| 上傳日期： |
2025/2/28 |
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| 977KB |
| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
浦銀國際 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
陽景，胡澤宇 |
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公司4Q24收入大致符合預(yù)期，經(jīng)營虧損略好于預(yù)期。2025年收入指引大致符合市場預(yù)期。維持“買入”評(píng)級(jí)和目標(biāo)價(jià)。
4Q24收入大致符合預(yù)期，經(jīng)營虧損略好于預(yù)期：4Q24公司實(shí)現(xiàn)1.085億美元產(chǎn)品凈收入（+65% YoY, +6.5% QoQ），大致符合Visible Alpha（VA）一致預(yù)期和我們預(yù)期，核心產(chǎn)品艾加莫德略超預(yù)期，其他現(xiàn)有產(chǎn)品環(huán)比較為穩(wěn)定；凈虧損8,168萬美元(-14.4% YoY, +96% QoQ)，高于VA預(yù)期和我們預(yù)期，主要受到2,342萬美元匯兌損失影響。4Q24產(chǎn)品毛利率為61.5%，同比平穩(wěn)，環(huán)比下降2.6 ppts；銷售行政費(fèi)用同比穩(wěn)定（0% YoY,+22.9% QoQ）；研發(fā)費(fèi)用為5,225萬美元，同比環(huán)比均有所下降（-36.2%YoY, -20.8% QoQ）。因此，4Q24 GAAP經(jīng)營虧損為6,789萬美元(-45.2%YoY, +0.1% QoQ)，環(huán)比穩(wěn)定，略好于VA預(yù)期和我們預(yù)期；Non-GAAP經(jīng)營虧損亦下降至4,762萬美元（vs.3Q24：4,820萬美元）。
2025年指引大致符合市場預(yù)期：公司于此次年報(bào)業(yè)績會(huì)給出2025年整體產(chǎn)品收入指引，預(yù)計(jì)2025年實(shí)現(xiàn)5.6-5.9億美元收入（40.4%-45.4%YoY），大致符合市場預(yù)期，主要受艾加莫德持續(xù)強(qiáng)勁增長疊加現(xiàn)有產(chǎn)品穩(wěn)定增長驅(qū)動(dòng)。盈利端，公司維持之前指引，即Non-GAAPOP預(yù)計(jì)將于4Q25實(shí)現(xiàn)盈利。
艾加莫德持續(xù)強(qiáng)勁增長，我們預(yù)測其2025年有望實(shí)現(xiàn)約1.5億美元銷售：艾加莫德(包含靜脈注射和皮下注射劑型)于4Q24實(shí)現(xiàn)3千萬美元銷售額（+492% YoY,+10% QoQ），2024年實(shí)現(xiàn)9,360萬美元銷售額（vs.2023年：1,000萬美元），略超出我們此前預(yù)測的9,100萬美元全年銷售額（詳情見我們業(yè)績前瞻報(bào)告）。公司表示，目前已有2,000+名醫(yī)生開具過艾加莫德處方，其中處方過3個(gè)周期以上醫(yī)生數(shù)量顯著增加，MG病人復(fù)購比例在4Q24持續(xù)提升至40%（vs.3Q24: 30%,2Q24:10%）。展望2025年，公司計(jì)劃完成對85%市場潛力的覆蓋（vs.2024年：65%市場潛力），隨著滲透率的進(jìn)一步提升、更多病人復(fù)購比例提升帶來的治療周期的提升，我們預(yù)測艾加莫德銷售額有望進(jìn)一步增長至約1.5億美元。
公司2025年催化劑密集，建議重點(diǎn)關(guān)注DLL3 ADC一期數(shù)據(jù)更新及潛在出海。具體來說，（1）多款藥物將提交中國NDA：KarXT(精神分裂癥，預(yù)計(jì)2025年初已提交)、TIVDAK(2L+ CC，預(yù)計(jì)1Q25提交)、瑞普替尼（NTRK+實(shí)體瘤，預(yù)計(jì)1H25）、愛普盾(2L+ NSCLC、1LPC,均預(yù)計(jì)2025年)、Bemarituzumab(1LGC，預(yù)計(jì)1H25)；(2)重磅全球管線產(chǎn)品ZL-1310 (DLL3 ADC)有望在2Q25醫(yī)學(xué)會(huì)議上讀出更新的2L+ SCLC一期ORR/DOR/安全性數(shù)據(jù)（約70個(gè)病人數(shù)據(jù)，包括50個(gè)病人劑量優(yōu)化數(shù)據(jù)和19個(gè)病人劑量爬坡數(shù)據(jù)），2H25預(yù)計(jì)將開啟2L+ SCLC單用關(guān)鍵臨床試驗(yàn)及公布1LSCLC聯(lián)用一期劑量爬坡數(shù)據(jù)，以及有望實(shí)現(xiàn)潛在出海授權(quán)（我們預(yù)計(jì)可能于一期更新數(shù)據(jù)公布后）；（3）其他重要數(shù)據(jù)讀出包括Bemarituzumab全球三期兩藥聯(lián)用數(shù)據(jù)讀出（預(yù)計(jì)1H25）及全球三期三藥聯(lián)用數(shù)據(jù)讀出（預(yù)計(jì)2H25）、ZL-1102 (IL-17)二期中期數(shù)據(jù)分析（預(yù)計(jì)1H25）等。
維持“買入”評(píng)級(jí)及目標(biāo)價(jià)（美股55美元、港股43港元）：我們微調(diào)了2025E凈虧損和2026E凈盈利，主要由于輕微上調(diào)2025E、2026E艾加莫德收入預(yù)測及輕微上調(diào)銷售行政費(fèi)用預(yù)測。同時(shí)我們引入2027E預(yù)測?；贒CF估值（WACC：10.2%，永續(xù)增長率：3%），我們維持公司美股/港股目標(biāo)價(jià)（55美元/43港元）和“買入”評(píng)級(jí)。
投資風(fēng)險(xiǎn)：艾加莫德銷售不及預(yù)期、ZL-1310數(shù)據(jù)不及預(yù)期或出海進(jìn)度不及預(yù)期、晚期研發(fā)管線藥物獲批延誤或后續(xù)商業(yè)化不及預(yù)期、運(yùn)營費(fèi)用控制不及預(yù)期。
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