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事項(xiàng)：
　　3月25日晚，渝農(nóng)商行披露2024年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入282.61億元，同比增長1.09%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤115.13億元，同比增長5.6%。不良貸款率環(huán)比略升1bp至1.18%，撥備覆蓋率環(huán)比上升4.9pct至363%。
　　評論：
　　四季度息差逆勢回升帶動營收增速回正；成本降、質(zhì)量穩(wěn)，歸母凈利潤同比增速超5%。1）核心營收能力增強(qiáng)，其他非息收入繼續(xù)支撐。4Q24單季營收67.47億，同比增速由3Q24負(fù)增轉(zhuǎn)為11.4%的高增，一方面是由于規(guī)模穩(wěn)健增長以及單季息差逆勢提升，促使4Q24凈利息收入同比恢復(fù)4.4%正增；另一方面是四季度債市利率下行下，其他非息收入保持較快增長，繼續(xù)支撐營收增長；2）資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)定，撥備反哺歸母凈利潤超5%增長。渝農(nóng)商行24年歸母凈利潤同比增5.6%，較前三季度上升2.05pct，一方面是成本有效管控，成本收入比較去年末下降2.08pct至31.86%；另一方面是資產(chǎn)質(zhì)量總體平穩(wěn)，撥備覆蓋率超360%，較為充足，撥備少提反哺利潤。
　　緊抓區(qū)域發(fā)展機(jī)遇，渝農(nóng)商行規(guī)模增長提速，存貸款余額均保持重慶第一。作為全國最大的農(nóng)商行（總資產(chǎn)超1.5萬億），渝農(nóng)商行生息資產(chǎn)保持穩(wěn)健增長并有加快趨勢，同比增長5.15%，增速環(huán)比+0.22pct，一方面是四季度抓住債市投資機(jī)遇，債券投資同比增長4.88%；另一方面聚焦國家重大戰(zhàn)略和重慶當(dāng)?shù)刂攸c(diǎn)優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)，信貸規(guī)模增速也較快，較3Q24上升0.23pct至5.55%，主要是對公貸款保持較快增速的同時，零售貸款有所改善。1）對公端：Q4末一般對公貸款同比增9.3%，主要加大對成渝雙城經(jīng)濟(jì)圈、西部陸海新通道以及“33618”現(xiàn)代制造業(yè)集群體系金融服務(wù)，貸款余額分別為264.73億、545.56億以及超660億；2）零售端：24年末零售貸款恢復(fù)正增，同比增長0.55%，增速環(huán)比+0.93pct，主要是由于信用卡業(yè)務(wù)增長較快，24年落地首個“總對總”新能源汽車分期項(xiàng)目——小米汽車項(xiàng)目，成為小米汽車金融服務(wù)官方合作伙伴中首家地方法人銀行。信用卡場景多樣化，2024年新增信用卡發(fā)卡10.51萬張、客戶8.01萬戶，用信余額凈增16.74億元。
　　Q4資產(chǎn)端收益率降幅收窄，息差逆勢回升。4Q24測算單季年化息差1.61%，環(huán)比Q3上升4bp，主要是由于生息資產(chǎn)收益率降幅收窄。1）資產(chǎn)端：4Q24測算單季生息資產(chǎn)收益率環(huán)比下降2bp至3.24%（3Q24降幅為11bp），或由于第四季度對公端貸款定價趨穩(wěn)。24年末公司貸款/零售貸款收益率分別較1H24下降10bp/19bp至4.15%/4.21%。2）負(fù)債端：4Q24測算單季計(jì)息負(fù)債成本率環(huán)比下降5bp至1.73%。主要是存款結(jié)構(gòu)優(yōu)化及存款掛牌利率下調(diào)的遞延效應(yīng)顯現(xiàn)。活期存款占比環(huán)比+1.6pct至26.1%。存款成本率較1H24下降6bp至1.73%。
　　資產(chǎn)質(zhì)量保持穩(wěn)定，地產(chǎn)不良基本出清。4Q24渝農(nóng)商行不良率環(huán)比略升1bp至1.18%，其中公司貸款資產(chǎn)質(zhì)量延續(xù)改善，公司/個人貸款不良率分別較上半年-3bp/+2bp至1.04%/1.6%。零售貸款風(fēng)險暴露導(dǎo)致單季不良凈生成率及關(guān)注率略有波動，分別環(huán)比+6bp、較1H24+5bp至0.91%、1.46%。不過逾期率明顯改善，較1H24下降20bp至1.32%。值得注意的是，此前渝農(nóng)商行對公房地產(chǎn)不良貸款率較高，主要是由于一筆3.2億的當(dāng)?shù)孛駹I房地產(chǎn)不良貸款較難處置，至2024年末該筆不良貸款已出清。
　　投資建議：渝農(nóng)商行深耕重慶縣域地區(qū)，低成本負(fù)債優(yōu)勢顯著，營收業(yè)績增速改善，資產(chǎn)質(zhì)量保持穩(wěn)定。渝農(nóng)緊抓成渝地區(qū)雙城經(jīng)濟(jì)圈、西部陸海新通道等國家級戰(zhàn)略機(jī)遇，助力打造“33618”現(xiàn)代制造業(yè)集群體系，未來業(yè)務(wù)增量市場空間仍較大。目前股息率較高，仍然具備較好的投資價值。預(yù)計(jì)2025E-2027E公司營收同比增速分別為2.3%、4.4%、5.7%（25-26E前值為0.4%、5.1%），歸母凈利潤增速分別為5.4%、5.9%、5.0%（25-26E前值為2.6%、6.6%）。當(dāng)前股價對應(yīng)2025EPB為0.53X，近五年公司歷史平均PB在0.48X，結(jié)合當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境，考慮當(dāng)前公司所處區(qū)域優(yōu)勢、業(yè)務(wù)特色和優(yōu)質(zhì)客群給予的增長潛力，給予公司2025E目標(biāo)PB 0.6X，對應(yīng)A股/H股目標(biāo)價6.89元/6.04港幣，維持“推薦”評級。
　　風(fēng)險提示：經(jīng)濟(jì)增長不及預(yù)期；特定區(qū)域風(fēng)險暴露；信貸投放不及預(yù)期。