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業(yè)績(jī)表現(xiàn)符合預(yù)期。2024年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1069.35億元，yoy+108.9%，增速落于預(yù)增公告增速區(qū)間中游（預(yù)增公告增速區(qū)間為100%-120%），主要受益于權(quán)益市場(chǎng)反彈態(tài)勢(shì)下投資業(yè)績(jī)同比大幅提升。公司2024年每股股息同比大增51.2%至0.65元，股利支付率為17%，對(duì)應(yīng)3月26日A/H收盤(pán)價(jià)股息率分別為1.7%/4.5%，預(yù)計(jì)后續(xù)在分紅政策中對(duì)每股股息絕對(duì)值增長(zhǎng)的考量有望提升。
　　下調(diào)投資收益率、風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率假設(shè)，投資驅(qū)動(dòng)EV增速依然亮眼。24年長(zhǎng)端利率大幅下行，公司調(diào)整經(jīng)濟(jì)假設(shè)，投資收益率假設(shè)下降50bps至4.0%，普通型/浮動(dòng)收益型業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率假設(shè)分別為8%（維持不變）/7.2%（下降80bps）；截至24年末，EV yoy+11.2%至1.40萬(wàn)億元，受益于投資回報(bào)差異的大幅正貢獻(xiàn)，不考慮評(píng)估方法、模型及假設(shè)的變化的影響，EV同比增長(zhǎng)22.8%。
　　假設(shè)調(diào)整前NBV yoy+24.3%，略超預(yù)期。不考慮經(jīng)濟(jì)假設(shè)調(diào)整，2024年NBV yoy+24.3%至458.05億元（我們預(yù)計(jì)yoy+23%）；經(jīng)濟(jì)假設(shè)調(diào)整后，NBV為337.09億元，較調(diào)整前下降26.4%。1）量：24年新單保費(fèi)yoy+1.6%至2141.72億元，長(zhǎng)險(xiǎn)首年新單yoy-1.6%至1322.06億元；2）價(jià)：首年保費(fèi)口徑下，假設(shè)調(diào)整前個(gè)險(xiǎn)NBVM yoy+3.8pct至33.7%；“報(bào)行合一”影響下，預(yù)計(jì)銀保渠道NBVM同比高增。
　　個(gè)險(xiǎn)NBV穩(wěn)健增長(zhǎng)，隊(duì)伍環(huán)比略降：假設(shè)調(diào)整前，24年渠道NBV yoy+18.4%至410.16億元，首年期交保費(fèi)yoy+9.2%至1002.48億元，十年期及以上首年期繳占比56.4%（yoy+2.5pct）。截至24年末，公司總銷(xiāo)售人力/個(gè)險(xiǎn)銷(xiāo)售人力分別為66.6/61.5萬(wàn)人，qoq-4.0%/-4.1%，月人均首年期繳+15.0%。
　　銀保NBVM提升，帶動(dòng)非個(gè)險(xiǎn)渠道NBV翻番。假設(shè)調(diào)整前，24年非個(gè)險(xiǎn)渠道NBVyoy+116.3%至47.89億元，預(yù)計(jì)主要受益于銀保渠道“報(bào)行合一”帶動(dòng)NBVM大幅提升。
　　投資表現(xiàn)亮眼。2024年權(quán)益市場(chǎng)反彈帶動(dòng)投資收益高增，公司總/凈投資收益率分別為5.50% /3.47%，yoy +2.93pct /-0.24pct；期末，公司投資資產(chǎn)規(guī)模達(dá)6.61萬(wàn)億元（同比+22.1%），其中固定到期日金融資產(chǎn)、權(quán)益類(lèi)金融資產(chǎn)、投資性房地產(chǎn)、現(xiàn)金及其他、聯(lián)營(yíng)及合營(yíng)企業(yè)投資占比分別為74.3%/19.2%/0.2%/1.8%/4.6%，較23年末水平+2.7pct/-1.1pct/-0.05pct/-1.4pct/-0.2pct，股票及基金配置規(guī)模分別達(dá)5010.83/3065.51億元，占比分別為7.6%/4.6%。
　　投資分析意見(jiàn)：維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)?？紤]到市場(chǎng)環(huán)境及會(huì)計(jì)分類(lèi)政策優(yōu)化趨勢(shì)，調(diào)整計(jì)入利潤(rùn)表的投資收益，預(yù)計(jì)25-27年歸母凈利潤(rùn)為1122.96/1278.93/1523.42億元（原預(yù)測(cè)25-26年為1230.70/1443.37億元）。分級(jí)分類(lèi)監(jiān)管導(dǎo)向下，公司有望獲得進(jìn)一步資源傾斜，并將持續(xù)受益于行業(yè)集中度提升趨勢(shì)。截至3月26日，公司P/EV(25E)為0.70x，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：利率下行、權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)、監(jiān)管政策影響超預(yù)期、NBV增速不及預(yù)期。