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事件：國(guó)聯(lián)民生發(fā)布2024年年報(bào)：1）實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入26.8億元，同比9.2%；歸母凈利潤(rùn)4.0億元，同比-40.8%；對(duì)應(yīng)EPS 0.14元，ROE 2.2%，同比-1.7pct。2）第四季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6.8億元，同比+51.3%，環(huán)比26.2%；歸母凈利潤(rùn)0.02億元，同比扭虧為盈，環(huán)比-99.5%。
　　Q4市場(chǎng)活躍度回升情況下經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入高增，融資規(guī)模增加致利息凈收入降幅較大：1）2024年全市場(chǎng)日均股基交易額11853億元，同比+23%，全市場(chǎng)兩融余額18646億元，較年初+13%。在此背景下，公司2024年經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入7.2億元，同比+39.4%，占營(yíng)業(yè)收入比重26.9%；其中Q4單季度經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入3.2億元，同比增長(zhǎng)156%。2）2024年利息凈收入-1.0億元，同比下降223%，主要系公司融資規(guī)模增加、其他債權(quán)投資規(guī)模下降所致。公司2024年融出資金116億元，較年初+14%，市場(chǎng)份額0.6%，較年初持平，全市場(chǎng)兩融余額18646億元，較年初+12.9%。
　　股權(quán)承銷仍承壓，投行業(yè)務(wù)收入同比下滑：2024年公司投行業(yè)務(wù)收入3.4億元，同比-30.7%。股權(quán)主承銷規(guī)模22.3億元，同比同比-49.8%，排名第20；其中IPO 0家，募資規(guī)模0億元；再融資22家，承銷規(guī)模22億元。債券主承銷規(guī)模605億元，同比-6.2%，排名第29；其中ABS、公司債、金融債承銷規(guī)模分別為336億元、260億元、8億元。
　　國(guó)聯(lián)資管開業(yè)，資管業(yè)務(wù)收入再上新臺(tái)階：2024年公司資管業(yè)務(wù)收入6.6億元，同比+49.0%。資產(chǎn)管理規(guī)模1425億元，同比+21.5%，預(yù)計(jì)主要系中融基金并表、國(guó)聯(lián)資管開業(yè)的影響。
　　衍生金融工具公允價(jià)值下降，拖累自營(yíng)投資收益：2024年公司投資收益（含公允價(jià)值）9.8億元，同比-21.5%，主要系衍生金融工具公允價(jià)值變動(dòng)減少所致（同比-188%至-8.3億元）；第四季度投資收益（含公允價(jià)值）0.5億元，同比-57.3%。2024年公司其他權(quán)益工具投資公允價(jià)值變動(dòng)收益8.03億元，同比+252%。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：考慮到公司已發(fā)行定增收購(gòu)民生證券股份，結(jié)合公司2024年經(jīng)營(yíng)情況，我們調(diào)整此前盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2025-2026年公司歸母凈利潤(rùn)分別為8.78、10.07億元（前值分別為10.30、11.48億元），對(duì)應(yīng)增速分別為+121%、+15%。預(yù)計(jì)2027年公司歸母凈利潤(rùn)為10.76億元，對(duì)應(yīng)增速6.80%。預(yù)計(jì)2025-2027年公司EPS分別為0.15、0.18、0.19元/股，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)PB分別為1.29x、1.27x、1.25x。我們依舊看好公司后續(xù)內(nèi)生增長(zhǎng)與外延擴(kuò)張并駕齊驅(qū)，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）整合效果不及預(yù)期；2）權(quán)益市場(chǎng)大幅波動(dòng)；3）行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)。