>> 華安證券-招商銀行(600036)深耕零售“因您而變”，價值再造與日俱新-250331
| 上傳日期： |
2025/4/1 |
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| 2153KB |
| 格式： |
pdf 共29頁 |
來源： |
華安證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
劉錦慧 |
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主要觀點：
與時代同輝，公司治理顯優(yōu)勢
招商銀行于1987年在深圳成立，是中國第一家完全由企業(yè)法人持股的股份制商業(yè)銀行，招商銀行以“董事會領(lǐng)導(dǎo)下的行長負責(zé)制”為核心治理機制，市場化基因濃厚，員工激勵充分。招商銀行的發(fā)展歷程均圍繞當(dāng)下居民財富增長的核心矛盾展開，堅持“因您而變”經(jīng)營服務(wù)理念，歷經(jīng)“零售銀行——綜合化銀行——輕型銀行——價值銀行”四步轉(zhuǎn)型，經(jīng)過38年創(chuàng)新發(fā)展，逐步從一家傳統(tǒng)銀行成長為零售+金融科技領(lǐng)先銀行，引領(lǐng)中國銀行業(yè)不斷自我突破。2024年末，招商銀行總資產(chǎn)規(guī)模達12.15萬億，在全球銀行業(yè)排名（以一級資本計）中位列第10。
財富管理領(lǐng)軍者，受益于居民財富增長
?、僦袊用褙敻豢偭魁嫶笄以鲩L持續(xù)，招商銀行《2023年中國私人財富報告》指出，2022年可投資資產(chǎn)在1000萬以上的中國高凈值人群數(shù)量達316萬人，個人可投資資產(chǎn)總規(guī)模達278萬億，年復(fù)合增速7%，居民投資理念和投資習(xí)慣不斷改善，推動金融資產(chǎn)配置偏好由存款管理向多元化資產(chǎn)配置發(fā)展。②招商銀行率先把握中國財富群體崛起紅利，是財富客戶升級的最直接受益銀行。通過“金葵花-金葵花鉆石-私人銀行”三級分層服務(wù)，精準(zhǔn)覆蓋財富管理中高端客群，連續(xù)多年穩(wěn)居最受中國高凈值人群最青睞的銀行及信用卡第一名。截至2024年末，招商銀行金葵花及以上客戶527.57萬戶，YoY+12.82%，金葵花及以上客戶總資產(chǎn)余額12.2萬億元，YoY+15.43%，財富客群基數(shù)龐大且增長穩(wěn)健。③宏觀經(jīng)濟步入復(fù)蘇，財富市場有望轉(zhuǎn)暖。2025年1-2月，社會消費品零售總額同比增長4.0%，限額以上消費品同比增速較2024年9月末的2.3%增至2025年2月末的4.3%。政策的持續(xù)發(fā)力和居民信心改善助力財富市場回暖，有望帶動居民儲蓄率下行和財富管理需求的進一步釋放。招商銀行作為深耕零售金融的財富客群首選銀行，是有望收益于經(jīng)濟復(fù)蘇的首選標(biāo)的。
效益與質(zhì)量并重，“財富管理+風(fēng)險管理+金融科技”核心能力鞏固
①招商銀行ROE、ROA長期領(lǐng)跑上市銀行，經(jīng)濟增速下行期體現(xiàn)韌性。招商銀行低負債成本、中收業(yè)務(wù)領(lǐng)先、信用成本較低共同貢獻高ROA。近三年中收收入增速承壓下行，但支撐招商銀行高質(zhì)量增長的核心客群并未流失，若費率調(diào)整結(jié)束或居民信心筑底修復(fù)則招商銀行中收凈收入均有望獲得強勁修復(fù)。②擴表速度穩(wěn)健，結(jié)構(gòu)調(diào)優(yōu)卓有成效。對公、個人貸款“涉房”占比不斷壓降，小微+消費貸+制造業(yè)成為增長新引擎，2024年末小微+消費貸占比全部個人貸款的33.5%，制造業(yè)貸款占比全部對公貸款23.4%，批發(fā)業(yè)務(wù)能力同樣強勁，貸款結(jié)構(gòu)實、增長穩(wěn)。2024年招商銀行凈息差收窄17bps至1.98%，仍保持領(lǐng)先同業(yè)水平。③資產(chǎn)質(zhì)量領(lǐng)先同業(yè)，不良生成高峰期已過。招商銀行面對趨勢性、周期性變化和外部沖擊影響，提出筑牢堡壘式全面風(fēng)險與合規(guī)管理體系，不良認定嚴格，逾期90天以上貸款/不良貸款自2020年后始終低于76.4%。不良生成率高峰水平為2020年的1.25%，2024年末已降至1.02%。④科技驅(qū)動“數(shù)智招行”建設(shè)，不斷打破金融服務(wù)邊界。2024年招商銀行信息科技投入133.5億元，占比營收4.37%，科技投入強度對標(biāo)頭部互聯(lián)網(wǎng)機構(gòu)。長尾客群數(shù)字化滲透，降本增效成果顯著，2024年末，招商銀行+掌上生活A(yù)PP月活躍用戶(MAU)達1.23億戶，成本收入比降至31.9%。
投資建議
招商銀行是當(dāng)前市場稀缺的兼具經(jīng)濟復(fù)蘇彈性+股息韌性的投資標(biāo)的。面對當(dāng)前經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型、銀行業(yè)競爭加劇，招商銀行著力打造“馬利克曲線”和構(gòu)建“堡壘式資產(chǎn)負債表”。近兩年改革成效來看，資產(chǎn)端結(jié)構(gòu)調(diào)優(yōu)，核心客戶基本盤持續(xù)擴大，風(fēng)險計提穩(wěn)健審慎，金融科技賦能成本節(jié)約，帶動營收、利潤穩(wěn)健增長。作為財富客戶首選銀行，更有望受益于宏觀經(jīng)濟修復(fù)。分紅率提升至35%后2024年繼續(xù)維持，撥備及資本安全墊厚，股息率高且穩(wěn)定，也具備較高的絕對收益配置價值。我們預(yù)測公司2025-2027年營業(yè)收入分別同比增長-1.84%/1.4%/3.15%，歸母凈利潤分別同比增長0.27%/1.5%/3.23%。根據(jù)以上分析采用DDM絕對估值法，招商銀行隱含合理估值為1.2xPB。2025年3月28日收盤價對應(yīng)2025年0.97xPB，首次覆蓋給予“買入”評級。
風(fēng)險提示
利率風(fēng)險：市場利率持續(xù)下行，優(yōu)質(zhì)客群競爭加劇，息差收窄。
經(jīng)營風(fēng)險：融資需求下降拖累信貸增速，代銷費率持續(xù)下降。
市場風(fēng)險：經(jīng)濟大幅下行，地產(chǎn)風(fēng)險集中爆發(fā)，資產(chǎn)質(zhì)量大幅惡化。
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