　　衛(wèi)星化學(xué)是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的輕烴一體化龍頭，綜合優(yōu)勢(shì)明顯，盈利能力領(lǐng)先同行。同時(shí)，α-烯烴產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目積極推進(jìn)，將助力公司乙烯產(chǎn)能大幅躍升，α-烯烴、POE等高附加值新材料加速落地，打開公司成長(zhǎng)新空間。
　　乙烷裂解工藝優(yōu)勢(shì)顯著，公司C2板塊高成長(zhǎng)
　　賽道β：近年國(guó)內(nèi)乙烯產(chǎn)業(yè)高速發(fā)展，但仍存較大供需缺口，疊加海外產(chǎn)能增長(zhǎng)放緩，未來(lái)國(guó)內(nèi)新投產(chǎn)能有望得到較好消化。乙烯生產(chǎn)具多條技術(shù)路線，依托美國(guó)低價(jià)原料，乙烷裂解成本優(yōu)勢(shì)顯著。展望未來(lái)，美國(guó)乙烷供需寬松格局有望延續(xù)，看好乙烷價(jià)格中低位維持，乙烷裂解綜合優(yōu)勢(shì)長(zhǎng)存。
　　公司α：衛(wèi)星化學(xué)是國(guó)內(nèi)C2龍頭，公司采取乙烷裂解工藝，在美國(guó)擁有碼頭、管道等稀缺資源，擁有全球最大乙烷船隊(duì)，先發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯。同時(shí)，公司在現(xiàn)有250萬(wàn)噸/年乙烯產(chǎn)能基礎(chǔ)上，新建α-烯烴綜合利用高端新材料產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目，預(yù)計(jì)2025年底、2026年底分階段建成。項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，公司乙烯總產(chǎn)能將躍升至500萬(wàn)噸/年，同時(shí)布局α-烯烴、POE、聚α-烯烴等高附加值新材料，打開公司成長(zhǎng)新空間。
　　丙烯酸行業(yè)健康發(fā)展，公司C3產(chǎn)業(yè)鏈布局完善
　　賽道β：隨著萬(wàn)華化學(xué)、衛(wèi)星化學(xué)、巴斯夫新產(chǎn)能的落地，國(guó)內(nèi)丙烯酸行業(yè)迎來(lái)新擴(kuò)張，考慮行業(yè)高集中度、龍頭廠商投產(chǎn)節(jié)奏有序、全球丙烯酸需求穩(wěn)步增長(zhǎng)、以及海外無(wú)新項(xiàng)目投放，行業(yè)景氣度有望維持。2026年下半年開始，行業(yè)新產(chǎn)能建設(shè)將逐步放緩，丙烯酸及酯有望迎來(lái)中長(zhǎng)期景氣向上。
　　公司α：衛(wèi)星化學(xué)是國(guó)內(nèi)PDH及丙烯酸龍頭，目前已形成“丙烷-丙烯-聚丙烯/丙烯酸/丁辛醇-丙烯酸酯-高分子乳液/顏料中間體”的完整產(chǎn)業(yè)鏈，技術(shù)及規(guī)模一體化優(yōu)勢(shì)明顯，產(chǎn)品盈利持續(xù)優(yōu)于同行。
　　主要的預(yù)期差
　　1、核心預(yù)期差一：市場(chǎng)此前擔(dān)心特朗普2.0下，乙烷進(jìn)口或面臨被加征關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)。我們認(rèn)為，乙烷被加征進(jìn)口關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)低，并且2025年開始乙烷進(jìn)口關(guān)稅進(jìn)一步下調(diào)。2025年1月1日起，國(guó)務(wù)院關(guān)稅稅則委員會(huì)對(duì)部分商品的進(jìn)口關(guān)稅稅率和稅目進(jìn)行調(diào)整，其中乙烷新增了稅目并新增暫定稅率，進(jìn)口關(guān)稅稅率從原來(lái)的2%下調(diào)至1%。此次政策調(diào)整明確了乙烷在國(guó)家綠色轉(zhuǎn)型和資源戰(zhàn)略中的重要地位，體現(xiàn)了國(guó)家對(duì)烯烴原料輕質(zhì)化發(fā)展的引導(dǎo)和鼓勵(lì)。因此我們認(rèn)為乙烷后續(xù)被加征進(jìn)口關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)低，同時(shí)此次進(jìn)口關(guān)稅稅率的下調(diào)，有利于降低公司生產(chǎn)成本，公司C2板塊盈利水平和綜合競(jìng)爭(zhēng)力有望進(jìn)一步提升。
　　2、核心預(yù)期差二：市場(chǎng)擔(dān)心國(guó)內(nèi)乙烯產(chǎn)能未來(lái)兩年集中投產(chǎn)，乙烯價(jià)格或存較大下行壓力。我們認(rèn)為，乙烯價(jià)格有所支撐。一方面，目前國(guó)內(nèi)仍有1925萬(wàn)噸供需缺口，同時(shí)內(nèi)需回暖下國(guó)內(nèi)乙烯需求增速有望上行；而海外新增產(chǎn)能逐步放緩，因此新產(chǎn)能有望得到消化。另一方面，石腦油裂解仍為當(dāng)前主流路線，其成本對(duì)乙烯價(jià)格有一定支撐作用，目前國(guó)內(nèi)油制乙烯裝置仍處虧損狀態(tài)，行業(yè)開工意愿不強(qiáng)，增加檢修、以量換價(jià)策略或延續(xù)，乙烯價(jià)格有望得到支撐，而公司乙烷裂解路線成本優(yōu)勢(shì)顯著，開工率長(zhǎng)期處于高位，有望受益。
　　潛在的催化劑
　　α-烯烴產(chǎn)業(yè)園等新項(xiàng)目逐步落地、油氣價(jià)差擴(kuò)大、烯烴景氣上行、丙烯酸及酯景氣上行等都將帶動(dòng)公司盈利水平提升，驅(qū)動(dòng)股價(jià)上行。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　公司是國(guó)內(nèi)輕烴一體化龍頭，成本優(yōu)勢(shì)顯著，后續(xù)新增項(xiàng)目眾多，布局高端新材料，續(xù)力成長(zhǎng)曲線，加速產(chǎn)業(yè)鏈升級(jí)。我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年歸母凈利潤(rùn)分別為56.62/68.39/93.85億元，EPS分別為1.68/2.03/2.79元，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)PE為12.1/10.0/7.3倍。參考可比公司估值，給予2025年13倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)市值889億元，目標(biāo)價(jià)26.39元，目標(biāo)空間30%，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　新產(chǎn)能釋放不及預(yù)期、匯率風(fēng)險(xiǎn)、原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。