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核心觀點(diǎn)
　　2024年收入超過30億元，達(dá)成年初目標(biāo)。2024年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入30.21億元/同比+18.6%，歸母凈利潤3.88億元/同比+18.0%；其中4Q24實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入6.93億元/同比+31.1%，歸母凈利潤0.55億元/同比-2.1%。凈利潤增速慢于收入主要系貨折及費(fèi)用投入增加。公司擬分紅2.48億元，分紅率達(dá)64%。
　　2024年產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，Q4大眾產(chǎn)品有所提速。分產(chǎn)品看，2024年300元以上/100-300元/100元以下產(chǎn)品收入5.66/14.87/8.49億元，同比+41.2%/+15.4%/+4.0%；全年產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)趨勢較好，100元以上產(chǎn)品占比達(dá)70.7%，300元以上年份系列推進(jìn)政企用戶工程，金徽28年/18年增長較快。單24Q4看，300元以上/100-300元/100元以下產(chǎn)品收入同比+29.3%/+17.2%/+23.8%，兩頭產(chǎn)品增速較快預(yù)計(jì)系中高檔產(chǎn)品24Q3訂貨會(huì)后陸續(xù)發(fā)貨，同時(shí)24Q4開展低端產(chǎn)品春節(jié)旺季備貨。
　　省內(nèi)營銷轉(zhuǎn)型效果較好，基本盤市場顯現(xiàn)韌性。分地區(qū)看，2024年24年省內(nèi)/省外收入22.31/6.70億元，同比+16.14%/+14.67%；單Q4省內(nèi)/省外收入5.08/1.24億元，同比+24.5%/+10.4%。省內(nèi)市場公司堅(jiān)持營銷轉(zhuǎn)型，費(fèi)用等資源傾斜消費(fèi)者端，轉(zhuǎn)化成效逐步顯現(xiàn)，各價(jià)位產(chǎn)品市占率均有提升；省外市場聚焦大西北根據(jù)地，寧夏/內(nèi)蒙/青海表現(xiàn)較好，陜西市場逐步推進(jìn)C端營銷轉(zhuǎn)型，華東、北方市場受到全國白酒消費(fèi)疲弱影響，繼續(xù)優(yōu)化商業(yè)模式。
　　貨折增加拖累毛利率，全年凈利率同比-0.06pcts。毛利率看，2024年300元以上/100-300元/100元以下產(chǎn)品毛利率同比-2.15/-1.36/-0.30pcts，主因公司提升促銷力度、通過贈(zèng)酒&品鑒等培育消費(fèi)者，貨折加大沖減收入影響噸價(jià)；單Q4毛利率同比-8.29pcts。費(fèi)用率整體穩(wěn)中有降，2024年銷售費(fèi)用率19.7%/同比-1.29pcts，管理費(fèi)用率10.1%/同比-0.72pcts；單Q4銷售費(fèi)用率17.5%/同比-2.36pcts，管理費(fèi)用率8.5%/同比-3.62pcts。
　　Q4現(xiàn)金流表現(xiàn)較好，春節(jié)回款順暢。2024Q4公司銷售收現(xiàn)9.32億元/同比+27.4%，經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額2.09億元/同比+1.9%，截至24年底公司合同負(fù)債6.38億元/環(huán)比增加1.62億元，預(yù)計(jì)主要系Q4訂貨會(huì)促回款、省外春節(jié)回款前置所致。
　　投資建議：白酒消費(fèi)需求仍處于弱復(fù)蘇階段，省內(nèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)仍需積極的費(fèi)用投入培育消費(fèi)者，下調(diào)此前收入及凈利潤預(yù)測并引入2027年預(yù)測，預(yù)計(jì)2025-27年公司收入32.69/36.16/40.49億元，同比+8.2%/+10.6%/+11.9%（前值25/26年收入+16%/+15%）；歸母凈利潤4.09/4.64/5.51億元，同比+5.3%/+13.6%/+18.7%（前值25/26年凈利潤+18%/+18%），當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2025/26年23.6/20.8倍P/E，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)及白酒需求復(fù)蘇不及預(yù)期；省內(nèi)外競爭加劇等。