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市場回顧
　　2025年2月，資金面緊平衡局面遲遲未解，債基贖回反饋擔(dān)憂再現(xiàn)，現(xiàn)券收益率全線上行，國債期貨大幅下跌。節(jié)后現(xiàn)券、國債期貨先走強(qiáng)后回落，整體波動(dòng)幅度有限。隨后資金面緊平衡局面遲遲未得到緩解，地產(chǎn)利好、民營企業(yè)座談會(huì)等政策消息不斷，股市延續(xù)偏強(qiáng)。疊加1月社融信貸數(shù)據(jù)超預(yù)期，國債期貨一路下跌。債基理財(cái)贖回加劇，債市負(fù)反饋擔(dān)憂浮現(xiàn)更是“推波助瀾”。臨近月末，資金面邊際轉(zhuǎn)松，特朗普再次宣稱對多國提升關(guān)稅，全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)出現(xiàn)risk-off。股市高開低走，現(xiàn)券收益率偏強(qiáng)震蕩，國債期貨階段性反彈。進(jìn)入3月，兩會(huì)召開，資金面如期企穩(wěn)，但股市偏強(qiáng)、降息預(yù)期重估及銀行兌現(xiàn)浮盈之下，現(xiàn)券收益率大幅調(diào)整，長端、超長端調(diào)整較多，曲線走陡?？疹^力量壓制下，短期、長期國債期貨跌幅更是明顯。
　　現(xiàn)券研判
　　1.9%左右的十年國債已經(jīng)基本完成了對之前極致預(yù)期的修正，債市的需求力量并沒有徹底消失，宏觀邏輯還有反復(fù)可能，外需風(fēng)險(xiǎn)還未兌現(xiàn)，債市更多是對透支的修正，不是趨勢性的反轉(zhuǎn)。對于配置盤，債市經(jīng)歷調(diào)整后，性價(jià)比也在修復(fù)，已經(jīng)進(jìn)入配置區(qū)間。轉(zhuǎn)機(jī)關(guān)注二季度，需要貨幣政策（降準(zhǔn)和購債）、基本面表現(xiàn)、特朗普關(guān)稅、一級發(fā)行等標(biāo)志性事件才能帶來大級別的變盤機(jī)會(huì)。建議配置型機(jī)構(gòu)可以開啟逢高建倉模式，尤其地方債、老券等；交易盤短期仍需提防風(fēng)險(xiǎn)，關(guān)注有無脈沖式超調(diào)機(jī)會(huì)。存單短債確定性最好，兩周前已具備投資價(jià)值。
　　衍生品方向策略
　　國債期貨：短期內(nèi)或企穩(wěn)。長端和超長端基差保護(hù)墊相對較厚，如果對后市偏樂觀，可以用它們來博反彈，但是股市分流資金對長端和超長端影響也相對更大。對于套保盤而言，TS合約和TF合約基差較低，可以考慮用套保成本較低的這兩個(gè)品種進(jìn)行套保。IRS：暫不推薦。3月資金結(jié)構(gòu)有所改善，但資金面實(shí)質(zhì)性轉(zhuǎn)松尚待基本面表現(xiàn)、關(guān)稅沖擊等宏觀信號，整體不宜太樂觀。2月以來IRS利率有所回升，目前carry收窄至-18BP上下，我們暫不推薦IRS方向策略。
　　國債期貨交易策略
　　期現(xiàn)策略：關(guān)注TS、TF、TL2506合約正套機(jī)會(huì)。TS、TF、TL合約CTD的IRR較3M存單收益率有一定優(yōu)勢，推薦關(guān)注TS、TF、TL合約的IRR正套策略?；畈呗裕和扑]做多TS合約基差。TS合約基差為-0.32元（截至25年3月17日），處于較低水平，可適當(dāng)關(guān)注做多TS合約基差的機(jī)會(huì)，尤其是季末前資金利率中樞預(yù)計(jì)維持高位震蕩?？缙诓呗裕荷行璧却Ｓ捎谶h(yuǎn)月合約流動(dòng)性暫不佳，跨期策略尚需等待?？缙贩N策略：關(guān)注曲線走平的機(jī)會(huì)。中短端走出負(fù)Carry，長端性價(jià)比修復(fù)，預(yù)計(jì)后續(xù)均震蕩下行。由于中短端受資金利率制約更明顯，季末和政府債發(fā)行擾動(dòng)下資金利率或高位震蕩，長端相對房貸利率等性價(jià)比凸顯，收益率曲線預(yù)計(jì)小幅走平。
　　IRS交易策略
　　期差策略：近日利率互換期差有所回升，不過仍處于歷史低位。但I(xiàn)RS曲線變化不及現(xiàn)券、期貨，且IRS平倉較難，因此暫不推薦?；畈呗裕簳翰煌扑]。存單在經(jīng)歷大幅調(diào)整后估值吸引力較高，具備配置價(jià)值。1YShibor3M/FR007基差僅在5BP附近波動(dòng)，處于自2014年以來的歷史低位區(qū)間。做多/做空基差策略性價(jià)比不高，不如直接買NCD獲取票息收益。養(yǎng)券回購：1Y和5Y均缺乏空間，暫不推薦。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：關(guān)稅加征幅度超預(yù)期、財(cái)政規(guī)模大幅低于預(yù)期。