>> 浙商證券-債市專題研究：基于中國(guó)視角看美國(guó)“化債”-250313
| 上傳日期： |
2025/3/13 |
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| 格式： |
pdf 共12頁(yè) |
來源： |
浙商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
覃漢,崔正陽(yáng) |
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核心觀點(diǎn)
當(dāng)財(cái)政盈虧平衡問題成為推進(jìn)減稅政策的潛在阻礙，美國(guó)版“化債”或漸行漸近。增收節(jié)支，雙管齊下推進(jìn)去杠桿過程中，經(jīng)濟(jì)預(yù)期或?qū)⑸儯》ネ嘶虺蔀闈撛诼窂?。映射至金融市?chǎng)，美股或面臨多重壓力，美債利率下行空間有望打開。
我國(guó)宏觀部門杠桿率變化歷程回顧
?、?008-2015年為全面加杠桿時(shí)期，我國(guó)選擇以加杠桿、擴(kuò)內(nèi)需的方式積極應(yīng)對(duì)金融危機(jī)挑戰(zhàn)。政策支持下，地方政府融資平臺(tái)得以快速發(fā)展。全面加杠桿在這一時(shí)期確實(shí)實(shí)現(xiàn)了對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的有效托底，但地方政府債務(wù)問題也日益嚴(yán)峻。
②2016-2019年為全面去杠桿時(shí)期。增速換擋疊加產(chǎn)能釋放，供需錯(cuò)配問題日漸突出，2015年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議正式提出供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，明確去產(chǎn)能、去庫(kù)存、去杠桿、降成本、補(bǔ)短板的主線任務(wù)。本輪全面去杠桿以鋼鐵、煤炭等過剩產(chǎn)業(yè)為抓手，推動(dòng)去產(chǎn)能與去杠桿齊頭并進(jìn)。政策轉(zhuǎn)向后，地方政府融資平臺(tái)逐漸步入規(guī)范發(fā)展期，標(biāo)志著新一輪對(duì)融資平臺(tái)公司監(jiān)管政策收緊的開始。同時(shí)，為有效解決金融部門過度加杠桿所導(dǎo)致的資金空轉(zhuǎn)等問題，推動(dòng)資金向中小微企業(yè)流動(dòng)，央行等金融監(jiān)管部門開始推進(jìn)金融去杠桿。去杠桿可理解為“以量換價(jià)”，以短期“陣痛”換取長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，在推進(jìn)本輪經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型過程中，房地產(chǎn)業(yè)有效發(fā)揮了托底作用。映射至金融市場(chǎng)，權(quán)益市場(chǎng)波瀾不驚，債券市場(chǎng)牛長(zhǎng)熊短。
?、?020年以來穩(wěn)杠桿時(shí)期。2020年公共衛(wèi)生事件對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展節(jié)奏造成較大沖擊，穩(wěn)增長(zhǎng)核心訴求驅(qū)動(dòng)下，我國(guó)再度由去杠桿轉(zhuǎn)變?yōu)榉€(wěn)杠桿，表現(xiàn)為居民部門及非金融企業(yè)部門杠桿率基本穩(wěn)定，加杠桿空間及意愿有限，逆周期調(diào)節(jié)驅(qū)動(dòng)下政府部門成為加杠桿主力軍，中央上、地方穩(wěn)或成為核心基調(diào)。
以中鑒外，美國(guó)版“化債”將如何演繹？
橫向?qū)Ρ葋砜?，中美兩?guó)各部門杠桿率水平存在顯著差別，我國(guó)非金融企業(yè)及居民部門杠桿率水平較高，中央及地方政府杠桿率相對(duì)較低。美國(guó)則恰恰相反，政府部門成為加杠桿主力。
美國(guó)需要“化債”嗎？當(dāng)財(cái)政盈虧平衡問題成為推進(jìn)減稅政策的潛在阻礙，如何增收節(jié)支成為擺在特朗普政府面前的現(xiàn)實(shí)問題。特朗普政府之所以需要推進(jìn)美國(guó)版“化債”，出發(fā)點(diǎn)或在于其推動(dòng)將2017年TCJA法案永久化的核心政策主張。
如何“化債”？增收節(jié)支，雙管齊下推進(jìn)去杠桿。收入端，特朗普政府以縮小貿(mào)易逆差為理由，提出對(duì)等關(guān)稅概念，對(duì)歐洲、加拿大、墨西哥等多個(gè)國(guó)家或地區(qū)揮舞關(guān)稅大棒，同時(shí)倒逼其他國(guó)家企業(yè)去美國(guó)投資建廠，在推進(jìn)美國(guó)再工業(yè)化的同時(shí)增加新的稅源。支出端，以DOGE為主體在政府范圍內(nèi)掀起大范圍節(jié)支運(yùn)動(dòng)。針對(duì)天量美債及利息支出壓力，或引導(dǎo)美債收益率下行以緩解付息壓力，以美債換保護(hù)的做法或成為美國(guó)“化債”的潛在路徑之一。
影響幾何？經(jīng)濟(jì)預(yù)期或?qū)⑸?，小幅衰退或成為潛在路徑。特朗普政府或有采取“小?cái)政”方針的可能性，財(cái)政收縮不僅直接作用于美國(guó)經(jīng)濟(jì)，同時(shí)還可能對(duì)市場(chǎng)預(yù)期產(chǎn)生額外擾動(dòng)，不排除美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩甚至出現(xiàn)小幅衰退的潛在路徑。映射至金融市場(chǎng)，美股或面臨多重壓力，美債利率下行空間有望打開。
風(fēng)險(xiǎn)提示
美聯(lián)儲(chǔ)政策路徑或存在較大不確定性；美國(guó)宏觀政策或出現(xiàn)超預(yù)期變化。
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