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投資摘要：
　　2025年以來，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)緩慢修復(fù)，煤炭板塊跌幅明顯。2025年初至2月28日，煤炭板塊累計(jì)跌幅13.72%。滬深300指數(shù)累計(jì)跌幅1.14%，煤炭跑輸滬深300指數(shù)12.58個(gè)百分點(diǎn)，在30個(gè)申萬一級(jí)行業(yè)分類中排名第三十。
　　基本面展望：動(dòng)力煤供需兩弱，政策加碼疊加煤炭兩協(xié)會(huì)發(fā)布倡議書，二季度煤價(jià)有望止跌回穩(wěn)。2025年1-2月煤炭價(jià)格持續(xù)下跌。前期市場受到供需兩弱的影響，煤炭價(jià)格出現(xiàn)下跌，創(chuàng)下四年新低。長協(xié)煤政策仍然是煤價(jià)的穩(wěn)定器。需求端：即使受新能源發(fā)電方式的沖擊，煤炭發(fā)電依舊是發(fā)電主力，發(fā)電量上升帶動(dòng)電煤需求增加，二季度煤炭發(fā)電極有可能依舊將維持在發(fā)電主力的位置不變，考慮到中國火電需求預(yù)計(jì)保持韌性，若夏季水電不及預(yù)期疊加高溫反復(fù)，二季度階段性煤炭價(jià)格有望超預(yù)期。2025年2月28日，中國煤炭工業(yè)協(xié)會(huì)、中國煤炭運(yùn)銷協(xié)會(huì)發(fā)布倡議書，煤價(jià)有望止跌回穩(wěn)。面對煤炭市場價(jià)格快速下滑，行業(yè)效益持續(xù)下降，倡議書從“嚴(yán)格執(zhí)行電煤合同嚴(yán)格兌現(xiàn)”、“推動(dòng)煤炭產(chǎn)量控制”、“推動(dòng)原煤全部入洗”、“控制劣質(zhì)煤進(jìn)口”、“加強(qiáng)行業(yè)自律”五個(gè)維度對煤炭行業(yè)發(fā)展提出倡議，煤炭供給有望有序控制，進(jìn)而改善行業(yè)供需平衡，有助于減少煤價(jià)非理性波動(dòng)，二季度煤價(jià)有望止跌回穩(wěn)。
　　估值展望：估值有所上升但仍處于低位，疊加市值考核推進(jìn)，核心價(jià)值有望提升。隨著經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和政策加持，行業(yè)的決策模式，從依靠資本開支拉動(dòng)凈利潤增長的決策模式，開始轉(zhuǎn)向看重投入產(chǎn)出的投資回報(bào)率。資本市場的定價(jià)機(jī)制，將從單純以凈利潤單一指標(biāo)，轉(zhuǎn)向更加看重股東回報(bào)的自由現(xiàn)金流，進(jìn)而周期股的重估。煤炭板塊的估值雖然有所上升，當(dāng)前煤炭板塊PE仍然處于較低水平。2025年2月28日，當(dāng)前煤炭板塊PE為9.77倍，相較于歷史低位（8.35倍）有所上漲，但小于中位數(shù)13.20倍，仍然處于較低水平。當(dāng)前煤炭板塊PB有所上升，仍處于較低水平。2025年2月28日，煤炭板塊市凈率PB（MRQ）為1.29倍，小于中位數(shù)1.67倍，仍處于較低水平。自2024年9月為進(jìn)一步引導(dǎo)上市公司關(guān)注自身投資價(jià)值，切實(shí)提升投資者回報(bào)，中國證監(jiān)會(huì)就《上市公司監(jiān)管指引第10號(hào)-市值管理（征求意見稿）》公開征求意見。2024年4月國務(wù)院發(fā)布“新國九條”提出強(qiáng)化上市公司現(xiàn)金分紅監(jiān)管。在煤炭行業(yè)持續(xù)盈利的背景下，提高分紅比例已成為行業(yè)普遍共識(shí)，同時(shí)煤炭行業(yè)作為國資重地，隨著市值管理考核在央企及地方國企間陸續(xù)推進(jìn)，結(jié)合國務(wù)院國資委提出的“一利五率”且重視ROE的考核方向，高分紅有助于提升ROE，煤炭上市公司分紅水平有望持續(xù)提升，核心資產(chǎn)價(jià)值有望提升。
　　投資建議：政策加碼，多頻次高分紅和低估值，煤炭核心紅利價(jià)值資產(chǎn)有望再起，適合充當(dāng)投資收益的堅(jiān)實(shí)底盤，值得重點(diǎn)配置。2024年9月政治局會(huì)議開啟經(jīng)濟(jì)支持新篇章，國內(nèi)政策推動(dòng)中長期資金入市，紅利資產(chǎn)資金池有望持續(xù)擴(kuò)容。近期六部門聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于推動(dòng)中長期資金入市工作的實(shí)施方案》主要舉措包括推動(dòng)商業(yè)保險(xiǎn)資金、全國社會(huì)保障基金、基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資、企（職）業(yè)年金等股票類資產(chǎn)投資比例提升；推動(dòng)以上資金全面實(shí)行三年以上的長周期考核；引導(dǎo)上市公司加大股份回購力度，落實(shí)一年多次分紅政策。我們認(rèn)為政策持續(xù)的推動(dòng)下，有望增加保險(xiǎn)、社保等長線資金入市的規(guī)模，同時(shí)完善長期考核機(jī)制，使得資金從追求短期收益轉(zhuǎn)變?yōu)樽⒅亻L期價(jià)值創(chuàng)造，而紅利資產(chǎn)作為穩(wěn)定低風(fēng)險(xiǎn)穩(wěn)定分紅回報(bào)的資產(chǎn)，有望繼續(xù)得到長線資金的青睞，紅利資產(chǎn)的資金池有望持續(xù)擴(kuò)容，繼續(xù)利好紅利的投資策略。
　　紅利資產(chǎn)得益于較高的股息率，煤炭作為穩(wěn)態(tài)高股息（競爭格局穩(wěn)定、增速低、現(xiàn)金流穩(wěn)定、高分紅）的代表，擬增加分紅頻次，仍適合充當(dāng)投資收益的堅(jiān)實(shí)底盤，尤其值得重點(diǎn)配置。2025年二季度配置建議遵循以下思路：（1）長久期盈利穩(wěn)定性與盈利可預(yù)見性的優(yōu)質(zhì)龍頭受益標(biāo)的：中國神華、陜西煤業(yè)；（2）煤電聯(lián)營一體化受益標(biāo)的：電投能源、新集能源；（3）成長性突出：廣匯能源、華陽股份、兗礦能源、淮北礦業(yè)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇程度不及預(yù)期，行業(yè)面臨有效需求不足，政策對煤炭供給影響不及預(yù)期、煤價(jià)波動(dòng)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。