>> 東方證券-海外札記：“特朗普看跌期權(quán)”和它的行權(quán)價(jià)-250327
| 上傳日期： |
2025/3/27 |
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| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
東方證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
王仲堯,孫金霞,吳澤青 |
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研究結(jié)論
對(duì)Trump Put的信仰消失，是近期美股風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)回彈、美元資產(chǎn)risk off背后的一項(xiàng)關(guān)鍵交易線索。
參照2018-2019年的歷史經(jīng)驗(yàn)，特朗普政府在經(jīng)濟(jì)、市場(chǎng)、政治壓力到達(dá)一定閾值后，政策反轉(zhuǎn)嘗試“兜底”的特征是比較明顯的。而從市場(chǎng)指標(biāo)、經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)、政治資本等幾個(gè)主要角度比較，好消息是當(dāng)下的壓力還不足以證偽政策看跌期權(quán)的存在。當(dāng)然，從壞消息的角度來說就是現(xiàn)在還不能過度提前地押注、依賴政策轉(zhuǎn)向信號(hào)的出現(xiàn)。
角度1：市場(chǎng)指標(biāo)。2018年，美股表現(xiàn)不佳，其中分別在1-4月、10-12月經(jīng)歷了兩輪主要下跌，標(biāo)普500跌幅分別為10.1%和19.6%，納斯達(dá)克綜合指數(shù)跌幅分別為8.5%和23%。相比當(dāng)年，本輪市場(chǎng)回調(diào)幅度已經(jīng)超過2018Q1，在跌幅上還沒有達(dá)到Trump Put干預(yù)頻繁的2018Q4，但是在技術(shù)性突破的角度來看已經(jīng)形成與2018Q4相似的下跌風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，當(dāng)前對(duì)于任何美國(guó)政府的執(zhí)政績(jī)效而言，美股的重要性可能都要系統(tǒng)性地高于2018年，美國(guó)家庭資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)中股票資產(chǎn)比重達(dá)到29%。
角度2：經(jīng)濟(jì)運(yùn)行。當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面情況較2018年關(guān)稅戰(zhàn)1.0前明顯更差，但比較2019年中降息前夕相對(duì)更好。無論當(dāng)年還是現(xiàn)在（截至當(dāng)前），經(jīng)濟(jì)硬數(shù)據(jù)都沒有出現(xiàn)類衰退的表現(xiàn)。而近期出現(xiàn)的軟指標(biāo)大幅惡化情形類似于2018年末和2019年降息前夕的狀態(tài)，新政操作的沖擊擾動(dòng)則使市場(chǎng)擔(dān)心后續(xù)硬數(shù)據(jù)有進(jìn)一步走弱的風(fēng)險(xiǎn)。
角度3：政治資本。特朗普全美民調(diào)在關(guān)稅戰(zhàn)1.0發(fā)動(dòng)和股市第一輪回調(diào)中保持上升勢(shì)頭，較長(zhǎng)期的下跌發(fā)生在18年10月至19年2月，從高點(diǎn)44.4%下滑至低點(diǎn)41.2%。在重點(diǎn)農(nóng)業(yè)州艾奧瓦的凈支持率自18下半年開始下滑，并在12月出現(xiàn)凈支持率的低點(diǎn)（約-2%）。從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，農(nóng)業(yè)州的政治資本容易在關(guān)稅戰(zhàn)螺旋惡化和農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格下跌壓力持續(xù)累積之后承壓。當(dāng)前特朗普政府在支持率方面體現(xiàn)的政治資本明顯強(qiáng)于2018年。但近期呈現(xiàn)的較快下行趨勢(shì)，以及關(guān)鍵州的支持率趨勢(shì)轉(zhuǎn)向需要關(guān)注。
2018-2019政策轉(zhuǎn)向復(fù)盤：在關(guān)稅戰(zhàn)1.0期間，兩個(gè)最重要的轉(zhuǎn)折點(diǎn)分別出現(xiàn)在2018年11-12月（中美元首通話和G20峰會(huì)見面，暫緩關(guān)稅+啟動(dòng)談判），以及2019年6月份（G20峰會(huì)再次見面，暫緩關(guān)稅+啟動(dòng)談判）。貨幣政策方面，美聯(lián)儲(chǔ)在2018年走完了上一輪加息周期的最后階段，并且因Q4的超預(yù)期鷹派而加劇了市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)的下跌壓力。市場(chǎng)普遍認(rèn)為2019年美聯(lián)儲(chǔ)的寬松貨幣政策，某種程度上是應(yīng)對(duì)關(guān)稅戰(zhàn)的“保險(xiǎn)式”降息。
比照歷史經(jīng)驗(yàn)，未來值得關(guān)注的關(guān)鍵指標(biāo)可能包括：
?、偈袌?chǎng)的進(jìn)一步下跌?；蛟诒据喕卣{(diào)基礎(chǔ)上再出現(xiàn)10%下跌，達(dá)到經(jīng)驗(yàn)上中度的美股回調(diào)周期（當(dāng)前為輕度）。②經(jīng)濟(jì)軟指標(biāo)跌破關(guān)鍵閾值（如PMI進(jìn)入收縮區(qū)間），或硬數(shù)據(jù)出現(xiàn)超預(yù)期下行。③關(guān)稅戰(zhàn)帶來的關(guān)鍵商品價(jià)格波動(dòng)和農(nóng)業(yè)州凈支持率轉(zhuǎn)負(fù)?；蛘哒裾{(diào)支持率跌破43%。
除了預(yù)期特朗普新政反轉(zhuǎn)的Trump Put之外，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)和政策周期位置上，美聯(lián)儲(chǔ)政策轉(zhuǎn)向的Fed Put也很有可能成為影響后續(xù)市場(chǎng)運(yùn)行趨勢(shì)的關(guān)鍵變量。相較于政府政策的轉(zhuǎn)向，F(xiàn)ed Put與經(jīng)濟(jì)基本面的關(guān)鍵趨勢(shì)和指標(biāo)閾值有更直接、明確的關(guān)聯(lián)。比照關(guān)稅戰(zhàn)1.0經(jīng)驗(yàn)，關(guān)稅戰(zhàn)風(fēng)險(xiǎn)的上升將增加美聯(lián)儲(chǔ)“保險(xiǎn)式”寬松的可能性。
風(fēng)險(xiǎn)提示
假設(shè)出現(xiàn)偏差的風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)濟(jì)基本面不確定性。地緣政治走向不確定性。
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