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事件：3月20日，公司發(fā)布2024年年報(bào)，2024年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入21.71億元/同比+4.09%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤-3.81億元/上年同期為-1.36億元；其中2024H2實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入10.19億元/同比-0.94%，歸母凈利潤-1.33億元/上年同期為-0.85億元。
　　H2業(yè)務(wù)整體表現(xiàn)平穩(wěn)，其中非航業(yè)務(wù)表現(xiàn)分化。報(bào)告期內(nèi)，下半年客流表現(xiàn)平穩(wěn)，2024H2公司處理旅客吞吐量達(dá)1240萬人次/同比+0.85%，飛機(jī)起落架次達(dá)8.72萬架次/同比+0.12%，貨郵吞吐量9.30萬噸/同比+13.63%，貨郵吞吐出現(xiàn)明顯增長。收入端：1）航空性業(yè)務(wù)：2024H2實(shí)現(xiàn)收入4.77億元/同比-0.57%，其中旅客服務(wù)費(fèi)實(shí)現(xiàn)收入2.2億元/同比0.09%，單客服務(wù)費(fèi)同降0.17元至17.71元/人次，地面服務(wù)費(fèi)/飛機(jī)起降及相關(guān)收費(fèi)分別達(dá)1.7/0.9億元，同比+1.12%/-4.70%。2）非航空性業(yè)務(wù)：實(shí)現(xiàn)收入5.4億元/同比+0.88%。①特許經(jīng)營業(yè)務(wù)：2024H2海南離島免稅銷售額保持下滑，公司特許經(jīng)營權(quán)收入2.7億元/同比-9.13%，主要系受宏觀環(huán)境影響、旅客消費(fèi)意愿階段性趨緩；②其他業(yè)務(wù)：酒店收入同比-7.93%至0.48億元；貨運(yùn)及包裝收入同比+27.36%至0.46億元，主要系公司加大航空貨運(yùn)市場(chǎng)開發(fā)，開展促銷活動(dòng)，拓展跨境電商業(yè)務(wù)，使得機(jī)場(chǎng)貨郵吞吐量增長，帶動(dòng)貨運(yùn)包裝收入增加；租金收入同比+20.21%至0.51億元，主要系租金標(biāo)準(zhǔn)按照協(xié)議約定自然增長，且上年同期減免租金攤銷較本期更多；貴賓室收入分別同比+11.19%至0.27億元，主要系旅客吞吐量增長帶動(dòng)商旅貴賓卡特許業(yè)務(wù)增長。
　　毛利有所修復(fù)，精細(xì)化管理優(yōu)化費(fèi)用端表現(xiàn)。1）毛利端，2024H2公司毛利率同比+3.4pct至-1.13%；2）費(fèi)用端，公司2024H2銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比+0.06pct/-1.61pct/+1.13pct至0.23%/5.97%/7.18%，管理費(fèi)用優(yōu)化預(yù)計(jì)主要系公司加強(qiáng)精細(xì)化管理，嚴(yán)格管控其他成本支出所致；3）利潤端，2024年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤-3.81億元/上年同期為-1.36億元，主要系營業(yè)外支出拖累利潤表現(xiàn)；2024H2實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤-1.33億元/上年同期為-0.85億元。
　　投資建議：公司過往PE估值低于10倍，后離島免稅高景氣帶來美蘭空港估值中樞重估，出行客流影響疊加二期產(chǎn)能投入下，公司業(yè)績(jī)低點(diǎn)已過；伴隨2024客流恢復(fù)、免稅業(yè)務(wù)發(fā)展，有望進(jìn)入業(yè)績(jī)?cè)鲩L周期；未來有望受益于自貿(mào)港紅利及新建產(chǎn)能釋放，業(yè)務(wù)有所拓展?？紤]當(dāng)前海南客流情況與消費(fèi)者購買意愿的變化，我們調(diào)整公司2025-2027年?duì)I業(yè)收入至24.3/27.0/29.7億元，歸母凈利潤至1.1/2.7/4.9億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)估值為35.7/15.1/8.2xPE，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）海南客流增長嚴(yán)重不及預(yù)期；2）免稅門店之間競(jìng)爭(zhēng)格局惡化；3）測(cè)算假設(shè)不充分及實(shí)際測(cè)算結(jié)果偏差。