久久一日本道色综合久久_国产最爽的av片在线观看_精品成人Av一区二区三区_94久久国产乱子伦精品免费_国产三级网站在线观看_和女邻居做爰在线观看_wymfw最新免费_国产强奷在线免费阅读_95在线观看视频

核心觀點(diǎn)
　　2024年公司實(shí)際業(yè)績(jī)與快報(bào)一致，分紅率維持50%以上。2024年收入564.74億元/-16.38%，歸母凈利潤(rùn)42.67億元/-36.44%，與此前業(yè)績(jī)快報(bào)基本一致；2024Q4收入134.53億元/-19.46%，略好于Q3降幅（-21.52%）；歸母凈利潤(rùn)3.48億元/-76.93%，環(huán)比Q3降幅（-52.53%）進(jìn)一步承壓，我們預(yù)計(jì)主要系海南年末大促擾動(dòng)毛利率、存貨減值計(jì)提增加等影響。公司擬每股派發(fā)現(xiàn)金紅利1.05元（含稅），分紅率50.91%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)股息率約1.7%。
　　海南經(jīng)營(yíng)承壓但份額提升，機(jī)場(chǎng)線下收入恢復(fù)性增長(zhǎng)。2024年公司免稅/有稅銷售收入同比分別-16%/-23%，其中：1）2024年公司海南收入289億元/-27%，其中三亞店/海免/海口免稅城收入同比分別-28%/-28%/-18%。整體上，受居民消費(fèi)力漸進(jìn)修復(fù)、高端客人出境分流擾動(dòng)、國(guó)際香化周期等擾動(dòng)，海南免稅銷售承壓，但中免通過(guò)積極調(diào)整品類、豐富品牌全年市場(chǎng)份額同比增加近2pct。另外，中免參股中出服投資權(quán)益-0.56億元預(yù)計(jì)其海南盈利平平。2）受益于免簽政策優(yōu)化和國(guó)際客運(yùn)恢復(fù)，2024年北京/上海機(jī)場(chǎng)店收入同比增長(zhǎng)超115%/近32%。3）公司有稅業(yè)務(wù)收入占比從高峰期2022年的52%回落至2024年的31%，參考日上互聯(lián)投資收益同比-48%預(yù)計(jì)日上直郵銷售同比下滑，預(yù)計(jì)受線上香化市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與機(jī)場(chǎng)線下店逐步恢復(fù)影響。
　　全年毛利率保持相對(duì)穩(wěn)定，機(jī)場(chǎng)租金拖累銷售費(fèi)率，其余費(fèi)率控制較好。全年公司歸母凈利率7.6%/-2.4%，主要系銷售費(fèi)率擾動(dòng)。其中主業(yè)毛利率31.5%/+0.15pct，免稅占比提升推動(dòng)；分拆看免稅毛利率39.5%/+0.01pct，保持相對(duì)穩(wěn)定；有稅業(yè)務(wù)毛利率13.5%/-1.8pct，預(yù)計(jì)系線上渠道競(jìng)爭(zhēng)激烈下盈利相對(duì)波動(dòng)。費(fèi)用端，機(jī)場(chǎng)租金致銷售費(fèi)率+2.1pct；管理費(fèi)率同比略提升0.3pct，管控相對(duì)良好；財(cái)務(wù)費(fèi)率降低0.3pct。
　　2025Q1海南免稅降幅環(huán)比收窄后續(xù)需進(jìn)一步跟蹤，中線兼顧海南封關(guān)進(jìn)展與市內(nèi)免稅店增量。展望后續(xù)，1）一方面在政策積極提振下，建議跟蹤整體消費(fèi)尤其海南恢復(fù)節(jié)奏。今年1-2月?？诤ｊP(guān)口徑離島免稅銷售額同比下滑13%，環(huán)比Q4的22%降幅收窄，后續(xù)邊際改善趨勢(shì)的持續(xù)性仍需觀察。另一方面，2025年底前海南封關(guān)運(yùn)作危與機(jī)共存，建議持續(xù)跟蹤海南封關(guān)進(jìn)展，但中免在核心區(qū)域商業(yè)體布局的先發(fā)優(yōu)勢(shì)和近兩年的持續(xù)加碼鞏固龍頭地位。2）自去年離境市內(nèi)免稅店新政公布以來(lái)，公司已新中標(biāo)6城市內(nèi)免稅店經(jīng)營(yíng)權(quán)，我們預(yù)計(jì)其7家原有存量市內(nèi)店和其參股中出服12家有望逐步轉(zhuǎn)換開(kāi)業(yè)?？紤]中免與中出服基本已經(jīng)卡位國(guó)際客流居前的核心城市，本身對(duì)應(yīng)的離境市內(nèi)免稅空間更為廣闊，中線有望直接分享市內(nèi)免稅新政紅利。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)疲軟，政策不及預(yù)期，香化周期波動(dòng)，新項(xiàng)目不及預(yù)期。
　　投資建議：考慮短期消費(fèi)復(fù)蘇節(jié)奏仍待跟蹤，同時(shí)結(jié)合年初至今海南免稅銷售延續(xù)下探，我們下調(diào)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)至48.3/55.4/63.8億元（此前25-26年為49.6/64.6億元），對(duì)應(yīng)PE估值26/23/20x。公司當(dāng)下基本面受制于消費(fèi)趨勢(shì)與國(guó)際香化周期變化，海南封關(guān)不確定性仍待跟蹤；但公司作為全球免稅龍頭，旅游零售核心卡位和流量?jī)r(jià)值有支撐，“海南+機(jī)場(chǎng)+線上+市內(nèi)”全渠道布局具備中線潛力，作為可選消費(fèi)核心配置資產(chǎn)價(jià)值仍在，維持中線“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。